陶冬：瑞士法郎脱钩 欧洲央行增磅（1月17日）

大参考

　　极度动荡的市场延续着，除了习以为常的石油价格和希腊金融不安外，一个出乎意料的地方爆出冷门，瑞士储备银行突然宣布瑞士法郎与欧元脱钩，同时将存款利率降低到－0.75%。消息传来，瑞士法郎对欧元汇率一度暴涨28%，瑞士股市两天跌掉15%，欧洲股市则骤升，全球汇市出现乱波，投行股票被抛售。及至周五，美国消费信心创出十多年来新高，同时CPI及核心CPI增长明显放缓，美股企稳，美债回落，石油价格在跌至每桶45美元后收复50美元关口。个别中国基金大佬强力沽空，铜价暴跌。除了美元之外，上周表现良好的是黄金，发挥了避险本色。   

　　瑞士储备银行于上周四突然宣布瑞士法郎与欧元汇率脱钩，瑞士法郎对欧元暴升，美元指数也大幅上扬，带出一场“瑞郎海啸”，金融市场为之震荡。在俄罗斯危机中，瑞士法郎被视为避险天堂，热钱疯狂涌入，瑞士央行干预汇市导致其资产负债表占GDP比，竟比美国联储的还多三倍有余。过度的流动性供应，促使瑞士房价和租金大升，甚至派生未来通胀的隐忧，这令瑞士央行的政策纠结于出口与通胀之间。不过问题是，瑞士储备银行出手前两日，仍信誓旦旦联系汇率不会有变，造成市场一时间措手不及，许多仓位无法处置。瑞士以汇率与货币政策稳定著称，却杀得市场目瞪口呆，印证了笔者之前所提的市场无常。由于经济环境的改变和货币政策已抻向极端，央行的举止越来越不可预测，手段也多离奇，时机亦有意外。这加大了市场的波幅，更降低央行的可信赖度。这种情况相信在未来数年，应属常态。

　　本周欧洲央行例会，推出国债购买计划的可能性颇高，实施估计在二月中旬之前展开。目前看来，欧洲可能购买5000-7500亿欧元的投资评级国债，不过不排除德拉吉增大规模，再给市场一个惊喜（不过也要小心ECB因政治原因出招不足令市场失望）。尽管ECB在技术层面上否认，笔者认为欧洲已经开始滑入通缩，油价暴跌，更令名义CPI雪上加霜。通缩令消费者持币待购，企业投资犹豫，就业裹足不前，重债国债务负担更沉重，经济可能在恶性循环中沉沦。趁通缩立足未稳，欧洲货币当局重锤出击在乎情理之中，但是购买国债是否是出路则值得商榷。购买国债，势将进一步拉低国债利率，带动资金成本的下滑，并挤占银行零风险投资的空间，ECB此举的目的在于间接地鼓励银行借贷，降低实体经济的融资成本。但是在通缩肆虐、企业盈利前景不明朗、就业无从改善的情况下，银行是否真的会因此而积极借贷？其实银行在过去的举动中已经给出答案。美国QE其实对实体经济复苏帮助也不大，只是美国人放手让就业市场和房地产市场一跌，跌出了市场均衡点。同时美国的科技创新能力成为经济复苏的引擎。欧洲不思改革，仅在货币发行上兜圈，不啻是东施效颦。

　　本周焦点在于汇率市场、欧洲央行和美国巨企业绩。希腊金融局势不稳也是潜在的火药桶。在美国，住房数据是焦点，预计新房动工和二手房销售在12月均略有改善，NAHB房价指数也会微升。在欧洲，除了ECB例会外，英格兰银行都有会议，但估计没有新措施出台。一月PMI速报了稍作改善，德国ZEW则有较大回升。欧洲消费信心估计有改善，但是仍深深地在负值中。英国失业率（三月平均）预期降至5.8%，零售则因油价而负增长。在亚洲，中国第四季度GDP增长为焦点，应在7.2%左右，12月零售和工业生产增长估计进一步下滑。汇丰PMI速报预料也较上月小幅放缓。