张平：货币宽松或继续 疯牛未到结束时？

大参考

　　2015年5月28日，A股暴跌6.5%，市值一天蒸发4万亿。研其原因是，上周四，央行通过回购操作从几家商业银行手里回收了超过1000亿人民币的流动性。由于上次央行这样操作是在4月24日，当时央行通过回购操作从市场撤出200亿人民币的资金，因此有人担心，在缺席了一段时间后的正回购或是在暗示央行货币政策在悄悄地改变方向。

　　对此，专家们劝股民们不要恐慌，当前股市大调整不过是牛市的中继。一方面，终结牛市的将是流动性长期趋势性的逆转，而大量央行常规的市场流动性管理。如果中国经济下行压力继续增大，货币政策趋势就不会发生改变，牛市就应该没有走完。

　　另一方面，在A股飙涨的背后，资金是很重要的推手，目前短期利率如7天期SHBOR已跌至2%以下，长端利率也在下行，说明市场不缺钱，在此情况下，市场发生大规模风险的概率小。虽然，上证指数从2000点涨到5000点，创业板的市盈率高达100倍以上，泡沫能否被继续吹得更大，关键要看后续央行的货币政策是否继续放松。

　　不可否认，货币宽松的确是牛市上涨的因素，但是我们发现，这波自去年11月央行降息所营造的牛市上涨的基础并非只是当下市场资金是否宽裕，而更注重对未来央行货币政策更加宽裕的预期，如果没有对央行进一步释放流动性的态度，本轮牛市也失去了上涨的基础。那么后市还有什么因素决定股指的走势呢？

　　首先，货币政策继续宽松的空间正逐步缩小。目前我国的一年期基准利率（只有2.25%），而中长期贷款利率也在历史低位。这就意味着央行继续降息的空间很有限。可能还有人希望央行将基准利率降至零，但当下我国的通胀率一直在2%附近徘徊，所以零利率在我国是不可行的。而央行在经过了三次降息之后，再降的空间已经不多。

　　从表面上看，我国的存款准备金率（18.5%）离开历史平均值10-12%还有距离，尚大幅下调的空间。但是央行却对下调准备金率有所忌惮，因为美联储始终没有宣布加息，一旦美联储加息，大量的流动性流出中国，那才是央行真正大幅降准向银行业提供基础货币的最佳时机。所以，目前市场上的货币政策并不如人们所预期的那样放水无休止。

　　再者，即将到来的IPO大潮，将对股市大幅抽血。众所周知，巨无霸中国核电、国泰君安等二十多只新股要登录A股市场，仅在IPO方在就要锁定5万亿的流动性。所以股市继续向上的希望已经渺茫。早在2007年中石油上市一下锁定了3.4万亿流动性，马上股市在6124点处泡沫被剌破。笔者认为，就算央行放水灌入股市，也经不起IPO集中上市潮的来临。

　　其三，现在股市的泡沫比任何时候都要可怕。2007年A股的流通市值仅为8.6万亿元，当年GDP总量是24.66万亿，股市的流通市值是GDP总量的三分之一。而现在A股市场的总市值60万亿元，与去年GDP总量一致。这既说明了A股市场的泡沫已成历史之最，更暗示了，股市要想继续维持现状或扩大战果，大约每天需要2万亿左右的成交量。而事实上，A股市场不可能一直有这么多资金向上推砌来助推股市。

　　最后，资本市场和实体经济必须同步繁荣，如果过于“脱实向虚”，则资本市场的繁荣将是极为短暂的。就目前而言，中国经济下行压力巨大，结构转型处于关键期，同时上市公司的业绩也没有同步紧跟股指疯狂上涨的步伐，本轮牛市行情就是凭着人们对资金面宽松的预期，对国企改革、自贸区改革、简政放权等一系列经济改革的美好预期，而当实际情况没有预期那么灿烂时，股市进入大调整期也将会在所难免。

　　货币政策本身并不对股市产生多大影响，而是市场对货币政策的预期影响着股市的涨跌。即使在货币政策放松的时代，股市上涨也不能长期脱离其基本面，也要有上市公司业绩相配合。当人们调低了对经济改革立竿见影预期，以及对资金面持续向好乐观时，本轮牛市也就进入了最后的收尾阶段。那句只要货币宽松在，A股向上趋势就很难终结的话，等到熊市来了才会被证明是骗人的谎言。