蔡定创：深港股市创业板绞肉机

大参考

　　一、股市上涨能不能促进经济增长问题

　　多次有网友问到我，当前大幅上涨的股市运行是否符合我在《双轮经济》(中国广播电视出版社2013年10月出版发行)中所阐述的理论？我一直未作回答，为何未作回答？因为这不是简单一句是与不是的话可回答的。需要从两个层回答：

　　第一个层面是《双轮经济》理论认定了，中国要走出这些年来的产能过剩，实现经济从外延扩大到效益转型，必须要启用虚拟经济信用价值生产，这是经济发展到这一阶段的规律。拉动股市上涨是其中最重要的一方面。《双轮经济》将股市分为两个发展阶段，早期的股市集资阶段与当前的财富效应发生阶段，后一阶段是在社会生产由产能过剩转化为资本过剩后，股市必须要完成的转型的一个阶段。美国股市在上世纪80年代就进入到了这个阶段，我国经济也要求股市进入到后面这个阶段，但股市却未能完成这个转型。我国当前的股市功能仍是以集资圈钱为主，而不是以发生财富效应为主。虽然当前管理层有明显的以股市财富效应来拉动经济的增长的指导思想，但是我国股市还有很多制度机制不能适应。如果从管理层的用意看，用拉运股市上涨来推动经济增长这一点来看，当然这是符合《双轮经济》理论的，但我国股市的制度机制上还有很多问题，效果如何？肯定会打折扣。股市必须要完成制度转型，集资性的股市，只会继续制造产能过剩。必须要向效益性的股市转型，才能实现推动经济发展的重任。

　　所以说，如果从当前管理层已认识到了必须要启动股市的财富效应拉动经济增长，从这个角度上说，启动股市拉动经济正是《双轮经济》理论的应用。但是在这个过程中，如果管理层的圈钱思维方式没有从根本上改变，股市的对经济的效益还是有待观察。

　　第二个层面，则是当前的股市上涨是否已开始推动经济的增长？这个问题则比较复杂。按照西方经济济学的观点，股市的财富效应发生是需要股市持续的上涨。而按照我的《双轮经济》的观点，股市从它产生的第一天起，就必然会发生价值创生与价值湮灭，它对经济增长的推动作用有正向的也有反向的，这是一个股市与实体经济相互作用的互动过程。由于产能过剩，实体经济深陷困境，这个时候是必须要启用股市推动经济的，但股市起涨到要产生正向的财富效应，不仅仅是要有一个持续的滞后显现的作用过程。而且更主要的是股市对投资货币与消费货币重新均衡的能力。因此说，股市既使上涨，如果要产生正向的推动经济增长，还需要有很多方面条件的。

　　《双轮经济》在第五章第七节 “自激的发生条件”一节中，归纳了实体经济与虚拟经济发生正向自激需要五方面的条件，由于内容比较多，这里就不引用了。这也就是说，并不是股市一上涨，或者持续 了一定时间的股市上涨，就一定会有产生推动经济的增长效果的。如果是一个制度机制不好的股市，是否能推动经济增长还是难说的。

　　我国的一些经济学者与股评家对股市的认识，至今仍停留在股市是不是经济的晴雨表这个层面上，这是很浅薄幼稚的认识，是对经济学理论发展到当前阶段的最新成果的极度无知。以这种“股市是经济的晴雨表”者的观点看，实体经济好，股市才会好。西方经济学上世纪60年代就推翻了这种观点，但认为“股市不是经济的晴雨表”者的认识也没有提高半步。因为他论证的方法是一样的，仍是采用西方经济学方法中的以表面的经济增长数据与股市上涨下跌数据进行比对。因为股市与经济增长根本就不是直接涨涨跌跌关系，这些表面数据必然会产生有一些数据支持正向的，有一些数据支持反面的。这些人对实体经济是如何从事价值生产的都不懂，更不可能理解信用价值生产高层次高难度的知识。例如，股市涨了，实体经济也涨了，股市跌了，实体经济也跌了。这两种观点的人，都是只看到GDP增长与否与股市上涨下跌这些表面上的东西，对实体经济是如何进行价值生产的，股市是通过何种途征产生正向的或者负向的对实体经济的促进或促退作用过程一无所知，更不用说虚拟经济的信用价值生产的复杂过程。《双轮经济》这部著作，我认为不管是股评家还是政策制定者，都需要好好地读一读，否定，对股市的认识太浅薄，不可能制定正确的股市制度。

