张沛：解读十五五规划：黄油、大炮和科技的资源配置问题

lameihua

　　十五五规划就是一个资源配置问题

　　十五五的一个目标就是到2035年，基本上全面实现代化，变成科技方强国。在这种考量之下，就是看资源配置问题，可能有三个配置的方向

　　一个配置的方向是民生，就是黄油。

　　另一个配置的方向是大炮，就是国防，这个很明显，跟荷兰争斗，如果没有93这种军力的这种厉害，可能帮他们玩的招数更多，就是不光就是打法律战、打外交战、打舆论战。

　　第三，是不是投资在具有国际竞争力的科技工业方向。你说是不是民生？也是民生，因为你的高科技行业好了，在外面卖的钱多了，也会提高民生。是不是军工？也是，因为你高科技能力强，是军事科技强了。

　　现在就是一种交换，当93阅兵之后，已经形成这个代际的降维打击的能力之后，国防投入会逐渐稳定或者开始趋缓，另一个在后面半导体再次突破之后，可能是在产业为主的这种大量投资方，比如半导体的话，你比如说EUV光刻机出来了，一些重要的高端机床也出来了，可能出现高科技行业的巨量投资也开始平缓，这个时候可能在民生方面的投入，就可能就会加大，可能就刺激消费，提高股市可能在这些方面就会有所加大。

　　最后的话，就是不能期望在4000之后有一个快速的一种普涨，就是我刚才讲的那个角度，尽量顶的话，现在看到4300在里面，底的话就是不会跌过3700-3800左右。

　　看涨行业就是还是要看那些你比如说像中车的南北车合并，已经在国际市场上形成这个强大战斗力的这样的行业的集中，和集中之后，反内卷之后，企业利润率才开始提高的。

　　其他的行业的话，主要就是看我刚才讲的那种，他们的这个产业是不是在开始集中度扩容，而且他们的企业的利润率会不会在提高，而不再靠这个低价去攻占市场，因为它市场已经占领了。

　　2025-11-09

　　昨天小课堂用了1个小时的时间谈论大A的4千后的人生轨迹，也大致说了市场大家比较关注的美国AI泡泡。估计要么课题太大，要么我废话太多感觉言犹未及，今天补充几点。

　　看到英伟达的市值超过5万亿美元，是德国经济的1.5倍，想起了历史上某个阶段，日本东京一个公园的价值，可以买下美国最大最贵的加州。

　　从科技泡沫的类比性，大家会想起2000年的纳斯达克崩盘，有相同也有不同，不同在于中心股票今天的英伟达比当时的中心股票思科高太多了。相同之处在于大资金都在场外，杠杆支持的小基金和散户在做小泡泡破一下赶紧进场抄底的游戏。当然每次股市崩盘的特点也相同，一是真的大跌并没有特别的原因刺激，二是大部分的散户和小资金都不是死于大跌，而是死于之后的连续加大筹码的抄底。

　　和2008年次贷危机的比较，也有相同和不同之处。次贷危机的做局，是以房地产为资产抵押品的融资，买房的客户是利息收入的来源，债务作为资产打包分发全球投资人，风险通过CDS转移到保险公司。目前AI的布局是以GPU作为资产抵押品，抵押贷款主体可能是SPV。之前大家以为在循环交易里面，英伟达和甲骨文是上市公司，baggage是藏在OpenAI这些独角兽这里，但是可能是藏在SPV这里。当然GPU的折旧期目前是按照6年算，如果这6年General AI没有突破，或者OpenAI等估值无法提升，或者更主要是投资人的信心破灭，或者是旧GPU的估值不是飞天茅台，等等，就可能导致崩盘。

　　这次和2008年最大的不同，以前是华尔街vs主街，硅谷科技圈作为主街的中间，曾被寄望用科技创新挣脱华尔街的金融枷锁，所以有后面的占领华尔街运动，有比特币和区块链的创新。但是今天硅谷和华尔街是合谋做局者，我们过去看到美国实体企业的金融化，现在看到高科技行业的金融化。