金学伟：5浪驱动力来自哪里

大参考

　　上期我们通过原版巴菲特和中国巴菲特，阐述了股票投资的最高境界不是做风格，而是风格的结合。就像巴菲特本人说的，当今靠单一投资品种和投资风格已无法取得超人业绩。

　　原因之一，是现在的股票价格更高了。格雷厄姆和巴菲特1.0时代，市场中很多股票都是1美元资产卖0.5美元甚至0.25美元，那时的价值投资，投的是绝对价值，也就是公司的清盘价值。现在，1美元资产在股市中以几美元价格出售是常态，所谓的价值投资，投的只是相对价值——或是相对别的股票低估，或是相对它过去的估值低估，或是相对其未来的增长潜力低估，能否成功，取决于两个要素：一是市场资金流向能否把它们重新抬到“正常的估值水准”，二是公司能否继续保持增长或者像我们预估的那样增长。而这两个要素都有很强的不确定性，属不可知的“未来”。

　　原因之二，是现在的经济与社会变化更快了。无论是企业的平均寿命、平均增长周期，还是产品的生命周期，都远低于格雷厄姆和巴菲特1.0时代。

　　从这两个角度想像一下中国巴菲特在印度股市的失败就很好理解了。如果股价仍像巴菲特1.0时代，1美元卖0.5美元，那位中国巴菲特还会割肉吗？我想不会，除非他真的脑子进水。如果社会和经济变化速度不是那么快，过去优秀的企业和产品有把握说未来依然优秀，那位中国巴菲特会割肉吗？我想多数也不会，既然公司依然会优秀，依然会成长，价格跌得越低，它的价值就越高，除非他根本就不是价值投资，而仅仅是价值投机。可以想见，当这位中国巴菲特割肉离场前，他心里一定充满恐惧：这家公司究竟怎么啦？它还有未来吗？它会不会从一家优秀公司沦落为一家糟糕公司？如果这样，那么等待他的就是股价的进一步沉沦，而且永远不会再浮出水面。

　　从原先的信心满满，到后来满腹狐疑——伴随股价下跌，再到恐惧和绝望，这是当今价值投资常常遇到的困境。产生这种困境的原因就是上面说的两点：股价太高，买的不是清盘价值；社会经济变化速度太快，无法说这家公司未来一定会继续优秀，继续成长。如果还有第三个原因，那就是市场的资金流动速度更快、幅度更大，只要这家公司不再优秀，你就无法信心满满地说，投资者会重返这只股票，让股价重新回到你买进的价格之上。

　　所以，当今投资，哪怕是崇高的价值投资（一些单纯的价值投资者都有一种莫名其妙的道德高尚感，这是我常常感到困惑的），也必须考虑更多因素，综合各种风格。选中了好公司，算好了估值，就不管时机问题，比如股价走势、公司业绩变动等，什么都不管，就是一个字：买！这确是巴菲特告诉我们的，所有“巴学家”也都这么说。但功夫在诗外，细节决定成败。一个一边抨击金融衍生品，一边托高盛设计金融衍生品卖钱的人，他的话不能完全相信。

　　在真实的投资世界中，巴菲特是很会选时的。他学过技术分析，他对公司业绩预测的天分颇高，他的搭档查理·芒格是个多元化投资人，对各类公司——不仅仅是适合价值和成长投资类公司有很高理解力和洞察力，巴菲特从他那里学到了不同公司需用不同的判断与衡量标准……甚至，他亲自选定的两位接班候选人都来自对冲基金，他对他们的赞语是：他们的投资技巧超过我——当然，对冲基金是干啥的，这你懂。总之，在实际投资中，巴菲特有很多、也很注重“诗外功夫”，他“20年观察”，干的是选股；“5分钟决策”，干的是选时，包含价格走势之时和公司当期业绩变动之时。时代已不再单纯，已无法靠单一的投资风格取得超人业绩。这是所有巴菲特原教旨主义者都无法成功的原因。

　　怎样把各种风格糅合进我们的投资中，是我近几年重点探索的一件事。实践结果，发现有两种方式是最好的，至少对我来说是最好的。一种是把各种风格组合在同一目标上，就像比尔·威廉姆斯说的，选择“占有全部优势”的股票。另一种是按不同风格选出不同股票，做成投资组合。

　　前一种的好处是见效快，投资效率高，但适合小规模运作，因为能同时具备各种优势的股票不多，也不是随时随地都能找到的。后一种效率相对较低，因为某种类型的股票表现好的时候，其他类型的表现可能平平。但好处是：符合不同风格要求的好股票较多，总容量大，适合大资金运作。而且组合盈利的稳定性强，因为真正的好股票即使表现平平，也差不到哪里去。尤其在熊市、震荡市和投资的长跑中，它的优势非常明显。相比而言，靠单一风格，在某一时间段内会获得大成功，在另一时间段里，会像流星一样陨落，因为单一风格实际上做的是风，是潮流，要靠风和潮流来取得成功。

　　两种方式，都需要我们学习各种投资风格、各种投资理论和技术。从下期起，我们会一一介绍。

　　目前，创业板依然强劲，月线形态显示它很可能在进行第3浪上涨，成交量再创新高也在一定程度上印证了这一点。大盘无虞，个股基本上也无虞。至于要不要追赶潮流，我认为大可不必。200年中外股市证明，没有一个成功者是靠追赶潮流而成功的。原因很简单：赶潮流者永远不敢重仓，重仓了也不敢持有到底，即使买对了，对总市值的贡献率也很低，偶尔一次信心满满地重仓并坚定持有，又必定是错的。只有始终把投资建立在脚踏实地基础上的，才会成为真正成功的投资者。

　　关于旋转门和中国版QE的消息成为近期市场的关注点。我的看法是一定会有，但不会一下子把规模搞大。降低人们的宽松预期，在保障系统安全和经济稳定前提下，尽可能不用或少用货币宽松政策，给未来发展创造良好条件，至少是不再增加类似4万亿元这样的负面因素，是本届政府的基本思路。符合这一思路的相应做法就是“托底”但不促进，必须要做的一定会做，暂时可不做的就不会做。所以，旋转门也好，中国版的QE也好，都会有，但一点一点来，打点滴，不漫灌。对大盘来说，只要有这点就够了，因为它消除了最大的负面因素——银行坏账风险爆发。在此背景下，银行股估值优势就会逐渐显示，成为未来5浪的驱动力之一。

　　5浪就是鸡犬升天，就是拾遗补缺，在所有行业板块中，有色、煤炭是两个没有好好表现过的大板块，也将成为5浪的驱动力之一。