　　要正确地认识股市(虚拟经济)与实体经济的关系，需要解决很多理论认识问题，如正确地认识价值、价值如何生产、虚拟经济重新定义、虚拟经济如何从事信用价值生产问题等。西方经济学提供的理论基础是不可能认识虚拟经济从事信用价值生产问题的。因为西方经济学表面数据实证的方法只能看到表面股市通过改善企业与家庭的资产表而产生的财富效应这一层面的东西。这的确也是一方面因素，但是属于表观层次上的。虚拟经济为何能从事信用价值生产？更主要的作用在于，在产能过剩、资本过剩条件下，股市能重新调配投资货币与消费货币在实体经济中的分配比例。它是通过重新调配投资货币与消费货币在实体经济中的分配比例而使得实体经济产生价值生产增长或是负增长。也就产生不同的GDP增长或负增长。当然，股市下跌必然会对实体经济生产起负作用，但是股市上涨未必对实体经济生产起正向作用，因为起决定作用的是重新调配投资货币与消费货币分配比率是更均衡，还是社会贫富差距更大，消费货币不足、消费需求更低，更加产能过剩。

　　如果股市正好将过剩的投资货币转换为更多的消费货币时，只有此时，股市对实体经济价值生产才会起到正向的促进作用。因此说，在产能过剩条件下的股市，如果是圏线的体质不改变，进入股市的小散户的属于消费货币(通常普通小散户入市资金来源于工薪，是社会生产第一次分配于劳动者用于消费的货币) 都变成了上市公司资本家个人口袋里的钱，转换为本来已过剩的投资货币时，必然会使得已经过剩的投资货币更加过剩(通常表现为社会贫富差距进一步加大)，此时的股市下跌就不用说了，即使上涨对实体经济价值生产未必会起到正向的作用。

　　所以说股市上涨并不一定必然的促进实体经济的增长，它是有条件的，与股市机制、质地有关系。这也正是说明，不仅仅是那种股市是与不是经济的晴雨表的观点都是错误的，而且，西经中的财富效应理论也是有问题的(本理论中用到“财富效应”这个词不是用它的理论，而是仅借用名词)。

　　《双轮经济》这部论著对理论经济学的贡献就在于全面地揭示了当代虚拟经济信用价值生产的秘密，它是资本生产在第二层次上的循环阶段。资本生产第一个层次上的循环是由马克思《资本论》中的“资本生产与再生循环”所完成的。当然，当代社会生产并不仅仅是这两个循环过程就完结了，不是的! 当代宏观经济运行在这两个生产循环过程之上，还有更高一个层次上的社会再生产循环过程，即第三个层次上的循环过程。关于这个层次上的理论，将由我已提交出版将在5月份发行的《信用价值论》来完成对其的论述。

　　二、深港股市中的绞肉机

　　前面讲的股市是将投资货币转换为消费货币，还是将消费货币转换为投资货币比效抽象，下面举例说明：

　　我们通常将小散户股民，或者是社会中、低产阶级的股民看作是消费货币的持有者，因为这些人入市购股的资金主要是来源于一次分配中的工薪，这是一次分配中的给工薪阶层用于购买消费品的货币。中产阶级以上的阶层，资产越大时所持有的货币中消费货币比例越低，投资货币比例越大。

