司南君：零利率+7000亿量化宽松，美联储救市政策未必立竿见影

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　　内容摘要

　　这次美国为恢复经济、股市、人心……下了“血本”。不仅把利率降至零水准，同时还启动QE4，推出7000亿美元的大规模量化宽松计划。

　　然而，市场各方对美联储发布的这些措施却不“感冒”，甚至认为美联储已经用了大部分刺激经济的手段，未来的后续政策将无以为继。

　　事实真的如此吗?

　　01　零利率对美国意味着什么

　　美国联邦储备委员会上周日将利率降至零水准，并启动QE4，推出7000亿美元的大规模量化宽松计划，以保护经济免受病毒影响。

　　美联储采取的行动似乎是该行有史以来规模最大的单日行动，在很多方面反映了美联储在此次危机期间所做的努力。

　　我们先来看看美联储的降息。

　　面对高度混乱的金融市场，美联储将利率从1%-1.25%下调至0%-0.25%的新区间，把数千家银行的存款准备金率降至零。美联储还将银行的紧急贷款贴现率下调了125个基点，至0.25%，并将贷款期限延长至90天。

　　美联储表示将维持这一水平，“直到它确信美国经济经受住了近期事件的考验，并有望实现其最大就业和物价稳定目标。”

　　在此之前，美联储在过去两周采取了几次行动，包括超常规程序宣布紧急降息50个基点，并将金融体系的隔夜信贷再融资规模扩大至1.5万亿美元。

　　零利率对美国意味着什么呢?

　　在一般情况下，美国利率下跌，美元的走势就疲软;美国利率上升，美元走势偏好。从美国国库券(特别是长期国库券)的价格变化动向，可以探寻出美国利率的动向，因而可以对预测美元走势有所帮助。如果投资者认为美国通货膨胀受到了控制，那么在现有国库券利息收益的吸引下，尤其是短期国库券，便会受到投资者青睐，债券价格上扬。反之，如果投资者认为通货膨胀将会加剧或恶化，那么利率就可能上升以抑制通货膨胀，债券的价格便会下跌。

　　20世纪80年代前半期，美国在存在着大量的贸易逆差和巨额的财政赤字的情况下，美元依然坚挺，就是美国实行高利率政策，促使大量资本从日本和西欧流入美国的结果。美元的走势，受利率因素的影响很大。

　　2008年，次贷危机时，美联储就用过大幅降息来缓解危机带来的压力。

　　2008年12月17日美联储将利率降至历史最低点为阻止经济进一步下滑，美国联邦储备委员会2008年12月16日决定将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率降到历史最低点，从的1%下调到零至0.25%。美国联邦储备委员会16日再出惊人之举，将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率从1%降至历史最低点--零至0.25%区间。这意味着美国已进入"零利率"时代，美联储几乎失去运用利率进行宏观调控的"传统手段"。

　　如何拯救陷入衰退的美国经济，美联储和美国政府面临着严峻挑战。美联储的近乎"孤注一掷"，既彰显了美联储决策层应对危机的决心和魄力，更反映了美国经济衰退的严重性。

　　当时，美联储所受到的非议也是很大。但是随着时间推进，我们看到美国经济走出了困境，政策导向的效果得到体现。

　　02　量化宽松政策会有效吗?

　　我们再来看看美国的量化宽松政策。

　　在降息的同时美联储还启动QE4，推出7000亿美元的大规模量化宽松计划。本次量化宽松的形式将是5000亿美元的公债和2000亿美元的机构支持抵押贷款证券。美联储表示，将从周一开始分期购买400亿美元。

　　从一般意义上看，量化宽松主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷，也被简化地形容为间接增印钞票。

　　量化宽松政策所涉及的政府债券，不仅金额庞大，而且周期也较长。一般来说，只有在利率等常规工具不再有效的情况下，货币当局才会采取这种极端做法。

　　量化宽松调控目标即锁定为长期的低利率，各国央行持续向银行系统注入流动性，向市场投放大量货币。即量化宽松下，中央银行对经济体实施的货币政策并非是微调，而是开了一剂猛药。

　　这里我们回顾一下次贷危机时美国实施的量化宽松政策及效果。

　　2007年金融危机爆发至2008年雷曼兄弟破产期间，美联储以"最后的贷款人"的身份救市。收购一些公司的部分不良资产、推出一系列信贷工具，防止国内外的金融市场、金融机构出现过分严重的流动性短缺。美联储在这一阶段，将补充流动性(其实就是注入货币)的对象，从传统的商业银行扩展到非银行的金融机构。

　　2008年到2009年，美联储决定购买3000亿的美元长期国债、收购房利美与房地美发行的大量的抵押贷款支持证券。在这一阶段，美联储开始直接干预市场，直接出资支持陷入困境的公司;直接充当中介，面向市场直接释放流动性。

　　2009年，美国的金融机构渐渐稳定，美联储渐渐通过公开的市场操作购买美国长期国债。试图通过这种操作，引导市场降低长期的利率，减轻负债人的利息负担。到这一阶段，美联储渐渐从台前回到幕后，通过量化宽松为社会的经济提供资金。

　　可以看出，这是一件具有时间跨度的政策，没有立竿见影的效果。像极中药的效果，可以说是一剂见效缓慢但有富有成效的良药。

　　03　美国政府眼中的救市政策

　　美联储所发的“大招”绝对是前所未有，可以看出其强大的救市决心，就连一直批评美联储的美国总统特朗普评论说，他对美联储这样做非常兴奋。

　　在美联储再次紧急降息之后的新闻发布会上，美联储主席鲍威尔表示，新冠病毒对经济构成一系列重大挑战，金融市场一些领域显示出来受到压力的迹象。美国经济在新冠病毒爆发之前，基础是坚实的。政策制定者需要尽一切所能，缓解困难的情况。美国银行业强劲拥有较高资本水平、流动性，可以提供信贷。购债可以创造更宽松的环境。

