清议：中国外汇储备递减的逻辑与效果

大参考

　　说起来导致中国外汇储备递减的成因是多方面的，如资本项下的对外投资、人民币贬值预期下的外汇流失、央行市场干预中的卖出美元等储备货币行动、一揽子对手货币中的非美货币贬值、外汇储备投资工具减值等等，但归根结底，最核心的原因应当是：在人民币正式成为国际储备货币之后，并伴随这一地位的不断提升，中国已不再依赖外汇储备作为唯一重要的国际支付与偿债手段。这也是之前除日本外的世界前十位外汇储备大国均属于非国际储备货币发行国的原因，而日本的外汇储备规模也早已失速。

　　除IMF的入蓝货币比例之外，还有许多途径可以帮助中国减少对外汇储备的依赖。比如说，俄罗斯财政部将在明年发行60亿元人民币债券，并将在莫斯科交易所上市交易。在此之前，英国在2014年已率先做出尝试。此外，在港发行人民币债券已初步进入常态化。

　　请注意，2000年—2014年，中国的外汇储备占全球外汇储备的比重由最初的8%大幅提升至32%，这显然是一个吸收世界流动性的过程。鉴于这一时期中国的外汇储备增加值高达3.8万亿美元，占同期全球外汇储备增加值的接近四成，中国实际上扮演了全球储备货币增发主要推动者的角色。

　　很难说不是由于大型经济体过度增持外汇储备的做法导致全球流动性陷入紧张，以至于发达经济体不得不奉行量化宽松政策。事到如今，尽管量化宽松已逐渐退出人们的视线，但流动性短缺依然是困扰发达经济体的关键因素之一。也正是出于这个原因，美国候任总统特朗普团队才竭力主张大幅降低企业所得税率以鼓励海外美元回流本土。

　　仅仅从这一动议来看，我国明年的外汇储备流失情况可能将进一步加剧，同时会加剧人民币贬值预期。

　　接下来需要关心的是，大举回流的美元将如何消化。可以肯定地讲，美国企业无义务直接参与本土基础设施投资。进一步说，出于缺少熟练工人以及本土制造业产业链极不完备的原因，加上从亚洲进口零部件甚至设备的额外代价不菲，美国企业很难将回流的美元顺利投放到本土产能扩张领域。这将加剧美国的资产荒——过多的低成本资金追逐过少的高收益资产。如此一来，第一个大量消化回流美元且企业受益最大化的去向便产生了，这就是股票回购。别忘了，这正是2009年之后华尔街大牛市的重要原因。此外，追逐大宗商品也将成为回流美元的消化路径。

　　可以预期，随着人民币储备地位的提升与双边或多边金融及经贸活动中更多地使用人民币，加上自身外汇储备递减，未来的中国将向世界释出更多的流动性，在改变本国流动性管理模式的同时也会对世界构成重大影响。

　　应当说，所有事关国际货币的影响都是双向的，重要的是从中捕捉利大于弊的市场及政策机会。比如说，人民币贬值有助于改善出口环境，这已在11月份的出口数据中得到验证。再比如说，美股牛市有助于改善A股的外部环境，还有大宗商品价格上涨有助于帮助中国走出工业品价格通缩等等。

　　顺便说一句，千万不要尝试采用加息的方式阻止人民币贬值。时代不同了，旧的调控工具会失灵，到头来不仅无助于稳定人民币汇率及外汇储备流失，还会约束国内投资与消费，进而错失发展机遇。中央经济工作会议前有关明年流动性收紧的预判此起彼伏。此前央行参事曾公开呼吁加息。其目的显然是为了对抗人民币贬值。但在全球化背景下，对抗性货币政策是极坏的选项。显而易见的是，中国再大的加息力度也无法对抗美国为促进海外美元回流而开出的企业所得税由35%降至15%的条件，何况即便是加息，幅度也会很小。