　　再以中国内地创业板市场为考察对象，考察其投资货币与消费货币的转换与流向情况。

　　中国内地创业板2009年10月开板，正是沪深主板市场开始长达5年期的巨幅下跌之时。由于主板跌跌不休，股民亏损严重，公募基金、券商都将股市谋利寄于创业板。

　　由于股市制度设置上的问题，使得创业板有几种可谋利的途征：1、上市前的突击入股；2、发行券商通过提高发行价获得发行溢价与高提成金；3、用与发行券商有父子关系的公募基金多配发行股，拉升高价发行，由此券商、公募基金、发行人(也包括突击入股者)三方都可巨额获利；4、在主板跌跌不休的情况下，公募基金通过持有小盘的创业板股票，由于盘子小，可实现控盘与拉升股价，从而基金市值不仅不跌，反而上升。基金可通过合作共同持有某股票，实现“抱团取暖”应对大盘下跌。还有其他一些因素，如实现高提成、老鼠仓、高价变现等，都与炒作创业板股票有关。由于这些因素，创业股票发行价一直处于80倍市盈率，而且也一直成为基金券商热炒不休的品种。目前虽此板块市盈率已高达96倍以上，仍还有一些股评人士以将会产生美国微软的梦话忽悠小股民。创业板五年多来，从发行80倍 市盈率，几年运行越来越大，虽然反复送股，但市盈率则越来越大，几百倍市盈率的股票越来越多，表明创业板股票绝大多数并没有为股民创造实际的新增价值，而是在吃通过圈钱而来的老本。而创业板股票的持股者主要为公募基金与小散户，而公募基金的购买者也主要是小资金者购成，本质上也是小散户。这些人的钱都是自工薪性质的消费货币。所以创业板中股票上市所圈的钱实质上都是来自消费性货币，而通过创业板的发行转化为上市公司、上市公司发行人、券商与基金经理的口袋里的钱，而这些钱绝大部分为投资货币性质。如果创业板公司圈到这些钱后，能为小散户大量地创造新增价值，此在股市的表现应该是，虽然高价购入了其股票，但是通过几年创业板上市公司业绩增长，分红派现，市盈率会大幅下降，原来的高市盈率会变成现在的低市盈率。但是这个板块上市已经五年了，原来上市的股票多数虽然多次送股，但市盈率反而越来越高，表明总体业绩是不升反而在不断下降。购创业板的股民根本就没有获得实际的新增价值，股价高只是一个虚拟泡沫，终究是要破灭的。当控盘的主力资退出这种股票时，这种股票的价值一定会回归到它应有的价值上，到此时就会发现，被圈走的消费货币是无法回到原来的数量的，从股市创业板这个板块总量来说一定是减少的。当消费货币被圈钱手段转化为投资货币，而上市公司又没有创造新增价值使股民的这些持有在手的股票内含价值真正地增加(一般表现于市盈率越来越低，或者每年都有与股价相适应的高于国债利息的分红)，使得被转化为投资货币的消费货币从总量上最终得到补偿，而不是仅仅价格虚高地上涨，这种股票不管其价格上涨如何，对实体经济都是起到负向的促退作用，西方经济学中所说的那种财富效应在这个板块上是不会产生的。

　　再考察创业板这其中的货币流向：

　　公募基金与小散户合力(也不排除其他类型的资金参与，但比例很小)打新购买80倍市盈以上的股票，并在上市后一路推高，造成了上市公司发行人资本金成百倍上涨，一夜暴富，这是一个由小股民消费货币转化为资本投资货币的过程。发行后股票继续涨，从账面上看，持有创业板股票的市值提高了，但是，这些创业板股票绝少有分红的(少量的分红是为了纳税)，都是采用大比例的送股与甚至继续增发。由于盘子小，公募基金可以通过几个基金合同持有控制在高价上不抛，这种高价是无法变现变成消货货币以增加社会生产中的总量消费的。或者由于持有这些只涨不跌的高度控盘的股票，基金业绩表现才好，引诱更多的基民购买基金份额，这些高价股又可转给让部分给新基金持有，这样，众多基金集中在合同持有的创业板股票中，这些股票为维持高价不断地在新老基金中自个儿转来转去，这种方法公募基金不仅可引诱更多的新基民加入循环，又可逃避了监管。

　　如果持有这些股票满了三年，股东与原来突击入股的某些股票解禁，如此高的股价，会诱发上市的发行人抛售解禁的股票，另开公司再上市圈钱，或者移民。上市公司创始走人，此公司基本成为僵尸公司，已有不少这样的例子了。如果注册制实行了，这些高价股会变得再无人问津，公募基金可能仍会继续持有这些股票，因为公募基金经理是以基金的规模数量提成收入，而不是以实际盈利的业绩为计算，尽管此时要维持如此高市盈率的股票要付出巨大的成本。但无任如何，这些不产生新增价值的股票，无论上涨多少，都不可能对财富效应起正向作用，只能是拉后腿。

