张平：股债汇“三杀”之后下一个将会是谁？

大参考

　　2016年12月12日，出现了历史上罕见的“股债汇三杀”，整个金融市场一片焦土。先看股市，上证大跌2.47%，深圳成指暴跌4.51%，创业板指更是大跳水5.5%；再观债市，10年期国债期货主力合约T1703盘中一度跌1.06%，这样跌幅不亚于股票直接三个跌停板。人民币兑美元离岸价直接跌去120个基点，再次突破6.90整数关口线，离新低仅咫尺之遥。

　　对此，专家们进行了各种各样的猜测：有观点认为，A股大跌是险资监管所致，但我们看到的是创业板比主板股票跌得多。还有观点指出，A股大跌跟资金面偏紧和利率上行有关，但这一趋势在国庆节后已经形成，当时股市为何一路向上？更有观点认为，债市下跌是我国央行“锁短放长”去杠杆所致，但全球债市大跌恐怕跟中国央行也没啥干系吧！

　　实际上，引发近日股债汇三杀的深层次原因，在于全球通胀预期上升、美联储加息步伐加快、全球债市泡沫破裂等一系列金融风险事件的叠加。这也给人民币资产带来巨大的重估压力。无论是担忧通胀来临，还是担心货币贬值，最终会促进中国央行货币收紧。当市场流动性出现不足时，股债汇三市被绞杀也并不会让人感到奇怪，因为任何市场都缺不了流动性。

　　就在上周五非OPEC产油国和OPEC达成新的限产协议，令国际油价暴涨至56美元/桶，如此一来便带来新的通胀上升预期。笔者认为，如果此前大宗商品价格上涨是由全球资产流动性泛滥所致，还需要一段时间才能传导至CPI价格上，而如今油价快速上升，将很快带来实实在在通胀压力。

　　与此同时，美国新任总统特朗普在上台后将会采取一系列基建项目投资与财政剌激政策，这无疑会大幅提高美国经济的通胀预期，迫使美联储不得不在2017年加快升息的步伐，面对美联储加息频繁可能会加快的预期，其他国家的央行只能通过收紧政策（比如紧随其后加息），来使本国汇率保持相对稳定区间。

　　所以，我们现在得出结论，A股在本周初出现的大跌，险资杠杆举牌被暂停，以及创业板股东减持这些都是诱因，主要是国内外的通胀预期上升，央行的货币政策不再有宽松预期。

　　国内通胀迅猛抬头，这既有前期货币超发所致，也有国际原材料价格上涨，导致输入性通胀压力的回升。数据显示，11月CPI升至2.3%，PPI升至3.3%。预计2017年1季度CPI可能突破2.5%，PPI可能冲至5%。

　　实际上，无论是债市股市，都和流动性密切相关，所不同的是股市下跌反映的是自身的流动性不足，而债市调整则反映的是金融市场的整体的流动性匮乏。

　　随着美国10年期国债收益率突破2.5%，日本30年期国债收益率从负值上涨至0.8%，若中国国债收益率或货币市场拆借利率没有跟随上涨，很可能引发中美或中日之间的债券利差收窄，引发新的资本流出压力。

　　所以国内债市重挫，是受到美国通胀预期上升影响，美国国债利率开始上行，国内外债券利差收窄，不少机构投资者选择了避险辙离，从而也打压了国内债券市场。导致国内国债品种出现了罕见的大跌情况。

　　就在本周一国内股市、债市双双大跌之际，人民币离岸价快速跌破6.90时，面对人民币汇率的大跌，投资者情绪还相对比较稳定。一方面，由于我国央行货币政策的偏向宽松，人民币汇率被高估了，在美元指数快速升值的情况下，已有重估的要求。另一方面，美联储12月中旬加息几乎成为定局，美元指数又将上一新台阶，人民币汇率近期出现调整在所难免。

　　面对国内流动性收紧的预期，我国央行也采用了一些措施。目前中国央行基于延续现有货币政策的需要，很可能采取某种替代方法，即暂不考虑加息同时，默许货币市场拆借利率有所上升，由此稳定中美之间利差水准。这样做，一方面遏制资本流出压力，另一方面也能为实体经济提供相对宽松的资金环境，支撑经济增长。

　　不过，通过货币工具来平衡国内各经济领域的流动性问题只能解燃眉之急，中国唯一能做的是尽快放弃掣肘经济发展的一些无意义的框框、绳索、套子，尽快发动民间投资的创造性和积极性，现在民间投资增速十分低迷，只有将制度红利放挥到极致，中国经济结构转型就能顺利完成，只要经济走势平稳了，股债汇三市的稳定性就会逐步向好。

　　很显然，在全球通胀抬头，国内外流动性趋紧的预期之下，股债汇三杀就意味着人民币资产泡沫将被重估。而最先受到打压的可能是人民币汇率，之后是国内的股市和债市，最后更有可能将蔓延至房地产市场。更何况当前一线城市房地产泡沫正处于“去杠杆”打压之下。