龙之声经济观察第四期

大参考

龙之声经济观察

第四期 2013 12 25

中国部分：

　　中央经济工作会议
　　　
　　近期中国经济最重要的事件，无疑是12月13日在京闭幕的中央经济工作会议。会议全面分析了当前国际国内经济形势，并确定2014年中国经济工作六大主要任务。本期观察就从这六项任务说起。

　　一、切实保障国家粮食安全。
　　　
　　会议强调，必须实施以我为主、立足国内、确保产能、适度进口、科技支撑的国家粮食安全战略。要依靠自己保口粮，集中国内资源保重点，做到谷物基本自给、口粮绝对安全。更加注重农产品质量和食品安全，转变农业发展方式，抓好粮食安全保障能力建设。
　　　
　　观察员注意到，这次粮食安全问题位列六大工作任务之首。此前有评论认为中国在中亚非洲等地积极寻找粮食供给办法，是因为中国已认为光凭国内的土地已经无法满足粮食需求；也有说法认为中国将放弃18亿亩耕地红线，以加大未来城市化进程的土地供应。现在看来，上述猜测都不正确。中国人的吃饭问题还是要依靠自己解决，进口只能是作为补充。如何确保这一任务的完成？一是继续坚定不动摇地保护耕地；二是通过农业科技进步和农业生产方式转变，来提高农业生产率。在有着14亿人口的中国，粮食安全怎么强调都不过分。粮食这个命脉，只能牢牢掌握在自己手里。可以预计，未来的农业科技、农业机械研发和生产等行业，将有长期良好的发展条件和环境。

　　二、大力调整产业结构。
　　　
　　要着力抓好化解产能过剩和实施创新驱动发展，大力发展战略性新兴产业，加快发展各类服务业，推进传统产业优化升级。创造环境，使企业真正成为创新主体。政府要做好加强知识产权保护、完善促进企业创新的税收政策等工作。
　　　
　　哪些行业产能过剩最严重？据上半年工信部官员提供的数据显示，钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、船舶等行业产能过剩情况尤为突出。2012年底，钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、船舶行业产能利用率分别仅为72%、71.9%、73.7%、73.1%和75%，明显低于国际通常水平。同时，上述行业还有大量的在建、拟建项目，产能过剩矛盾呈日益加剧之势。2012年，钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃行业企业亏损面分别为28.2%、34.9%、27.8%、35.7%；今年上半年，工业生产者出厂价格同比下降2.2%。这些行业的产能过剩已经超出良性的市场竞争范围。这种状态持续发展下去，将严重影响经济健康发展，甚至引发系统性风险。只有将过剩产能和经济结构调整好，未来经济才有望健康增长，实现中国经济增长质的提升。
　　　
　　投资方面，观察员提醒，上述这些行业并不是完全没有机会。这些行业调结构过程中，部分具有技术优势和受益于集中度提升的企业值得关注。而从大趋势上看，新能源、新型制造业、高科技、服务业（特别是金融服务业）等新兴行业将可期待良好的政策扶持，是未来主要的投资领域。

　　三、着力防控债务风险。
　　　
　　要把控制和化解地方政府性债务风险作为经济工作的重要任务。加强源头规范，把地方政府性债务分门别类纳入全口径预算管理，严格政府举债程序。明确责任落实，省区市政府要对本地区地方政府性债务负责任。强化教育和考核，从思想上纠正不正确的政绩导向。
   
　　地方政府债务问题近几年来越来越受到各方重视。这次是首次被写进了明年的重点工作任务中。本期观察随后将对此作详细分析。

　　四、积极促进区域协调发展。
　　　
　　要继续深入实施区域发展总体战略，完善并创新区域政策，重视跨区域、次区域规划。实施主体功能区制度，打好扶贫攻坚战。
　　　
　　观察员认为，这项任务的完成是和城镇化规划的推进相结合的。区域发展的综合平衡、区域内合理分工配合，是要通过优化城市化布局和形态的途径来实现的。而优化城市化布局和形态，又是主要以城市群的形式来进行优化。东部地区是目前中国经济活动最活跃、分量最重的部分，因此可以预计，优化提升东部地区城市群将是重点。在中国腹地，还要培育发展中西部地区城市群，以形成带状经济区域，并用综合交通网络和信息化网络把大中小城市和小城镇连接起来，实现区域内的功能完善和跨区域的协作与配合。这将改变过去长期存在的各区域各自为战、协调困难且低效的痼疾，进一步优化资源配置，激发城市群更大的经济动力。从投资进度看，重点区域内、重点城市中的交通基建、信息化行业的机会，值得认真发掘。

