卧龙：楼价与长期利率关系分析

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楼价与长期利率关系分析（上）

　　中国股市震荡，但新股接踵而来，甚至有加速的迹象。虽然注册制已经渺无音信，但恐怕审核制下新股发行不会因股市低迷而停止发行步伐。当前新股抽签制度，整体上看似公平，但实质上导致有些人过去一年一个账户可以多次抽中新股，而另外一些人则一次亦不中。其中主要原因是目前的抽签制度是一个经过设计的抽签制度，而非纯抽签的制度。首先抽出一个基本号码，然后根据基本号码来设计详细的被抽中号码。如此设计，会导致部分固定下单的账户屡屡被抽中，看似分布均匀，但实质是大多数情况下都会命中某些账户。另外，网下申购新股，分配的几率相当大，持股市值1000万以上的投资者（最近部分券商提升至2000万）参与新股投资，年化收益率高达15%。我建议改革目前的新股发行制度：

　　第一是将大约3至5只新股集中至某一日发行，二级市场的持股额度不能重复使用，投资者根据自身喜好参与其中部分或者全部新股的抽签，增加公平中签机会。此举对10万元以下小投资者有不利影响，但影响并不大；对50万以上投资者增加中签机会。第二是将中签的股数由上海股市的1000股深圳股市的500股降低至200股及100股，中签率增加4倍，让更多的小投资者受惠。上述两项改革，会令市场平均受益。尤记1995年东方电机（600875）发行时每个账户中签100股，人人欢呼，皆大欢喜。但如今的新股抽签制度变成了买彩票，增加了中国股市的赌博成份。第三是减少网下新股数量，更多的满足投资者的网上申购。

　　近期全国所谓地王频出，去年底今年初一线城市楼价大升之后，接着是几个省会城市接力炒上。上个周末去深圳一位朋友家做客。4年前他在龙华深圳北站附近买入一个单位自住，其时售价每平方米2万多元，如今已经升至6万元水平。朋友慨叹楼价飚升对小市民是件痛苦的事情。普通人即使是任职于腾讯这些大公司月薪万多两万元，却一年买不到厕所；10年亦买不到50-60平方的小两房单位。可是，环顾全球，楼价上升是世界性，非独中国。最主要的原因是低企的长期利率。

　　其实当前全球的楼价长期升势已经始于1997年的亚洲金融风暴。我们先回顾美国过去100年的楼价走势。1907年左右，美国楼价指数自下跌了10年的低位反弹两成，但是由于长期利率（10年期国债孽息率）在4厘的基础上继续反复上升，美国楼价指数结束反弹转而下跌，一直跌至1920年代初。而同一时期长期利率亦从4厘升至9厘以上。1923年长期利率开始转跌，但此时资金流向股市，美国出现咆哮的二十年代（Roaring Twenties），道琼斯工业平均指数由不足100点升至1929年的380点，但楼价指数则一直低位徘徊，直至1942年。1942年至1957年，长期利率呈现15年的低于4厘的黄金时期，期间楼价指数由60多点升至110多点，升幅超过80%。由1907年至1957年，美国楼市经历了跌-盘-升三个阶段，而对楼价走势起主要作用的乃是长期利率。

　　1957年之后，美国楼市转向下跌，而利率持续上升。长期利率升至1982年的15厘才见顶，25年时间美国楼市处于震荡期（仅仅1970年代末期有过一次上升，但很快回落）。1982年至1997年，美国长期利率俯冲式下跌，跌至1997年的6厘，这是美股的黄金15年，而调整已久的美国楼市则开始接力牛市，一飞冲天。1997年至2006年，美国楼价指数大升，但随着次贷危机的出现，楼价指数急跌！最大跌幅接近30%，于2012年见底回升。以艾略特波浪理论分析，当前的上升应当是1982年以来升势的第5浪，当前美国楼价指数已经接近次贷危机时的最高位，一旦创新高，第5浪可确认。

　　有关楼市的分析，下周再续。再讲回股市。近期基本因素有几点值得注意：

　　（1）网下打新可获按年超过15%的收益率，因此吸引资金进入股市买稳定的蓝筹股然后抽新股，对蓝筹股股价有支持。

　　（2）中国银行同业拆息（Shibor）3个月报2.788%，创2010年10月21日以来新低，表明银行资金充裕。农行推出“网捷贷”，向有农行按揭的贷款人发放年息4.78厘的贷款，最高30万元。