　　鲍威尔还称，美联储认为财政应对措施是至关重要的，希望它们是有效的，将继续监测着事态的发展。美联储准备好使用所有可行的工具，为商业的贷款流动提供支撑。前瞻性指引和资产购买属于美联储的基本工具。

　　鲍威尔还强调，预计负利率在美国不会成为合适的政策。

　　关于疫情，鲍威尔表示，很难说疫情会产生多大的影响，时间会持续多久。疫情可能令经济活动在一段时间内下降，第二季度的经济可能会疲弱。

　　鲍威尔当天还表示，美国联邦公开市场委员会(FOMC)本周不会举行计划中的会议，今天的联邦公开市场委员会会议替代了周二或周三的会议。今日的决定将支撑美国经济，还能够提振市场，令市场恢复正常。

　　美联储认为财政应对措施是至关重要的，希望它们是有效的，将继续监测着事态的发展。美联储准备好使用所有可行的工具，为商业的贷款流动提供支撑。前瞻性指引和资产购买属于美联储的基本工具。

　　04　国际资本眼中的救市政策

　　市场似乎对美联储的降息行动并不买账。上周日晚间美股股指期货依旧持续下跌，甚至触发交易限制。

　　市场评论称，当前市场正处于一种世界末日的感觉。美联储已经打完了大部分子弹，市场只剩下裸奔。基本上，全球经济前景阴云密布。

　　Bleakley咨询集团首席投资官Peter Boockvar称，“美联储肯定是打出了其货币政策的火箭筒。”“这最好能起作用，因为我不知道他们还剩下什么，天上掉下来的再多的钱也无法治愈这种病毒。只有时间和药物可以。”

　　保德信金融集团(Prudential Financial)首席市场策略师昆西-克劳斯比(Quincy Krosby)表示：“这一举措，加上一项重要的财政刺激计划，应有助于缓解经济下行压力，免受病毒对经济活动的影响。”“这将是积极的，但市场受病毒的摆布，也受遏制政策是否奏效的摆布。”

　　MKM Partners公司认为，市场可能正接近触底，因人气持续下滑，且技术信号“暗示抛售高潮即将到来”。该公司首席市场技术分析师上周日在一份报告中称，“目前的情况是，市场人气更接近于低点。市场底部通常由两个不同的低点构成;低价格和低情绪，它们并不总是同时发生。在股市走高之前，这两点都是必要的。”

　　05　中国经济学家眼中的救市政策

　　恒大集团首席经济学家兼研究院院长任泽平直接用“饮鸩止渴”一词来形容美联储紧急降息至零，推出7000亿美元大规模QE计划。

　　他做了3点分析：

　　1、面对疫情大面积扩散和金融市场奔溃，这一次美联储再次祭出了应对2008年国际金融危机的政策组合“零年利率+QE”，这完全是饮鸩止渴。

　　全球金融市场雪崩，疫情只是导火索，根源是货币长期超发的经济、金融、社会脆弱性。2008年国际金融危机至今，12年过去了，美国欧洲主要靠量化宽松和超低利率，导致资产价格泡沫、债务杠杆上升、居民财富差距拉大、社会撕裂、政治观点激化、贸易保护主义盛行。

　　美国面临股市泡沫、债务杠杆、金融机构风险、社会撕裂四大危机。欧洲、亚洲等也面临同样的问题。从金融周期的角度，这是一次总清算，该来的迟早会来。

　　2、正确的应对方式是尽快控制疫情，以短期代价换取长期胜利，然后以财政政策为主、货币政策为辅来稳增长。

　　根据中国和新加坡的成功经验，面对疫情大面积爆发扩散，首先要控制疫情和恢复生产生活，提供短期流动性和减税，然后再逐步刺激经济增长和就业。美联储直接货币大放水，步骤错误，从原来的自大不重视到现在慌不择路。

　　3、美国这么搞，贸易保护，货币大放水，政治被民粹主义绑架，货币被政治绑架，是在走火入魔，自废武功。

　　本来市场经济、民主社会、美国梦、普世价值就像明灯一样在过去一百年指引着人类文明前进的方向，现在美国仍然很牛，但开始黯淡了。如果中国能推动以新基建和减税为主的财政政策，扩大开放，多层次资本市场建设，再加上改善收入分配和社会社会治理，国运来了。

　　粤开证券首席经济学家、研究院院长李奇霖撰文指出：

　　美联储之所以QE，是因为当市场出现流动性风险的时候，美联储需要通过货币宽松对冲流动性风险，防止因流动性压力产生的抛盘加剧金融市场的不稳定。

　　降息的作用在于缓解企业部门的存量偿债压力，在疫情扩散，经济基本面高度不确定的背景下，降息至零的初衷在于缓解企业的融资约束，防止企业部门因总需求低迷出现资产负债风险。

　　但实际的作用相对有限，QE也许可以扭转市场流动性风险，但无论是QE还降息都无法解决实体经济的衰退风险，在疫情扩散阶段，无论是降息还是QE都无法改变居民部门的消费行为和企业部门的投资行为，因而无法真正拉动实体经济的总需求，货币宽松对实体经济的带动作用相当有限。