　　五、着力做好保障和改善民生工作。
　　　
　　要切实做好改善民生各项工作，把做好就业工作摆到突出位置，重点抓好高校毕业生就业和化解产能过剩中出现的下岗再就业工作。努力解决好住房问题，加大廉租住房、公共租赁住房等保障性住房建设和供给，做好棚户区改造。加大环境治理和保护生态的工作力度、投资力度、政策力度。
　　　
　　李克强总理曾在英国《金融时报》撰文透露，今年上半年中国调查失业率为5%。这一数据显示中国的就业压力还是不小的。未来在经济转型过程中势必还有新的压力产生。调整的痛苦在所难免，但要努力把它降到最低，这才是负责的政府。鼓励个人创业、发展新兴行业等，都是培育新就业岗位的办法。同时，要努力扩大社会保障范围、提升保障水平，解决失业人群的基本生活问题。这些都在之前的三中全会决定中有所体现。
　　　
　　居住方面，这次突出强调了通过租赁方式实现社会保障，而不再提经济适用房，这是符合市场经济原则的，也符合现代政府职能要求。相关问题在之前的经济评论中有过阐述，这里不再重复。观察员想提醒的是，这一改变将对相关房地产企业造成影响，应引起投资者的重视。
　　　
　　环境污染和生态破坏当前越来越受到人们的关注。最近华东和京津冀地区大面积持续雾霾引发了严重的社会忧虑。一个生存环境不断恶化的国家是没有前途的。污染治理和能源结构调整已经刻不容缓。医药保健行业、环保产业、新能源产业等将有很大的发展空间。长期来看，高污染、高消耗行业以及煤炭、煤电等传统能源行业势必渐渐式微。

　　六、不断提高对外开放水平。
　　　
　　要保持传统出口优势，创造新的比较优势和竞争优势，扩大国内转方式调结构所需设备和技术等进口。加快推进自贸区谈判，稳步推进投资协定谈判，保护投资者的合法权益。加强对走出去的宏观指导和服务，简化对外投资审批程序。推进丝绸之路经济带建设，建设21世纪海上丝绸之路。
　　　
　　观察员认为，出口是过去几年中国经济增长的一大引擎，积极作用明显。但长期的经常项目盈余不是好事，积累的大量外汇没有合适的购买标的，我们想买的人家不卖，导致了出口成为变相的利益输出。这次会议指出了进口的目标，要实现必须抓住机遇，打破藩篱。世界经济不景气未必全是坏事，各种机会蕴育其中，就看各家如何把握了。自贸区谈判、投资协议都是途径，我们的资本要努力走出去，参与到世界经济中优质的部分中去，尽快尽多地争取份额，以获取长期利益。
　　　
　　“海上丝绸之路”是相对陆上丝绸之路而言的，是中国古代对外贸易的又一条重要通道，早在中国秦汉时代就已经出现，到唐宋时期最为鼎盛。两条丝绸之路战略的提出，反映了中国经济金融加力走出去的决心，也体现了中国重塑经济大国的愿望。实现之路，一是推进基础设施建设，如高铁、远洋航运等；二是摸索探讨符合各国利益的新贸易规则和投资规则。重点和难点均在于后者。如果重点区域内国家经济整合有共识，丝绸之路战略推进顺利的话，那么前面说的基础行业、相关金融行业的成长空间不容小觑。
　　　
　　会议对国际形势的判断是“延续缓慢复苏态势，但也存在不确定性”、“新的增长动力源尚不明朗，大国货币政策、贸易投资格局、大宗商品价格的变化方向都存在不确定性”。
　　　
　　会议强调，做好2014年经济工作，最核心的是要坚持稳中求进、改革创新。统筹稳增长、调结构、促改革，巩固稳中向好的发展态势，促进经济社会稳定，为全面深化改革创造条件。
　　　
　　这段问题强调了明年经济工作的主要思路。因为国际国内的经济形势不是很乐观，风险点较多，因此国内经济仍要保持一定的增长，要社会稳定。在此基础上，稳步推进改革。
　　　
　　由此可以看出，明年的财政政策会继续保持积极的格调，政府支出不会大幅下降。继续实施积极的财政政策，意味着将继续实施结构性减税，以利于促进企业发展；也意味着保持适当的基础设施建设、社会保障等的投资支出规模，有利于改善民生。但财政政策也不会作出再度加码强行刺激经济的动作。
　　　
　　货币政策方面也会配套实施，因为货币池子里的水已够多，通胀率近年来又一直很高，再放会引致大风险；联系到当前阶段央行偏紧的流动性控制，可以预期明年的货币政策将会根据实际情况以微调为主，不会采取宽松策略。
　　　
　　地方政府债务问题