　　（3）8月份PMI、发电量等数据表明商品价格经过半年的回升，工业活动转趋活跃。有人认为是天气的关系，不敢苟同。工业用电占比更大，气温更高按理应该增加高温停工时间降低工业活动强度才对。

　　（4）8月31日上海证交所融资余额5017亿，深圳证交所3980亿，两市合共8997亿，今年创2月1日以来新高。表明市场信心逐步恢复。

　　无论是经济环境及股市资金面均有回暖迹象，此等情况下，短期大市由于未见成交量增加，因此处于震荡市走势。个股炒作此起彼落。投资者不应追高，可以考虑捕捉一些低位徘徊已久的股票逐步买入，等待炒家拉高。

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楼价与长期利率关系分析（中）

　　今年3月5日拙作《中国股市面临生死关头》一文中分析过英国楼市（包括伦敦）及美国楼市走势，当时认为：“英国楼价自1973年以来的走势亦出现一组5浪上升的情形。40年前伦敦楼价与全英楼价接近，但如今拉阔至2.3倍。全英楼价出现三角形后向上突破，进入第5浪。英国楼价第5浪合适结束？未知，但一旦结束，后市的下跌空间不小……目前美国楼市存在巨大隐患，因为如三藩市、洛杉矶、波士顿等有华资买盘而楼价走势强劲，但纽约、芝加哥等却落后，而拉斯维加斯、凤凰城、迈亚密等城市更是距离高位甚远，此等背驰现象表明美国楼价正处于一个高级别的第5浪走势，甚至只是一个B浪（视乎美联储的加息步伐）。”

　　从目前的情况看来，美国楼价走势参考图表可以确定1921年美国楼价见底。1921年至1978年完成第（1）浪，1978年至1997年是一个强势平台的第（2）浪，1997年至2006年为爆炸性的第（3）浪。2006年至2012年2月是急挫的第（4）浪，楼价指数大跌27%。2012年2月起展开第（5）浪上升。浪（5）中，2012年2月至2014年8月为（5）浪1，2014年8月至2015年1月为（5）浪2，目前处于（5）浪3的小浪iii之中。（5）浪1运行了30个月，若（5）浪3运行时间接近，则（5）浪3将运行至2017年6、7月间结束，其后展开（5）浪4下跌。由此推测，第（5）浪结束的时间大约是2018年甚至是2019年。

　　从美国楼价指数与10年期国债孽息率走势对照图看到，美国楼价指数第（5）浪上升完全是低利率所致。未来美国楼价走势见顶，理应是利率见底回升至某个水平，并且持续向上，如此才可扼杀美国楼价指数的牛市。美国楼价指数曾经于1894年见顶回落，反复跌至1921年，熊市时间长达27年，跌幅超过40%。由于美国楼市市值高于美股市值，相信未来第（5）浪见顶——同时可能是第III浪结束，之后的第IV浪下跌恐怕幅度与时间均令人不安。不过，若美联储不进一步加息至2厘以上，第（5）浪可能会延长寿命，又或者即使结束，筑顶过程缓慢，熊市初期跌幅温和。

　　英国脱欧之后伦敦楼价出现回落，最好的走势是5浪iv回落，后市进入5浪v上升。香港方面，反映香港楼价走势的中原城市领先指数最近出现反弹。反弹领先的仍然是低价小户型房屋单位。当前香港地产商为置业者可提供楼价的120%贷款，这反映了香港楼价已经贵到离谱，完全脱离居民的负担能力。但由于港元与美元挂钩，因此香港利率仍然处于超低水平，楼价跌幅不大，大约只跌了10%便反弹。而新加坡楼价则出现较大幅度的下跌，以2009年初为100点计算，新加坡楼价2013年底曾升至180点左右，如今已经跌回140点水平，跌幅22%。加拿大BC省向外国投资者征收15%的特别税，温哥华楼价急跌28%，很可能熊市已经展开。

