日高天凉：中国经济的明斯基时刻已至

大参考

　　一、什么是明斯基时刻？

　　所谓“明斯基时刻”（Minsky Moment）是指海曼·明斯基所描述的时刻，即资产价值崩溃的时刻。他的主要观点是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化的风险。

　　明斯基时刻被划分为三阶段。第一阶段，投资者少量负债，可偿本付息。第二阶段，负债规模扩展，只能付息、无法偿本。第三阶段，即旁氏融资。指债务人的营收现金流既不能偿本、也不能付息，只能靠出售资产或者再借新钱来履行支付承诺。

　　读者会发现，我对中国经济旁氏骗局的解读和明斯基很像，但我是受的查诺斯启发，后来发现明斯基也有类似描述。这个逻辑：企业失去效益后，只能依赖借款，如果借不到新钱，就只有变卖家产还账。中国经济缺失效率，一直靠发钞票透支，一旦发不了钞，根据明斯基的推理，就只能破产了。悲剧的根源在于经济体丧失了效率或者企业丧失了效益/营收现金流。问题出在某投资和有效需求无关，而放弃有效需求的投资是不可能获取营收现金流的，这是交换经济学的铁律，也是中国经济无法摆脱发钞“魔湿”的根源。如果你不打算靠有效需求搞经济，那您就发钞吧，永远也不要停下，否则立刻会破产。这只是财务表象，真相是经济体已经无法为人们造富，进入了失效的无用功状态。

　　二、明斯基的长短

　　明斯基发现，在金融危机爆发前，经济主体会经历上述三种递进、激进的融资形态，到最后企业沦为旁氏一名，只能“拆东墙、补西墙”以还账，一旦无“东墙”可拆，将不得不变卖资产予以还账。至此，资产价格正式崩溃，经济进入长期去杠杆化的萧条周期。

　　无疑，明斯基发现了一些问题，并敏锐地把握了经济崩溃的时点。但明斯基无法解释，为什么企业要反复主动举债，或者说企业过度举债的动机是什么？低利润的企业凭什么还能一再融到大笔资金？金融机构放贷依据究竟是企业的盈利能力还是资产价格？企业的资产规模增加，为什么盈利能力反而逐步下降，到最后连利息都付不起？将其归为主体情绪的乐观或市场的必然，这是草率的。

　　1.“明斯基认为经济的长时期稳定会导致债务增加，杠杆率上升……。

　　这是本末倒置。真实的经济如K线走势，必定是上下摆动的，而明斯基看到的“长期稳定的经济”，显然是人力外力所为，并不是经济的本来面目。人根据YY，总想把经济“稳定”在某处，或者长期保持某种状态，那他有什么绝招呢？发钞票。对的，就是发钞票。正是通过增量资源的再投入（透支）来维持经济的所谓“稳定”的。但是增量资源地使用，在财务上必然带来债务的增加。经济稳定并不是前提。因此，并不是经济稳定引起的债务增加，恰是增加债务才有的经济稳定。但是经济，你越是想稳定它，它就越无法稳定。到后来，经济的维稳成本会高过经济本身所能创造的收入，利润危机将无可避免地到来，企业营收现金流逐渐干枯，不得不沦为旁氏一员。

　　正如我一直揭示的“经济稳定”本身是个伪命题，经济本来就是不稳定的，也不应该是稳定的，正是人妄图稳定它，才造成了它的更大不稳定。如果经济稳定了，反会丧失其应有的功能，如同股价停止了波动，必丧失优化资本配置的能力。稳定的经济就是稳定的经济和创造财富无关，稳定的经济如同僵尸，失却了为人创造福利的能力，反是吞噬财富的黑洞。而我的问题是，我们搞经济究竟是为了稳定还是为了创造财富？在效率和稳定不可兼得的时候，是牺牲稳定来恢复效率，还是吞噬资源来保持经济稳定？这是中国政府一直都搞不清楚的问题。他们并不知道这个尴尬的事实:我们的经济很“稳定”，但却是长期失效的（表现为高通胀）。

