冉学东：监管鼓励中国企业境外发债的两大疑点

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　　近日有媒体报道，央行近日发文进一步放松跨境融资政策：在全口径跨境融资宏观审慎管理下，将境内企业的跨境融资额度上限从1倍净资产，扩大为2倍净资产。业内人士称，利好境外直贷，从境外融资成本大约比境内发债低1个百分点。   

　　去年6月7日，发改委在其网站上公布21家年度企业外债规模管理改革试点名单。在年度外债规模内，名单内企业可自主选择发行窗口，分期分批发行，不再进行事前登记，待发行完成后及时报送发行信息。上述试点企业中，超过半数以上为金融机构，包括银行、保险、证券、资产管理公司、地方投融资平台等。发改委要求试点企业适当控制海外分支机构和子公司发行外债，鼓励其境内母公司直接发行外债。外债资金回流结汇，由企业根据需要在境内外自主调配使用。　   、

　　去年9月，国家发改委再次“松绑”企业海外发债的条件，鼓励境内企业发行外币债券。发改委发布通知称，为应对经济下行压力，有效利用境外低成本资金，鼓励资信状况好、偿债能力强的企业发行外债时，不再实行额度审批，将实行备案登记制管理。

　　近日山西政府组织企业就境外发债进行研讨，山西这些企业主要都是煤炭性国企，可能是由于境内金融机构对其进行了融资限制，加上政府鼓励资金流入，因此发行外债，这可能是最主要的原因。

　　最新数据显示，截止2016年9月末，我国全口径外债余额14320亿美元，较6月末增长3%。国家外汇管理局新闻发言人表示，三季度的外债总规模稳步回升，延续了二季度以来的态势，表明我国外债去杠杆进程已基本结束。2015年年6月末我国全口径外债余额为16801亿美元，处于历史高点。从2015年三季度开始，外债余额开始回落，2016年一季度落至13645亿美元。但2016年年6月末，外债余额回升到13893亿美元，三季度持续回升态势，出现了一个“V型”反转。

　　这是由于2015年8月开始进行的人民币汇率改革，人民币开始大幅贬值，驱动部分企业开始归还境外债务，就是所谓的外债去杠杆。

　　发行债券其实就是借钱，境外发债因为由于币种不同，存在一定的汇兑风险，所以在本币处于贬值周期，借债币种处于升值周期时，比如美元，就蕴藏着很大的风险。

　　从目前情况看，美国经济正在强劲复苏，美联储进入加息周期毫无疑问，今年预计加息三次，而特朗普上台会加大基础设施投资和财政刺激，这样就会使得美元飙升很快，可以预计美元将还继续大幅升值。

　　而作为中国企业而言，政府鼓励企业发债，原因是人民币贬值压力下，外汇储备减少，资本出逃的压力，融资后结汇可以减轻外储缩水的压力，有些企业还有一带一路等等基础设施建设需要外币。

　　但是，目前有两点疑问，一是不论境外基础设施投资还是境内的基础设施投资，往往存在一个公益性的问题，而且往往都是周期很长，收益很低的投资，这些投资用境外收益较高而周期较短的资金来投资是否存在期限和收益错配的问题。二是即使今年外汇储备下降了3200亿美元，还剩3万亿美元以上的外汇储备，这部分储备规模目前在全世界绝无仅有，大量资金投资收益很低的美国国债，为什么不用他去建设境外的基础设施，也就是说最近几年的外汇储备委托贷款是否已经停止。

　　无论如何，按照历史经验，在本币贬值和外币升值周期，境外借债太多，都是导致金融危机的导火索，因为境外债务要用外币偿还，而由于本币的贬值和外币的升值，债务到期后本币兑换的外币会大幅减少，事实上是加大了还债负担，这会进一步对本币造成贬值压力，无论是巴西、阿根廷当年的危机还是俄罗斯以及东南亚金融危机都是由于外债过多成为金融危机的导火索。

　　 2010年中等收入国家的平均债务率、负债率、偿债率、外汇储备与短期外债的比例分比为69%、21%、10%和137%，而我国2014年的数据分别为35%、8.6%、1.9%和562%，说明用上述指标衡量的中国外债可持续水平较高，总体风险不大。

　　适度的借债显然是合适的，作为一个大国，如果你对未来人民币有信心，对美元的升值的升值周期看的不是很重，当然适度借债有利于企业对外开放，或者走出去，关键是是否存在浪费和各种错配，但是未来的更大的可能是美元持续的升值周期和人民币的贬值的相背而行，这就是负债在外，资产在内，负债在涨，资产在缩，属于典型的错配：期限、币种、资产负债表的错配，也就是说企业必须在自己的风险控制中考虑到这样的极端情景，不然就是所谓的蒙眼狂奔了。