　　债务规模   2011年3月至5月，国家审计署对地方债务全面普查，截至2010年底，全国省、市、县三级地方政府债务余额为10。7万亿元，约占当年中国GDP的27%。2012年11月至2013年3月，审计署对15个省、3个直辖市本级及其所属的15各省会城市本级、3个市辖区，共计36个地方政府本级2011年以来政府性债务情况进行审计：截至2012年底，36个地方政府本级政府性债务余额3.85万亿元，比2010年增长12.94%。
　　　
　　民生银行根据已有公开数据测算称，2012年末，地方政府显性债务余额14万亿元，对于公开数据不可获得、难以统计的隐性债务，包括垫资施工、BT、BOT等，根据审计署《36个地方政府本级政府性债务审计结果》中的数据做间接推算认为，2011年~2012年，全国各级地方政府新增隐形债务4905亿元。合计之下，2012年末，全国各级地方政府全部债务余额约14.5万亿元。因为2010年底以前的隐形债务无法测算，上述结论低估了债务规模。
　　　
　　而今年被称为史上最大规模、最彻底的地方债审计，已过去四个月时间，审计结果依然没有公布。中央经济工作会议却首次将控制和化解地方债作为明年经济工作要点。这本身已经透露出地方政府债务的严峻性。
　　　
　　中华企业家联合会会长保育钧12月14日对媒体表示，地方债务迟迟不公布很可能是由于审计结果超出中央预期。“地方债可能超过20万亿，接近2012年GDP的50%。”
　　　
　　偿债能力 在投资冲动下地方借债动力十足，还债积极性却不大。一些地方领导认为，前任借了钱做项目做工程，有政绩有口碑，本届绝不能勒紧裤腰还债，而要继续举债，继续搞建设，要政绩。这样的政绩观迫使地方政府设法举债，而收支平衡、地方债务风险等因素自然不会纳入考虑的范围。这当然会导致账务规模不断膨胀并引致不可测风险上升。审计署《36个地方政府本级政府性债务审计结果》中可以看到，5个省会城市本级2012年度政府负有偿还责任债务的借新还旧率超过20%，最高的达到38%。14个省会城市本级政府负有的债务已逾期181.7亿元，其中，2个逾期债务率超过10%，最高的为16.36%。在地方官员的视野中，土地转让收入仍是还债的主要来源。今年以来土地出让量很大。但是过度依赖土地收入的做法弊端诸多，且难以为继，缺少土地指标的地方财政危机日益暴露。一些地方未来数十年的可用地指标目前已经所剩无几。
　　　
　　风险所在  地方债的风险不在于有多大规模，而在于债务主体能不能担当债务责任，或财政部门对其需要承担的债务有没有整体上的掌控。我国在2007年就发布《政府信息公开条例》，明确要求“凡不涉及国家机密、商业机密和个人隐私的政府信息，都要向社会公开。”然而实施效果不理想。涉及到敏感的债务领域，信息披露状况尤为糟糕，毕竟，《预算法》明确规定地方政府不能举债。
　　　
　　审计署《36个地方政府本级政府性债务审计结果》显示，截至2012年底，36个地方政府本级中，有8个尚未建立性债务管理规定，13个尚未出台政府负有偿还责任债务的举措审批制度，19个尚未编制债务预算或债务收支计划，24个尚未建立债务风险预警制度。部分单位违规取得和使用债务资金，部分债务资金未及时安排使用。可以说，监督缺位导致地方债务规模不明，资金使用效率存疑，是风险上升的一个原因。
　　　
　　除了规模问题外，另一个风险引发点是地方政府的融资成本正在持续上升。根据审计署数据，银行贷款占地方债务来源近80%。城市中国计划研究报告指出，早期融资平台通常可采用利率下限进行贷款，拿到基础利率优惠的九折。而随着银行对地方政府贷款风险的不断重视，2010年地方融资平台的平均贷款利率已经达到6.5%-7%。另外，现在发改委审批的城投债票面利率在7.05%左右，加上2-3个百分点的发行成本，其综合成本已经上升至9%-10%。由于央行对融资平台的控制，一些应收账款信托、BOT，甚至高利贷正成为地方政府新的融资手段。融资成本的高企无疑抬高了地方债风险。
　　　