　　反观中国楼价自2015年4月开始由跌转升，目前正是升势如虹，全拜长期利率暴跌所赐。以中国指数研究院的中国百城楼价指数为例，2015年4月低点为10522点，目前升至12270点。上一个低点是2012年5月9523点。3年左右一个短周期，与基钦周期吻合。本轮升势主要的贡献者是北京、上海、深圳、南京、合肥、珠海、东莞、昆山等城市，一二三线城市各有上升的缘由。由于深圳楼市升幅巨大，导致周边城市楼价奋起追落后，相信这些城市仍有上升空间。珠江三角洲对比长江三角洲，交通建设仍大大落后，尤其是铁路运输。杭州湾有长短三座大桥，但珠江口岸至今只有虎门大桥，每日塞车令过往司机苦不堪言。随着虎门二桥、港珠澳大桥未来陆续建成，深中通道即将开工，对区内楼价有较大刺激。其实并非所有的城市楼价上升，最典型的反向例子是海南的三亚楼市持续下跌，至今已有6年，平均楼价从28000元跌至如今的18000元左右，跌幅35%。

　　中国股市8月18日出现高点之后，大市并未出现大幅下挫的局面。按照过往历史，中国股市一旦见顶，指数会很快大幅下跌。且不说大型顶部如2007年10月、2015年6月，即使是一些小型的中期顶部，例如2012年3月14日见顶，11个交易日下跌12%。又如2013年2月18日见顶，7个交易日跌5.7%。2013年10月及2014年2月见短期顶部后几个交易日便下跌5%以上。但8月18日之后至今国证A股指数仍在最高点附近徘徊，有蠢蠢欲动之势。期间个股一个一个拔地而起，不过单日升幅超过3%的，大多数翌日会低开走低，典型的收集筹码走法。11月深港通预期在前，外围股市特别是港股近期走势如虹，连带B股走强，对A股有支持。

　　8月27日拙作《中国股市处走势十字路口》中写道：“3月12日我在《中国股市八年周期》一文中分析了今年是中国股市的8年周期之一，年内可能会出现重大转折点。因此，向好的分析是年初的低点成为重要的低点；向淡的分析是配合17个月转折点周期分析，8月份的高点是类似2004年4月反弹高点（亦是8年周期转折点）。由于8月时间之窗将会关闭，9月份走势便成为焦点。”因此，能否突破8月高点成为走势的关键。目前中证500指数（399905）及巨潮小盘指数（399316）已经突破，但其余指数尚未突破，因此仍然需要耐心等待。

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楼价与长期利率关系分析（下）

——兼谈贫困地区IPO不必排队

　　根据《上海证券报》报道证监会9日发布《中国证监会关于发挥资本市场作用服务国家脱贫攻坚战略的意见》，该意见要求支持贫困地区企业利用多层次资本市场融资。证监会对贫困地区企业首次公开发行股票、新三板挂牌、发行债券、并购重组等开辟绿色通道。具体做法是对注册地及主要生产经营地均在贫困地区且开展生产经营满三年、缴纳所得税满三年的企业或注册地在贫困地区、最近一年在贫困地区缴纳所得税不低于2000万元且承诺上市后三年内不变更注册地的企业，申请首次公开发行股票并上市的，适用“即报即审、审过即发”政策。换言之，贫困地区公司欲上市则不必排队。当我看到报道之后，第一时间在微博上表示反对。很明显，如此做法是对“三公原则”的践踏。支持贫困地区公司上市融资相信绝大部分人都赞成，但必须在公平公正的原则下进行。贫困地区公司IPO不用排队，必定会遭到绝大部分投资者的强烈反对！以前重大国企上市融资，IPO不用排队尚且需要国务院特批，如今全国592个贫困县只要有公司提出IPO申请便可以立即审理。请问证监会何来如此大的权力？

