安邦智库：为中国股市去杠杆筑起政策大坝！

大参考

　　尽管不断有人警告国内股市风险在积聚，但股指仍然气势如虹，4月22日两市高开高走，沪指震荡上行，午后涨幅扩大到2%，创业板站上2600点，延续昨天大涨，再创历史新高；截止收盘上证指数报4398.49涨幅2.44%，深成指报14749.13涨幅2.15%，创业板指报2634.93涨幅2.68%。成交量方面，沪指成交9769亿，深市成交6830亿，两市共成交16599亿元。

　　如何看待这一轮中国股市的牛市？安邦咨询（ANBOUND）此前在政策牛市的分析文章中已有阐述。不过，对于股指大幅、快速、持续地上涨，许多市场人士仍然心里不踏实，对风险的预期也在逐步上升。在我们看来，对于中国股指点位的具体猜测意义不大，股市上涨到多少点才算泡沫？是4000点还是5000点？这并不重要。关键是要了解股市上涨的原因、逻辑和机制。有专家批评牛市来自于政策背书，但另有人认为，刺激股市已成为国家战略。实际上，这种争论也没有太大意义，在经济基本面和企业表现都不好的时候，股市上涨肯定离不开政府背书。

　　如果认为经济增长不好，股市就一定不好，这也未必尽然。股市离不开经济基本面，但资本市场也有自己的规律，从国际市场的表现来看，很多时候经济增长不行，但股市的确是上涨的（如美国股市），其原因在于资本回报率较高，法国经济学家皮凯蒂在《21世纪资本论》对此已有详细解释。不过，这并意味着经济不好之下的股市上涨就高枕无忧，不要忘了，皮凯蒂也说过，这时候也意味着金融风险开始上升。

　　引起市场担忧的另一个因素是监管部门的表现。观察近期金融监管部门的公开表态可以发现，他们的表现是有些失措的，一是对形势缺乏理智的判断和公开解释，很多职务表态可以明显看出是基于刺激股市这一基本出发点；二是基于政治意志的原因而没有表达理性的意见，也没有做出客观冷静的分析。给市场的感觉是，刺激股市已成为上面的要求，各个政策部门要全力呵护；三是部分官员匆忙给出了政策“对冲”式的表态，头一天提醒市场注意风险，第二天又正式声明这不是在打压股市。再加上少数官方媒体不断为牛市加油喝彩，带给市场的政策信号十分混乱。

　　在我们看来，这些问题值得注意，但最关键的问题还不在于此。安邦咨询（ANBOUND）首席研究员陈功在内部讨论时指出，此轮政策牛市可能有大量的银行资金介入，如果释放流动性的政策是为了刺激股市，这意味着金融杠杆在显著增加，这是国内应该警惕的重大潜在风险。现在，各路资金和机构都在揣测“上意”，当提升股市被视为国家战略时，大家都一窝蜂地涌入，有意识地在吹大这个泡沫，而且都希望自己不会成为最后泡沫破灭时的牺牲品。然而，现在股指上涨的速度太快，风险也因此而迅速积聚。谁来买单和兜底？这个问题已极为现实。

　　陈功表示，现在中国股市问题的关键就是市场杠杆的问题。毫无疑问，中国股市有政策市的意味，而政策市表现在资金问题上就是杠杆水平。比如，现在的政策对房地产市场开闸，希望看到多一点资金流入房地产，但实际上几乎没什么动静，因为资金都在往股市上走。由于大家都看好股市，买股票的杠杆在迅速增加。筹集资金投资股市，证券公司经纪业务在做，投行也在做，自营业务在做，私募基金也在做……其结果就是社会整体资金的杠杠化，通过一种投资政策的倾向性来实现惊人的杠杠化。

　　如果承认有政府背书，那么背书的目的及风险就值得评估。在当前氛围下，监管层唯恐打压股市的心态以及官媒的扇风点，让政策的曲解效应进一步放大，投机及杠杆无疑会进一步加大。值得注意的是，加杠杆化可能带来风险传递。如果中国的经济转型一旦受挫，股市带来的民间财富洗劫将再次重演。这根导火索点燃之后，杆杠链条带来的家庭、企业、金融系统都将受到波及，风险将很可能从局部风险转化整体的金融风险。当前的银行信贷、信托、担保圈、企业债、民间借贷等等，某一环节“着火”造成的链式反应就是类似的结果。

　　谁能制止这种杠杠化？对政府来说，除了政策，没有别的工具。这不是某个人的杠杠化，也不是哪个机构的杠杠化，而是整个社会资金的杠杠化。陈功强调，除非筑起政策大坝，否则根本没用，所有投资会被继续裹挟着前行，以社会重大风险为兜底成本，危险就在这里。说的更直白一点，现在赔了肯定不是一个人、几个人的事，而是整个社会的问题，引发的风险则可能是整个银行体系的问题！

　　最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：

　　中国股市快速大幅上涨在积累风险，而全社会资金加大杠杆化则是风险问题的关键。只有筑起去杠杆的政策大坝，才有可能降低股市风险爆发的可能性。