　　解决之道  化解地方债风险，关键是要推进政府会计制度改革，建立起一套完善的政府会计标准体系与政府财务报告制度。提供全面反映政府负债状况、成本绩效情况和预算执行情况的数据，是时代发展的需要，也是政府职能转变必须迈出的一步。
　　　
　　要防范地方政府债务风险，首要的一步就是确保地方财政账目清晰、信息透明公开、明确有待落实的相关措施。要科学评价风险并采取措施化解风险，并考虑未来如何可持续发展。
　　　
　　从根本上解决好地方债务问题，要做好几个方面的事：一是资产与债务之间的匹配，审计只弄清了债务方面，而资产方面的总量与结构、存量与增量仍不够清楚，这是控制地方债务风险的一个重要条件。资产与负债的总量要匹配，结构也要匹配。目前总量匹配大致是良好的，即资产总量大于负债，但是从债务与资产的结构匹配状况来看，不容乐观。二是中央与地方的事权与财权的匹配。94年的财税体制改革，事权下放，财权上交，使得中央宏观调控能力上升，但地方财政收入大幅下降。在一直以来的政绩考核制度下，地方政府为了追求成绩提出了很多超出自身能力的目标，只能依靠不断举债来追求发展，造成债务规模不断扩大。所以要一面合理划分各级政府间事权，一面充实地方税体系，保障其履行事权所需的财权。三是债务与经济发展匹配。债务与经济增长是否形成良性循环很重要。如果新增债务有助于增强经济增长的后劲，而经济增长又为地方政府财源和财力提供了基础和保障，那么长远来看，地方政府债务风险就会趋于收敛。因此要加强对债务资金使用的监督，切实提高资金使用效率。地方政府的各种效率低下的投资要削减。
　　　
　　中短期来看，引进社会资金，进行债务重组，实行公私合作模式是一个重要的解决地方债务问题的途径。通过资产剥离重组、引入社会资本，将债权-债务结构转换为股权结构，可以降低整个经济体的债务包袱。
　　　
　　与西方政府不同，我国地方政府有大量的优质资产。而且，政府负债主要用于经济基础设施建设，有助于经济发展的后劲。如果按照中央的要求，重视地方债务问题，理顺各个方面的关系，让债务与经济发展整体上形成一种良性循环，债务风险有望收敛。
　　　
　　资本市场  
　　　
　　近来A股市场哀鸿遍地，刚刚稍微抬起的A股脑袋，再次狠狠砸到了水泥地上，投资者信心再度受到重挫。
　　　
　　关于这次调整，市场一致认为是资金面出了问题。是什么导致了资金面如此紧张？先看两则消息。
　　　
　　一、中国国家外汇管理局12月16日表示，将强化贸易融资外汇管理政策的执行。这是该局旨在打击虚报出口货物金额的最新举措。为了逃避中国的资本控制，并将投资资金伪装成贸易付款，许多公司都虚报出口货物的价值。外汇局称，截至11月底，检查部门发现了涉嫌违规金额超过25亿美元。涉嫌犯罪的企业已移送公安机关。外汇局还强调指出，在为企业提供贸易融资时银行应负起应尽的责任。
　　　
　　二、中国商务部12月16日发布了新的跨境人民币外商直接投资规定，明确要求除了战略投资上市公司以外，外商投资企业不得使用跨境人民币直接投资的资金在中国境内直接或间接投资于有价证券与金融衍生品，以及用于委托贷款。
　　　
　　16日开始，A股下跌加速并破位。18日，美联储宣布削减QE规模，19日、20日，A股继续大跌。
　　　
　　这两则消息说明中国在清理并驱逐国外的短线资金；美元因削减QE规模而升值，在吸引资金。两重合力下，对A股的抽血作用就叠加放大了。结合上几期经济观察提到的相关信息，可以清楚的看到，中国不欢迎捞了就走的境外短线投机资金，而是欢迎长期投资资金，所以要挤走前者。由此引发的股市震荡在所难免，而这种看似中短期的扰动，由于出现在重要的时间段，将会对长期走势产生作用。更何况还有IPO开闸，不少机构在腾挪出资金为优质的新股做准备，而投资者信心也已经溃散，综合影响之下，A股近期绝难有像样的上涨。至于美国削减QE带来的外部影响，我们将在国际部分中进一步详细分析。
　　　
　　对A股市场未来的走势，观察员认为，技术面中线趋势已经扭转，不再具备大幅上涨的基础，除非基本面发生大的变化。比较乐观的走势将是以在2170-2300区间震荡为主。至于之后能否走出底部，还是上期给出的观点：继续观察2个月左右，在这一重要时间段，如果还是不能走出上涨趋势，那么A股还将在低位徘徊很长的时间。

