冉学东：稳汇率还是保外储？

大参考

　　外储才是中国目前真正的真金白银，然而，中国目前三万亿的外汇储备事实上正在下降通道，一方面是资金外流，一方面是特朗普上台的贸易保护主义可能进一步削弱中国外汇储备的增量。

　　11日，人民币对美元汇率中间价报6.8115，较上一个交易日下跌230个基点，跌破6.8关口，这也是今年10月份以来，人民币对美元汇率中间价第11次创下6年来新低。

　　汇率的下跌根本的原因是美元升值，同时资金外流预期强烈。不过为了保护外储，10月份这波下跌，央行并没有或者很少干预市场，这从10月份外储减量少于预期就能得知，说明货币当局已经不像去年那样为了拖住汇率稳定，强力进入市场抛美元了。在汇率和外储之间，央行的选择可能逐渐转向了后者。

　　央行为什么会这样？笔者认为，外储才是目前最重要的战略基础，是一带一路大战略的最关键工具，没有外储，再宏大的战略都仅仅是纸上谈兵，亚投行的资本金中国出资大约在300亿到400亿美元之间，丝路基金中国出资400亿，去年对国开行和进出口行的出资530亿美元，这还不包括其他大行的外汇储备委托贷款。中国一带一路的投资国家均为东南亚、非洲、中东欧和中南美洲的欠发达国家，这些国家最需要的是基础设施，基础设施需要的是长期资金，而他们又缺乏资金，外汇储备就是最好的解决方法。但是一旦投入，外汇储备很可能面临期限错配的风险。

　　由于中国外储大部分并非仅仅来自于外贸顺差，而是中国房地产的持续泡沫，持续流入的是套利热钱，随着人民币的贬值，热钱必然要逐渐流出，外储自然缩水，不过现在不知道这些热钱有多少，基本无法匡算，那么就无法知道最终汇率达到平衡附近之后，中国的外汇储备还剩下多少，这个过程中，如果中国在一带一路中投出去的资金不能收回，就会出现金融风险。

　　近日，中国人民银行研究局首席经济学家马骏日前在深圳大梅沙“中国创新论坛”上的发言中指出，一带一路的大部分资金需要从国际市场筹集，因此香港资本市场应该发挥重要作用。

　　马骏指出，目前人民币融资成本高于美元、欧元和日元，而且这种情况可能会持续许多年，因此用外币融资往往有成本优势。另外，许多“一带一路”项目的较大部分支出还是以外币计价的，因此用外币融资可以降低汇率风险。马骏的这个发言显然是保护外汇储备的思路之下的。

　　外汇储备未来一定要精打细算，2015年全年贸易顺差5945.04亿美元，而外汇储备减少

　　5127亿美元，这意味着去年全年流出的资金在1，1万亿以上。今年前10月贸易顺差

　　大约4千亿以上，缩小2.6%，外汇储备下降大约2千亿，目前看来流出速度是相对收缩的。不过有一个原因是央行在外汇市场的干预没有去年那样的力度和频次。但我们也要看到外贸顺差的下降现在可能仅仅是一个开始，一方面是由于国内经济结构的调整，出口产业在收缩，一方面是特朗普上台就腿推行贸易保护主义政策，中国的外贸顺差，可能还将进一步收缩，外汇储备的增量还可能会加速下降。

　　未来央行在外储和汇率之间还要持续做出选择，现在暂时选择了外储，但是汇率跟外储之间的关系又是一体两面，保了外储，汇率贬值幅度过大，形成本币汇率贬值的一致预期，资金流出就会更加猛烈，而你如果要稳住汇率，必然要消耗外汇储备，外储也保不住，这就形成一个恶性循环。

　　那么既然外汇储备的下降是必然的，那么在外储的运用上不仅仅要考虑长远战略还要考虑短期收益和流动性，比如投资发达国家企业，赚取外汇收益，向日本人学习，在全球进行资产配置。