尹中立：注册制真的马上就可以推出了吗？

大参考

　　2015年12月9日，国务院常务会议审议通过了拟提请全国人大常委会审议的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用<</span>中华人民共和国证券法>有关规定的决定（草案）》。

　　不久前，市场传闻将通过特别授权的方式来推进注册制改革方案，看来传闻并非空穴来风。从现在的进展看，修改《证券法》至少还要等待半年以上。按照正常程序，证监会需要等待证券法修改完成后才能推出注册制改革方案，最快也要等到明年下半年。通过人大特别授权的方式，注册制将可以在证券法修改完成之前就可以行动了。

　　就在12月9日新闻联播播出上述消息之后，证监会的网站上挂出了《积极稳妥推进股票发行注册制改革》一文。看来相关沟通和协调工作已经有条不紊进行中。

　　对于推出股票发行的注册制改革已经提了好几年了，但一直只听见雷声，不见雨点。注册制改革最早可以追溯到郭树清任证监会主席的时候，2013年闭幕的十八届三中全会把注册制改革作为资本市场那个改革的重点进行阐述，三中全会之后股票发行的注册制改革成为资本市场改革与发展的最重要任务。

　　今年上半年的牛市，本可以加大股票发行的速度，让股票发行的审核制顺利过渡到注册制，但牛市持续的时间太短，新股发行的速度和节奏还没有来得及改变，股灾就发生了。回顾上半年的新股发行状况，新股发行只募集了1400多亿资金，与二级市场的动辄几万亿的日成交量十分不匹配！假如4、5月份股市暴涨时及时增加新股供应，股市上涨的速度也许能得到控制，不仅股灾可以避免，而且可以顺利推出股票发行的注册制改革。当然，现在提这些只能是马后炮了。

　　把股票发行的核准制改成注册制的好处无容置疑。我国股票发行的名其曰核准制，其实就是审批制，由于审批环节的权力过大，难免受人诟病，从证监会今年落马的官员看，大多数与新股发行核准环节有关。新股发行的行政审批制度还导致了新股的供不应求，扭曲了正常的股价形成机制，使得上市公司的“壳”有了价值，垃圾股受到追捧而蓝筹股无人问津。但如果把控制新股发行的数量和节奏的责任都归结到这些官员身上难免有些不客观，笔者认为，控制新股发行的数量与节奏的关因素是监管部门过于强调股指的涨跌。

　　但任何一项制度实施时间长了就会形成路径依赖，新股发行的核准制度在我国已经实施了近20年，路径依赖是不可忽视的。一旦实施注册制，放开新股上市的节奏，上市公司的“壳价值”将贬值，垃圾股将遭到抛售，大多数股价都将下跌，会形成一系列市场反应，二级市场一直对注册制谈虎色变。

　　监管层似乎对此有所准备，在证监会网站上《积极稳妥推进股票发行注册制改革》一文中，明确要“坚持循序渐进，稳步实施的原则，处理好改革的节奏、力度与市场可承受度的关系；坚持统筹协调，守住底线的原则，及时防范和化解市场风险。注册制改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位，对新股发行节奏和价格不会一下子放开，不会造成新股大规模扩容”。似乎在进行安民告示，进行预期管理。

　　但笔者纳闷的是，如果“新股发行节奏和价格不会一下子放开”，新股发行的注册制与核准制的区别又在哪里？看来，打破制度的路径依赖，从核准制过度到注册制还有很多工作要做。