冉学东：人民币汇率波动幅度或再次变小

大参考

　　许多人对美联储加息对人民币汇率的影响不以为然，认为美联储加息对人民币的冲击没有大家想象的那样大，但是今年美联储加息的那一幕到现在也是历历在目。今年3月16日凌晨，美联储将联邦基金利率上调25BP。仅仅数个小时后，中国央行上调7天、14天、28天期逆回购操作中标利率(OMO)10个基点，同时6个月、1年期中期借贷便利中标利率（MLF）也分别上调10个基点，尽管央行最后澄清是市场的选择，但至少也预示了市场的预期。

　　事实上，也就是从那个时候开始，中国的利率市场开始全面上涨，不论是银行间拆借利率、逆回购利率，财政存款利率、中期票据利率、银行理财产品利率、信用债利率等等都出现飙升，有些利率出现倒挂局面，比如目前已经出现了1年期国债利率倒挂10年期国债利率的现象，反应了金融机构对于短期资金的渴求。

　　而美国经济的靓丽表现表明美联储6月加息“板上钉钉”，联邦基金利率期货显示，美联储6月加息的概率高达90%，这次中国央行会跟进吗？笔者的回答是不会，央行早就未雨绸缪，在人民币汇率形成机制中增加了“逆周期因子”，这个逆周期因子事实上就是对人民币汇率的管理更加强化，最终很可能是人民币汇率波动幅度的弱化，很可能人民币汇率在今年下半年将出现持续的横移。

　　实际上目前中国经济的表现对汇率都是好消息：央行数据显示，中国5月外汇储备30,535.7亿美元，前值30,295亿美元，环比上升240亿美元，为2014年6月以来首次四连升。主要原因当然是非美货币升值导致的估值上涨，但是在大家预期资金外逃还严重的背景之下，剔除估值因素后，外汇储备还在小涨，这就非常难能可贵了。

　　即使从外贸看，支持汇率稳定的因素也还很强劲，中国5月份的进出口数据相当漂亮，5月出口同比增长8.7%，高于预期7.2%；5月进口同比增14.8%，高于预期8.3%。这里最需要关注的是出口，出口改善的原因是欧美日经济的持续复苏，就连许多新新型经济体也出现好转，这为未来的出口形成持续的支撑。

　　即使如此，央行也不可能跟进美联储加息，因为过高的利息是中国经济无法承受之重，利息过高，将会对高债务的国企形成巨大压力，并进一步摊薄刚刚回转过来的民企的利润。

　　因此我们看到进入6月以来，许多债券的发行取消，企业融资价格上涨很快，同业之间的融资在萎缩，股市债市大宗商品市场调整比较充分。看来金融去杠杆大有成效，但是不能因噎废食，不能就此过高抬升实体经济的融资成本。

　　央行开始出现了一定的宽松政策，6月6日，央行宣布开展MLF操作4980亿，品种为1年期MLF，利率和上一次持平，仍然保持在3.2%。这个消息绝不仅仅是这次在贷款利率为上涨，而是强烈的传达了央行的利率意图：维持资金市场稳定。

　　6月是极为敏感的月份，2013年的6月就出现了钱荒，而今年6月份是继4、5月之后一个MLF到期高峰期，有3笔共4313亿元的MLF到期，其中6月6日、7日、16日分别有1510亿元、733亿元和2070亿元。二是6月份又面临到银行体系MPA大考，6月的MPA对银行体系的严峻性不同以往，2017年3月末超储率从2016年的2%左右，迅速下滑至1.3%，为2011年三季度以来最低水平，而货币乘数从3月末的5.29上升到4月份的5.33，已快到极限值。银行的年中大考也到来，银行通过理财产品收资金理财产品收益率飙升，有理财产品超过7%。

　　在今年下半年的敏感时间节点，货币政策必须保持稳定，而汇率首当其中，于是在以严厉的资本管制和逆周期因子维持汇率稳定的前提下，保持境内货币政策适度宽松，恐怕是稳定国内经济金融市场的必然选择。

　　所以笔者判断，下半年的人民币汇率再次横移是大概率事件。