易宪容：“去杠杆”仍然是当前股市最大风险

大参考

　　7月6日的中国股市，在政府接连推出多项利好政策之后，上海综合指数开盘就上涨了8%，但最后还是高开低走，市场一度失守3900、3800、3700等3大关口，涨幅迅速收窄，午后还录得跌幅，直到快到收盘时才漲。在中国石油、中国银行等重磅股护航下，上海综合指数涨幅再度扩大，最后以涨幅2.4%收盘。但是深圳成指、中小企业板及企创业板指数收市都下跌。而创业板指数当前震幅达14%。市场的成交有所放大。

　　从昨天股市形势的来看，政府有心护航股市，重新股市信心，但投资者情绪并没有恢复。在股市结构没有改变、股市风险没有得到释放、再上政府救市方式是否妥当的情况下，当前中国股市的形势仍然是十分不明朗，后市可能会维持重磅股护盘的弱势震荡格局。再加希腊问题对全球市场可能带来的冲击，中国股市信心的确立更是会需要时间来恢复，并非一朝一夕的事情。

　　因为就当前中国股市的基本情况来看，尽管在监管部门严密的监督下没有投资者再敢贸然做空中国股市，但是中国股市去杠杆化的过程并没有结束，甚至于许多股市过高杠杆化的风险还没有暴露出来，或正在寻找机会随时出逃。

　　因为，上一轮的股市暴涨完全是融资杠杆化为动力造成的结果。而这场融资杠杆化的主力，以前一向认为是两融业务的增长，但实际上更多的是来自风险更高、杠杆率更高的场外融资。

　　从已经数据来看，沪深两地两融业务余额从6月18日高峰期的2.1243万亿元大幅回落至近期的1.7830万亿元，回落幅度超过3千億元。自从国内股市允许两融业务开展以来，这是第一次出现融资余额大幅度减少。这也是造成早两个星期股市下降的重要因素之一。但是对于场外融资或场外配资，其交易量有多少，其风险是不是真正得以释放，无论是监管层还是市场都是不清楚的。

　　实际上中国这种“场外配资”就是中国人借助互联网搞出一种十分奇特的所谓的“金融创新”，它是以4-5倍以上的杠杆、以13%至20%的高利息向股市散户借出炒股资金。根据中国证监会官方信息，场外配资活动主要通过恒生公司HOMS系统、上海铭创和同花顺系统接入证券公司进行，估计3个系统接入客户资产规模合计近5000亿元。但是，实际数量是多少，监管部门也是不清楚的。

　　比如，有券商的分析认为，透过民间配资和伞形信托入市的资金规模，保守估计约1万亿至1.5万亿元。其中，伞形信托的存量大约7000亿至8000亿元；互联网P2P等模式，规模大约在1.7万亿至2亿元。也就是说，按照这种估算，从场外借来炒股的资金上限可达到3万亿以上，远高于场内两融业务。不过，这也只是估算，实际数量有多少，到目前为止仍然是不清楚的。既然是不清楚，场外融资去杠杆的风险在哪里，风险有多大，同样是不清楚的。这就是为何市场的投资者情绪无法稳定与恢复的关键所在。

　　经过前三个星期股市暴跌，这些高杠杆的投资者早就处于极度的恐慌与焦虑之中，因为，当前的股票平均下跌的幅度在30%，而有不少股市下跌的幅度达50%以上。假定一个投资者本金10万，融资杠杆4倍进入市场，而它持有的股市下跌了50%，那么亏损的情况是，本金10万加融资40万购买持有股票50万，股票下跌50%，其股票市值剩下25万，不仅本金10万完全亏损掉，还得负债15万。在这种情况下，这个投资者岂能不极度恐慌。即使在这时不强制他平仓，这个投资者同样会处于极度的恐慌之中。所以，目前这些投资者要做的就是只要他持有的股市稍微反弹就会不断卖出，以便把股市的损失降低到最小程度。这就是为何当前股市难以稳定的关键所在。如果外围环境变坏及做空势力又起，市场的风险会更高。所以，即使政府出来救市，这个市场恢复仍然要时间，投资者也得有耐心。