国际部分
　　美国削减QE
　　　
　　美联储12月18日宣布，从1月份起，将把每月的抵押贷款支持证券和美国国债购买规模由目前的850亿美元缩减至750亿美元，其中抵押贷款支持证券购买规模由400亿美元降至350亿美元，美国国债购买规模由450亿美元降至400亿美元。
　　　
　　随后美联储主席伯克南还表示，以后美联储还会根据美国经济运行状况，考虑以每次100亿美元的幅度分步缩减QE，但时间和过程不会预先确定。
　　　
　　这是影响世界经济金融的大事。观察员在这里做一个简单的推演。美元方面，一方面美联储停止稀释美元，一方面世界经济的渐渐复苏将带来对美元的需求增加，美元走强可谓势所必然。国际资本将不同程度地抛弃其他货币、抛弃他国资产，而追逐美元和美元资产。其他国家的资产价格和股市将受到下行压力。
　　　
　　大量外围资金将争相购入美元和美元资产，而原本留守本土的核心资本会逐渐削减国内资产比例。在过去数年推高了美国资产价格（特别是地产价格）和股市后，这些核心资本将逐步在高位套现。套现的资本开始有目标地分阶段外流，主要标的很有可能是汇率坚挺、利率较高的重要货币，也一定会是世界范围内价值低估的优质资产。同时，存在比较严重资产泡沫的某些国家会遭到金融攻击，甚至发生经济危机，不得不出售优质资产、迎接美元来收拾局面。
　　　
　　这一过程将持续数年。美国资本将如同一只饥饿觅食的鹰盘旋在世界的上空，不断上演金融掠夺的大戏。而在美国国内，会有温和的美元流动性过剩、资产价格和股市继续上涨、通胀水平提升。通胀达到了一定的水平后，美联储会通过加息回收流动性。这将进一步导致资本流向美国追求稳定的高回报，继续推高通胀率；美联储将不得不再度加息。因此，加息循环一旦启动很可能就会长期延续下去，直到经济体完成一个复苏、繁荣、再度衰退的循环。这是美国的如意算盘。
　　　
　　毫无疑问，其他主要经济体会根据自身不同的情况作出合理应对。对于外汇储备充足的中国来说，即将发生的一切同样蕴含着机会。只要做好国内的准备工作，一方面迎接长线战略投资为经济体输血，一方面慢慢挤掉存在的泡沫，就可以在这场金融变局中站稳脚跟。对外，要抓住机遇加速推进人民币国际化的进程，才能够让我们的货币及时扩大参与世界经济的份额，努力塑造对我更为有利的未来世界经济格局。中国不会像美国那样做一个全球金融掠食者，我们应当是一个友好的合作者。
　　　
　　回到当前。在对美联储宣布缩减QE后，从市场最新表现看投资者们最终投出了赞成票。道琼斯指数12月18日收涨1.84%并创出纪录新高。10年期美国国债收益率温和走高（这通常在经济增长出现改善迹象时发生），升至2.885%。出现这样的局面，观察员认为可能有两个方面的原因。一是QE首次削减的规模不如预期的大，影响比较有限，相关领域的投资者信心没有受到重大冲击；二是各方面认为美国债的潜在购买者可能将会加大购买力度，弥补美联储减少购买的份额，从而起到了稳定国债收益率的作用；三是美联储再度保证在债券购买计划结束后，短期利率将在较长时间内维持在低位。
　　　
　　美联储曾经表示，在失业率降至6.5%甚至更低以前不会上调接近于零的短期利率。而美联储在12月18日的官方政策声明中说，即便失业率触及6.5%的政策调整门槛，短期利率在很长一段时间也仍会维持在接近零的水平。这对市场的心理产生了重大的安抚效应。观察员也认为，这次美联储说的是实话，因为加息的时机还远远未到。
   
