余丰慧：降息降准股市为何仍然收阴

大参考

　　周三，截至收盘，沪指跌1.27%，跌37.68点，报2927.29点；深成指跌2.92%，跌298.22点，报9899.72点；创业板跌5.06%，跌100.67点，报1890.04点。成交量方面，沪市成交4617.89亿元，深市成交4322.35亿元，两市共成交8940.24亿元。

　　午后开盘一度涨至3092点，涨超4%。尾盘跳水，最终收跌。沪指全天3000点一线争持，振幅8.14%，7个交易日振幅达40%。

　　无论如何如果说降息降准有救市考量的话，周三是成功的。不仅最高涨幅高达4%，沪指盘中攀升到3092点的位置，既是收阴沪指也稳稳站在了2900点以上。基本达到了先稳住指数，做好休整，恢复元气，逐步拉升的目的。

　　采取了央行降低利率和存款准备金率措施，通过支持实体经济复苏，从根本上、长远上救市。央行“双降”措施是完全正确的。用宏观货币财税工具救市而不是国家队直接入市购买股票是对路的。

　　如果股指后市继续下跌，管理层应该还有政策储备。央行本次双降是温和小幅的。存贷款利率分别降低0.25百分点和存款准备金率降低0.5个百分点，是小幅度的，央行是留有余地的。继续双降仍有较大空间。同时，印花税下调，以及股指期货暂停交易等都有施展余地。这些政策储备，一旦沪指下跌触及2500点时就应该果断打出。

　　投资者需要警惕的是，周三的反弹可能仅是反抽，切不可随意追高。从指数盘面上看，下降趋势暂时还没有发生变化，投资者还需要耐心等待时机。

　　接下来谈论的一个重点话题是，A股动荡会不会引发系统性风险？

　　包括上次的中国A股股灾以及近期的暴跌，一个担忧是如果国家不救市将会引发系统性金融风险，后果不堪设想。这可能是上次国家队不惜进入市场直接购买股票，投入上万亿救市的原因。那么，A股动荡甚至股灾不救市到底会否引发系统性金融风险呢？一直是一个颇具争议性的问题。这个问题不厘清的话，不仅影响到正常市场机制在股市里的发挥，而且，影响到决策层对资本市场政策的决策。

　　经济学家余永定认为，系统性风险是涉及整个金融体系，特别是银行体系的风险。并没有证据证明，这次股灾银行体系受到股市暴跌的严重影响，更遑论实体经济。没有确凿证据可以证明，股价的下跌会通过这些渠道导致银行危机。银监会在此期间也并未发声，似乎也说明银监会并不认为银行体系安全受到威胁（8月26日 华尔街见闻网）。

　　笔者完全同意余永定先生的观点。这次股灾完全是对从去年9月以来高杠杆资金大规模入市带来的风险估计不足或者说放任自流造成的。从一些交易日单日交易量创下2万亿以上就可以证明资金短时间里涌入股市酿造的泡沫风险是多么的大。这些高杠杆资金刚开始是融资融券，接下来是P2P高杠杆配资，包括民间高杠杆配资。最高杠杆率高达10倍以上，试想带来的风险是多么大。拿期货市场的高杠杆率配资方式用到现货的股市里，发生风险是必然的。这是这次股灾或者说暴跌的根本性原因。当然，这不能埋怨任何人和任何部门包括监管部门。诸如P2P这种高杠杆配资形式发展如此之快，是谁也想不到的。这是一个新事物，认识上需要一个过程。证监会等监管部门是没有责任的。

　　中国A股式暴跌或者股灾是不会引发系统性金融风险的。这首先得益于中国金融体制良好的制度性设计。上个世纪90年代后期，中国设计出了一套在世界上都最为安全的金融体系，即：金融业分业管理体系。这个分业管理的金融体系的建立还得感谢1997年的亚洲金融风暴。正是亚洲金融风暴的巨大风险使得中国设计出严格隔离风险的分业管理金融体制，即：银行、证券和保险分业管理，严禁银行信贷资金进入股市。在银行与证券市场之间建立起了严格的防火墙。这使得这么多年中国A股市场多次发生大动荡，特别是2008年金融危机前后包括2007年的中国A股暴跌行情，都丝毫没有撼动中国严防死守的银行体系，也没有爆发任何系统性金融风险。这个经验是十分宝贵的。

　　虽然去年这轮行情下，一些银行理财资金通过信托伞形信托产品平台进入到了股市里，但是，由于有严格的平仓线设置，理财产品配资部分基本毫发无损。既是券商的融资融券，P2P高达10倍的配资以及民间高杠杆配资等，配资企业都基本没有损失。因为都设置了非常保守的平仓线，一旦触碰平仓线就会立即被平仓。统计显示，包括券商融资融券在内的所有配资公司，在前后两轮大跌中，都几乎没有损失。那么，谁损失了呢？配资需求的投资者。这些配资需求的投资者只要遭遇暴跌行情，基本是血本无归。

　　银行、信托、券商、P2P公司，就连民间配资机构，都基本上没有损失甚至毫发无损，何谈系统性风险呢？

　　在这个时期，过度使用有形之手救市只能适得其反，不但救不起股市，而且可能自己也被拖下水。甚至出现对市场的破坏性作用。发展股市的目的是减少企业对债务融资的依赖，为风险企业的创新提供资金。但“国家队”入市买股票，停止IPO等措施至少暂时使股市丧生了正常的融资功能。花费了上万亿资金救市，市场依然动荡不定，说明政府的干预至少到目前为止是不成功的。余永定先生说得好，如果把干预目标设定在一定的股指水平，只能鼓励投机，不断向股市投钱，必将对经济造成全面的不良影响。这种救市是在救谁呢？是在救投机者，甚至是在救赌徒。上万亿资金投资到被赌徒肆意妄为的股市，倒不如投入到实体经济里，去支持那些辛辛苦苦干实业的人呢。

　　政府绝不能被不救市就会发生系统性风险的危言耸听所吓倒。正如余永定先生所言，陷入越深，退出越困难。我们是否设计好了退出的路径?现在股市发生的已经不是恐慌性抛售，而是对股价进行价值重估。在这个过程中超调是难以避免的，政府不应该取代市场对股票定价。政府已经做了最大努力，应该让市场发挥询价和定价的作用了。

　　值得喜悦的是，近期股市发生的又一次大动荡，有形之手冷静多了，并没有惊慌匆忙直接干预市场而救市。而是采取了央行降低利率和存款准备金率措施，通过支持实体经济复苏，从根本上、长远上救市。央行“双降”措施是完全正确的。同时，证监会开始加大力度查处市场违规行为。查处涉嫌违法从事证券交易活动、涉嫌编造并制造传播证券、期货交易虚假信息、涉嫌内幕交易、伪造公文印章等。

　　总之，市场的归市场，监管的归监管。