　　证监会主席在上海证交所会员大会上致辞，致辞中希望上海证交所及证券经营机构共同培育“公开透明、长期稳定健康发展的资本市场”，并未看到“公平、公正”。毫无疑问，缺乏“公平、公正”的股市是不可能健康发展的，只会成为少数人不断利用制度的漏洞来谋取私利，中国股市的发展充分证明了这一点。就如贫困地区公司IPO不用排队这一条，相信大量公司会先到全国592个贫困县注册公司展开经营，然后一年后缴纳2000万所得税，如此便可以坐等2018年在创业板上市谋取暴利。然后上市之后再过三年拍拍屁股走人，贫困地区只剩下满地狼藉。2000万所得税只不过是将过往的公关费合法化！2000万相对于数十亿市值而言，简直是一顿午饭的钱！原来要苦等三年以上才有机会，如今只花2000万变可以提前一年以上便能IPO。如此美事，焉能不干？！但试问股市中的投资者又怎么会赞成？！

　　2月27日我在文章中曾经详细分析过深圳楼市走势。当时认为，以1992年楼市高峰期看作循环浪I，至1999年的低点位循环浪II，浪II运行7年。1999年展开循环浪III。以中原（深圳）城市领先指数分析，1992年万元楼价大约相当于160点，1999年跌至77点左右。1999年升至2011年可以看作一个倾斜三角形的III浪（1），2011-2012年为III浪（2），2012年至今为III浪（3）。

　　今年1月中原（深圳）城市领先指数为729.7点，2月745.7点，3月份结束（3）浪3，进入（3）浪4调整，但很快（3）浪4结束进入（3）浪5上升，8月份指数报834.7点。房天下网站的数据显示，3月份深圳二手楼平均价52540元/平方米，跌至6月的48561元/平方米。7月开始回升至49408元/平方米，8月再升至49759元。而中原地产的数据则显示2月平均楼价52600元、3月56149元、4月54807元、5月55333元、6月55883元、7月55247元及8月56788元。最大成交量是3月份——超过18000宗成交，但8月份只成交6536宗。

　　2月份时认为深圳楼市位高势危，即使是（3）浪4调整，恐怕幅度亦不会小。但（3）浪4仅仅下跌不到3%便再度上行，不过成交量与价格出现明显的背驰，这是典型的（3）浪5特征。由于（3）浪3延伸及大幅上升，（3）浪5上升空间不宜过分乐观。依据交替原则，浪（2）跌幅较小且平缓，浪（4）可能出现急跌，或者长时间的拉锯——水平三角形走势。2015年以来，外地人在深圳买楼比例通常占40%，但今年3月社保“1改3”以来，外地人买楼比例跌至目前的30%，呈现缓慢的下跌趋势。又有文章指目前深圳楼市炒家比例升至2009年历史高位附近，亦是深圳楼市的隐患。

　　一线城市好比股市中的绩优股，股价屡创新高之后，接着周围的城市楼价炒落后。例如上海楼价炒高，几个月前附近的二线城市苏州便炒起，紧接着是三线城市昆山，最近远一些的无锡开始炒地皮，相信楼价随后便炒。深圳楼价炒高，经济低迷的东莞由于深圳地铁会延伸而至，楼价迅速高涨，惠州楼价亦不甘示弱。深圳至中山的跨海通道——深中通道今年开工，建成之后，中山至深圳车程半小时，于是中山楼价亦开始炒上。

　　总体而言，近年楼价上升是超低利率所致。一线城市供应量少需求大，楼价最易炒上。政策的限制只能令楼市降温而非见顶（见顶是指一组5浪升完）。要令楼市见顶，利率见底回升至某个水平，经济完全复苏吸引资金，及楼价升至非常不合理的水平。各位可以密切留意。

　　上周五美国加息可能性增加，美国股市大跌2.5%，周一中国股市跟跌，但尾市有明显的护盘行为。周二美股大幅反弹，但周三再次下跌，短期走势不明朗。中国股市稍弱，但与之前几次股灾式下跌完全不同。有朋友称中国太保（601601）、海通证券（600837）等股票为堆沙包式的护盘，大买单在下，走势平稳。今年以来已经试过多次，至今未见不成功。上证指数8月16日略微冲过250日平均线后至9月9日一直徘徊于年线附近，最终被美股大跌所拖累。不过国证A股指数（399317）早已经冲破250日平均线，且年线已经掉头向上，目前的回落应该是向年线回抽。短期走势注意今年2月份以来的上升趋势线（L1）。倘若跌破，则意味着中期调整，下跌的目标大约是5月份低位附近；若能守住上破上面的阻力线，则意味着大行情的来临。