冉学东：PPI可能重新告负，通缩或加剧

大参考

　　今年以来，被市场忽略的一个事情是，困扰多年的PPI通缩的逐渐改善，有人认为PPI有可能很快由负转正，这是由于基期因素、汇率和油价的进一步影响。

　　不过，在他这个分析中，只是看到了影响中国PPI的比较肤浅的几个因子，没有考虑到更为重要的一个因子，那就是房地产，正是由于房地产从2014年开始慢慢复苏，PPI才开始逐渐上涨，目前转正只有一步之遥。所以，在目前史无前例严格的一线城市和部分二线城市的调控措施，将会把这波正在上涨的PPI强行压下去。

　　PPI同比升幅自2011年6月创下的峰值7.1%大幅走低之后，开始下行，PPI通胀率先是在-1%至-3%区间波动了一段时间，到了2014年底和2015年，工业领域的通缩形势进一步恶化，到2015年四季度PPI降幅达到了约6%。今年，PPI通缩情况开始改善，PPI通胀率从1月份的-5.3%大幅改善至8月份的-0.8%。

　　PPI为什么会如此下跌，我们发现，从2012年开始中国经济开始出现持续下行，典型的表现是沿海中小民营企业的困难，然后影响到民间借贷资金链断裂，这中间最重要的政策因子是，2010年4月，以限购、限贷、限价为核心三限令出台，随后在2011年又加强。国十条、新国八条、新国五条等等，政策像雨点雪花一样纷纷洒洒。很多楼盘被政策活捉，市场陷入了冰河期。中间夹杂三四线城市房地产市场的冰冻，这严重影响了需求。这是PPI在2012年后，尤其是在2014年和2015年持续下跌的最基本的原因。

　　当然人民币汇率的高估也是影响PPI的基础因素之一，汇率的高估表现为中国出口产品价格畸高，和进口原材料的便宜，这就会影响国内工业产品的竞争力，但是由于中国国内需求的放缓，2012年后国际大宗商品持续低迷，中国经济的一个特点是持续的衰退式顺差，也就是说尽管人民币汇率估值偏高，但是由于国内需求不振，并未对进口有所提振，出口下滑并未如想象那么大，汇率的因素对PPI影响有限。

　　中国的房地产需求在2013年和2014年进入谷底，然后2015年开始各地放开限购，而中央也实行许多优惠政策，比如在金融和税收领域，其优惠政策力度相当大，这带动了从2015年下半年到2016年上半年房地产的疯狂。由于房地产是基础产业，其产业链相当漫长，对钢铁、煤炭、有色、家具、家电等等都有相当大的拉动效应，所以我们看到从2014年开始PPI的强劲反弹。

　　当然这中间，2016年上半年的油价回升也产生了重要的影响，不过国际油价的上升，其中中国房地产的复苏起了多大作用，中国的需求在国际油价回升中有多大影响，这是不容忽视的因素之一。但是可以肯定的是，今年剩下的几个月随着中国房地产市场的冰冻，大宗商品的需求必然要回落，油价首当其冲，那么大宗商品的牛市很快会止步。

　　大宗商品、油价、房地产的需求等因素的影响下，笔者估计尽管人民币汇率还会持续贬值，但也不足以影响整个需求的疲弱，短暂转正的PPI将可能再次回落，这个时间点应该是在明年年初，大规模的债转股和股权市场的是否能复苏，目前还是未知数，如果股权市场没有回暖，则PPI重新告负是大概率事件。