　　俄罗斯经济陷困境
　　　
　　据俄罗斯联邦国家统计局宣布，初步估计，2013年第三季度俄罗斯GDP与2012年同期相比增长1.2%，继续在低位徘徊。停滞仍在持续。此前俄罗斯经济增长幅度已经连续三个季度下滑。与此同时，欧洲复兴与开发银行日前下调了对俄罗斯2013年GDP增长预测，从先前预测的1.8%下调为1.3%，将2014年俄GDP增长预测从先前的3%下调到2.5%。
　　　
　　俄罗斯总理梅德韦杰夫于2013年10月末在外商投资协商委员会会议上表示，2013年工业增长速度几乎为零。
　　　
　　国际货币基金组织的数据显示，在各国央行纷纷买入黄金的今年，俄罗斯9月份卖出了12000盎司黄金以筹措资金。
　　　
　　俄罗斯经济放缓是多重因素所致。一是俄罗斯缺乏竞争力的行业及市场等结构性问题给经济活动带来各种制约。目前俄罗斯国内投资活动较少，并处于下降势头。二是经济增长主要推动力之一的国内消费者需求也正在放缓。三是俄罗斯严重依赖的油气出口，由于国际石油价格的下跌而收入减少；2013年1-9月份乌拉尔牌石油价格较2012年同期平均下降3%。这些都给该国的经济增长带来了威胁。
　　　
　　观察员认为，俄罗斯经济要真正实现突破，远东开发是必要的战略举措。但这需要大量资金和劳动力。由于政治互信不足，美欧不太可能参与这一战略。潜在的合作对象主要是中日。然而日本与俄罗斯尚有北方四岛的领土问题，且日本政治、经济上的冒险行为使得自身逐渐陷入危险状态，难以担当一个重要合作者的角色。而中俄关系当前处于甚为紧密的状态，战略配合良好，但大国间微妙的感觉可能成为远东开发的某种障碍。俄罗斯需要有智慧去化解。
　　
　　欧洲维持利率
　　
　　英国央行19日维持基准利率水平不变，并维持3,750亿英镑（合6,140亿美元）的债券购买计划规模不变。
　　　
　　欧洲央行19日维持利率不变，将关键利率维持在0.25%的纪录低位。该行将隔夜存款利率维持在零水平。
　　　
　　放在美国逐步削减QE的背景下，欧洲人的上月的降息行为就很好理解了。欧元汇率下浮的空间不大，因此减小与美国的利率差是必要的保护动作，这封闭了外来资金套利的空间。同时，维持低利率以支持经济增长、降低失业率也是合理的选择。欧元的野心早已不是当年可比了。

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