　　现代经济，如果不依靠借钱投资与消费，它又怎样能保持“又快又好”呢？但是如果你拼命透支，又拿什么还呢？所以经济危机不是经济的属性，而是现代经济的属性，特别是货币经济的属性。欲速则不达。你要速度必然牺牲质量，你要质量必须慢慢来，大跃进式的“又快又好”，如同鱼和熊掌都要，从来都是某些人的YY。当质量和速度发生矛盾时，质量永远是第一位的，否则失去质量的速度，实在是不知所云。某经济体如果是速度奇迹，必是质量垃圾。什么叫质量垃圾？即 “豆腐渣”工程，外表高大上，却败絮其中，或轰然倒塌于一夜。

　　经济是有成本的，好似“是药三分毒”。人吃药是因为药改善健康的功能大于它对身体的毒害，但是如果药物失效了，出现毒性大于药性的状况，那就不能再吃了。同理，如果经济失效了，出现成本大于收入，甚至连活下去都难，那你再搞它就不是在创造财富，而是在作死。这如同人反复吃失效、过期的药品，不是在自杀，还是什么？

　　2. 明斯基和席勒都认为是人的非理性即盲目乐观的激进情绪导致的负债过度，最终无可收拾。因为人的贪婪或非理性是人性的一部分，因而将其认定为市场的属性。我的意见是，作为社会人，主要的行为依据是逐利而不是情绪。他们步入债务深渊的根源在于“发钞票”。对的，就是发钞票。你要保持经济“稳定”，必定反复放水，而在一个高通胀环境下，储蓄会不断贬值，但负债却可以轻易通过资产“升值”予以偿还。资本的游戏规则就变成了“谁储蓄、谁破产，谁负债、谁发财”。在廉价钞票泛滥的时代，资产将成为财富的诺亚方舟，负债更是一夜暴富的不二手段（在潮水退去的年代正好相反，高价资产和负债将是毒药，现金重归王者。因此在美元贬值周期必须持有资产，在美元升值周期必须持有现金）。在这一总则指导下，微观经济体必定拼命抛弃货币去持有资产，拼命负债来占有资产，而资产的价格又芝麻开花节节高，于是他们都“发财”了。或许，他们确实太乐观了，忘记了这些高价资产根本没有与之匹配的盈利能力。但是多年来，他们正是靠这“升值”发财的，因此并不在意什么盈利能力。如同没人在乎股票分红，只在乎它是否涨停。而我的意思是，即使是乐观，也不是莫名其妙的，人的乐观也是有道理的，这个道理就是他们尝到了资产“升值”的甜头。而关于这个“甜头”，央行是何种角色？

　　所以，还原明斯基眼中的经济真相应是：1）对于经济的任何下行，政府都会通过鼓励负债（发钞票）、增加投资或消费予以“阻止”，以获取“经济稳定”；2）增量货币的的注入，严重干扰了市场价格，特别是不动产价格，悬殊了分配；3）诱导微观经济体大规模负债，有效需求面积大幅减少，企业投资效率逐渐下降，直至营收现金流干枯；4）在政府无法进一步放水的时候，高负债者将成为裸泳者，将被迫进行“拆东墙、补西墙”的操作，在拆不到“东墙”的时候只能变卖家产予以还债，这就是Minsky Moment。有的人还跑了路。因为债太多，卖光资产也还不上，不如一走了之。

　　三、中国经济的明斯基时刻已至

　　中国经济早已进入了明斯基的债务第三季，即旁氏融资阶段，“稳定”却“失效”的僵尸经济之所以金枪不倒，皆因能够不断地从银行融到新钱，一旦负债主体无法从银行拆到“东墙”，为了应付到期债务，它就只有变卖资产一条路可以走。而一旦到了这个时刻，就是明斯基资产价格崩溃时点的到来。而一旦资产价格崩溃，对于金融系统意味着什么，估计连兆星行长都会懂的。而当前，尤其在7、8月份，中国的融资“东墙”，无论表内、表外都开始坍塌。这对于一个高负债、低效益的经济体可不是什么好兆头。如果政府在接下来两个月不成功向市场（一旦崩溃，注资也徒劳）、尤其房地产市场大量注入新钱，预计在年底发生金融危机的几率将提升至99.50%。如果注资成功，Minsky Moment先生还会在下一站等待中国，如果不成功注资，现在就是中国的明斯基时刻。

　　备注：跑路亦是违约，违约必定打击信贷，信贷的下降将引发更多违约，更多违约将再度打击信贷，M2的坍塌将引爆更广泛和深刻的违约，最后引发金融恐慌。经济同步进入费雪的债务、紧缩螺旋。某豆腐渣工程将会如上运行。