　　所以，创业板股票高价市值只是一个泡沫，这个泡沫终究是要破的，在股民高价持有期间没有实际的分红，一旦泡沫破灭，这些市值就会湮灭，股票价格就会回归，跌到它应有的价值上，那就等于这一部分消费货币转化为投资性货币后，除了中间击传花的部份可能没有产生亏损外，从总体上说这些货币最终无法收回投资，造成社会总消费货币减少。

　　仍以创业板第一高价股全通教育为例，前十大无限制流通股持有者除社保基金政策配售部份外，全部都由公募基金持有。该股最高股价384元，业绩，发行前2013年0.47元，虽然通过发行与增发共获得7.2亿资金，2014年业绩只有0.46元，市盈率834倍；而2015年第一季度业绩增长反而是负数-22%。很多公司上市前的那一年业绩才是最好的，上市后多数公司业绩一年比一年差，因为再扩大再生产，往往是产能过剩，募集来的资金投资效益只会越来越低，甚至打水漂或者是同行业其他公司大量的倒闭。在全面产能过剩的的条件下，要使股市资金发挥效力，应该是支持龙头产业升级换代，而不是大量的假科技假创新的创业板公司重复投资(众多光伏产业公司当初上市时被吹得多神)。

　　这就是说，创业板上市公司通常在上市前，多数产业与多数公司其实其业绩与市场供需适应性已经达到了最佳值，多数公司其实并不需要再集资投资新项目，如果再扩大投资，反而产生过剩使得业绩下降。我国这几年期间由于股市创业板不断发行新股而使得光伏产业整个过剩94%，引起曾创造神话的无锡尚德(美国上市公司最高股价114美元)倒闭，整个制造业全面过剩情况下，这只是这众多例子中的一个罢了。上市前已经发生产能过剩，表明市场并不缺投资货币，多数上市公司实际也不缺资金，为什么还要上市？有的甚至为了上市制造(虚构)出一些投资项目，这是因为创业板股票价格神话，能通过包装上市发行，就能使得做资本运作的人一夜暴富，发行券商、公募基金、中介都能从中谋利，所以上市谋利一条线，所以才产生这样一个创业板的畸形儿。如此动机的上市，社会生产没有危机也会制造出危机出来。此对整个包括主板市场的股市，对整体经济只能起到减数的负作用，不可能有正向作用。

　　这与美国股票主要通过上市公司现金分红来为股民创造价值是本质上完全不同的。美国股市制度机制下的上市公司股价，是基本依靠上市公司创造价值的能力。上市公司募集的资金能更增加公司创造价值的能力，上市后新增创造价值能力更强，业绩增长，分红多因此股价才高。只有这种机制条件下的股市，股市上涨才能产生财富效应。而我国上市公司创业板股票，其价高根本就不是来源于上市公司的新增创造价值的能力与新增价值，而是认其发行时高价而获得的提成能力、突击入股的数量、控盘操纵股价的能力。相反，我国银行股是这十几年来最赚钱的股票，十几年平均年增长率高达30%(这是铁的事实，不是预测，只有2014年增长稍低，但制造业则普遍负增长)，市盈率只有4倍，仍被这些公募基金抛弃。在公募基金的带领下，小散户只有跟风。原因是银行股盘大，公募基金不能控盘(还有不能做老鼠仓等等)。这种制度机制是造成中国内地创业板市场畸型的部份原因。

　　股市能不能产生“双轮经济”驱动经济增长的作用，本质是上市公司通过上市新增创造价值的能力。需要的是股市制度的改革。美国有纳斯达克股市能产生微软，这是因为该市场有着我们至今都不采用的制度机制，而中国内地创业板目前的这种制度机制，只会产生跳蚤，怎有可能产生微软。既使是有某一公司有微软的潜力，在目前创业板制度机制条件下，也会变成跳蚤公司。因为我国创业板股市财富鼓励的是投机取巧、包装套现。

　　内地股市创业板高价机制不能为经济增长起正向作用，那么香港创业板的低价机制如何？香港创业板股票定价方式与内地相反，港股几毛钱几分钱的股票很多。但这个板块股票也同样是股市的绞肉机，对经济增长只能起负向作用。

