钮文新：重新认识泡沫

大参考

　　历史上我们对泡沫的认知仅仅停留在浅层上，一般说：股价上涨脱离企业基本面，市盈率过高，就是泡沫；但忽视了企业赢利下降，股价不涨甚至下跌依然有可能是泡沫；房价上涨形成的泡沫被人诟病较多，但收入不涨反跌，或者收入预期变坏，房价不涨也是泡沫，因为没人买得起。
　　
　　这还是表面上对泡沫相对性的认知不足。一个更为基本的认知不足在于，我们只知道泡沫，而不知道负泡沫。实际上，国外一些著名经济学家（比如罗伯特·席勒）论述泡沫危害，关键在于“泡沫会引发负泡沫”。防止泡沫的目的是为了防止负泡沫。我们往往本末倒置，为了防止泡沫，而直接把市场干到负泡沫状态，今天的情形就是这样。股市投资者痛苦不堪，原因是他们没有享受过泡沫的快感，而大多数时间是被负泡沫所伤，这就是管理者错误认知导致的直接后果。
　　
　　2009年，一些无知的经济学家大叫，只要抑制住股市、楼市的泡沫，热钱就不会进来。结果哪？热钱不进来吗？瞎说，大把热钱流入。这些经济学家居然不懂热钱也有不同的偏好，这类这钱不进，另类偏好的热钱一定进。因为市场经常是此消彼长，抑制了一个市场，其它市场一定火热。更要命的是，本来中国股市可以在这个过程中对国际资本的吸引力十分强力，并可以借此快速拉动中国战略新兴产业的发展，但一个好端端的重大时机，被愚蠢的抑制热钱、抑制泡沫的思想摧毁了。
　　
　　到底什么是泡沫？历史地看，抛开表面现象，泡沫的基本特征是“金融脱离实体”。金融价格上涨，脱离实体经济实质是泡沫；实体经济衰退，金融价格不涨同样是泡沫；金融空转，根本与实体经济无关更是泡沫。
　　
　　而且，导致泡沫的内因也非常多。比如，美国这次金融危机就是金融自我循环，严重脱离实体经济的典型代表；日本泡沫，其实是两方面共同作用的结果，一方面实体经济的衰退，另一方面金融价格上涨；反过头来，实业成本越来越高，更进一步毁灭了实体经济――是一种实体经济和金融市场恶性循环的结果，但本质还是实体经济衰退。还有一种泡沫是因为欺诈所致。像历史上的南海公司泡沫，被恶炒的南海公司根本就没有赚过钱，只是因为政府背景，所以被信任。
　　
　　今天，周小川终于承认了金融脱离实体经济的问题。我想，这是不是可以说，未来中央银行考虑问题不仅仅是要考虑金融自身的问题，而必须考虑金融如何更好地为实体经济服务的问题。我们说，过去金融监管当局经常犯一个严重的错误，一味地强调金融安全的重要性，一味地就金融论金融，好像金融安全了，他们的任务就完成了，而实体经济好坏与他们无关。
　　
　　结果是：实体经济越来越虚弱，翻过了压制金融安全，形成金融与实体之间的恶性循环，其实，现在我们还在这个循环当中。我们必须旗帜鲜明地指出：无视实体经济死活的金融管理根本无法实现金融安全，相反会引发巨大经济风险。
　　
　　同样，对泡沫而言也一样。无视负泡沫的泡沫治理，只能把经济越治越坏。