　　大家知道港股几毛钱几分钱的股票很多，但这绝对不能说明它的股市机制就正常，就没有对小股民的掠夺了。其实同样也是一种对小散户股民的掠夺机制，同样是将中小股民的消费货币集中到资本手中，增加投资资本的过剩。我们内地一些股民不知这其中的陷井，以内地越小盘股价越高的内地股市思维，看到香港股越小盘股价越低，几分钱的股票比皆是，有些人就大买而特买，还有一个意图收购，结果亏得脱裤子回来。

　　港股创业发行条件很低，通过包装，小散户并不能有效判断其价值。新股发行是第一次消费货币从小散的口袋流进大资本的口袋，多数公司从此就不再流回。由于没有业绩增长，股价只有从发行价开始下降，股民被套住，只好继续持有。到第二年，还是没有分红，股票没有人要，只好再降，如果净资产还有1元钱，股价降到0.8元，有些股民一看净资产1元，股价只有0.8元，结果买进了。由于第3年还是不分红，没人要再降到0.6元，再降到0.4元，虽然净资产价有1元钱，不分红的股票其实是没有任何价值的。但总是有人看到净资产还有1元钱啊，股价降到0.4没有人要，我再降到0.1元总有人要了吧，中招的只要买进就会被套当替死鬼。凡进去了的解套都没有门，股市再低，没有上升的机会。股价低到几分钱时，还可2股甚至10股合一股，这样股价就高了。如果净资产很低时，可通过低价配股或增发，老股民你如果不参与配股，你所持有股票市值就更低。如果参与配股，那你亏了那么多，还得继续向上市公司送钱。此种股票只有出局，永远也不会给你解套的机会。持有越久，亏损越大。但当你出局时，你的钱可能只有原来的几分之一了。这些小散们亏损的消费货币实际上都流入仙股上市公司发行人的口袋转化为投资货币。

　　所以，香港创业板中产生大量仙股的机制，同样是一种对小股民的掠夺机制，他对香港不景气的经济只能是雪上加霜的负作用。但它的不断低价股的表现形式却是内地创业板不断增高价格完全相反。表现出两种不同的利益集团获利形式。中国内地股市制度制定起决定作用的是证监会内部的权力资本、券商以及与其利益相联系的公基金，所以制度机制有利于高价。而香港则是资本的力量起作用，方便的发行与上市更利于资本圏钱。这与美国股市有何不同？美国低于1美元的股票强制下市，不可能继续给你配股增发的权力，再加上对这一制度严厉的监管。一种是迫使上市公司必须为股民创造新增价值的机制，一种是上司公司、发行券商与公募基金与关各方面合作，通过创业板股票这个标的，使股民口袋里的消费货币，转变为资本口袋的更多投资货币，实际是对经济增长起负作用的制度。看起来就这么一点点的制度区别，产生的机制作用却是天壤之差。这些为股民创造新增价值的机制制度很难实行吗？不难啊!但在中国内地与香港就不可能实行对资本与权力资本不利的制度。因为制度就是他们制定的。任何人制订制度都会为本利益留有利益后门的。

　　所以说，在股市利益已经深入到敲骨入髓的情况下，经济学家、股评家还以是否是晴雨表来说股市，以美国微软来说创业板，如果不是无知，就是无良知。西方经济济学的财富效应理论在上世纪80年代就产生了，蔡定创的《双轮经济》理论、虚拟经济信用价值生产理论六年前就产生了(最早的表述是2010年1月发行的《货币迷局》)，仍然将股市喻以晴雨表之类的人，如果这些人还在参与股市制度设计、公共政策的讨论、教授学生，不仅会让利益集团当作笑柄，也误国误民，实际成为利益集团掠夺股民的帮凶。

　　必须明白，上文的这些解释还只是深港创业板股市湮灭消费货币的一个方面，是局部的并不是全面的，如果认为这就是虚拟经济信用价值生产的全部，则是十分错误的，要全面了部股市如何实现信用价值生产，是必须要认真阅读《货币迷局》、《双轮经济》这两部论著。不过，通过的解说，一般理解能力强的对西方经济学中的财富效应理论为何是错误的，错在哪里，应该是明白的。