张敬伟：货币市场“加息”不是真加息

大参考

　　春节甫过，央行发出了货币政策转紧的市场信号。

　　2017年2月3日，中国人民银行将7天期逆回购利率从2.25%上调至2.35%，14天从2.4%上调至2.5%，28天从2.55%调至2.65%；同时，根据媒体报道，将隔夜SLF利率从2.75%上调至3.1%，7天SLF利率从3.25%上调至3.35%，1个月SLF利率从3.6%上调至3.7%。

　　各大机构和分析家有不同分析，对于“四市”（股市、债市、楼市、汇市）以及居民钱袋子的后续传导也做出了趋势性的评判。共识是，“央妈”通过SLF和MLF--中期借贷便利在春节前利率就已上调，说明货币政策在转向。其实，去年除了一次降准，宽松的货币政策阀门已经拧紧。央行此时的货币政策工具运用，只是逻辑顺延。

　　即使是2014年以来的连续降息降准，中国货币政策也未达到美欧日市场量化宽松的程度，而是定向加各种工具的运用。这一货币政策的主调是2011年开始的“稳健”，其时正是上一轮通胀的周期。可见，中国经济周期，无论是通胀还是通缩，货币政策都是稳健基础上的适度从紧和宽松。“央妈”为了更为精准地调教货币政策对市场的影响，往往辅以更多的政策工具。这也是央行施策的中国特色--货币政策的工具箱里有各种工具可以运用。

　　节前的MLF和节后的SLF两种工具运用，“加息”是要加引号的--因为央行只是在局限于金融市场，在央行给予金融机构资金时提高利率，并非提高存贷款基准利率。对于实体企业和公众的影响还有待观察。

　　“央妈”给金融机构“加息”，何时变成去掉引号的上调存贷款利率，并无明确的时间表。

　　市场关切的是，“央妈”这么做的目的为何？除了央行政策稳健的主调，其实也是顺市而为。

　　内部市场，去年供给侧改革元年的成效初显，6.7%的经济增长率虽然属于“中高速”，但属于全球第一。2016年全年CPI同比上涨2.0%，涨幅比2015年扩大了0.6个百分点。2%的通胀率也符合美日欧发达市场加息或暂停量化宽松政策的金标准。对中国而言，可谓通胀预期抬头但风险可控。因而央行要顺市通胀，起码要做好货币政策微调的准内。“央妈”对金融机构的两种工具运用，可谓恰到好处。

　　外部市场，美联储再次加息，人民币虽然和篮子货币挂钩，但受美元影响较大。去年1年，全球主要经济体的货币政策可以分为两大阵营，即日欧大规模放水的量化宽松和中美货币政策的稳健谨慎。年内，美联储加息预期4次左右，在人民币汇率波动和资本外流压力之下，以及中美利率同调的惯性趋势下，人民币利率企稳上调的可能性最大。而且，在美元传导下的国际市场利率趋势上升的情况下，如果央行对货币市场的利率维持不变，也会造成商业银行从央行节前套利。

　　更重要的是，中央经济工作会议的主调已定，深化供给侧改革是主要任务。央行货币政策给出的是“稳健中性”，货币政策是为经济工作服务的，防风险、去杠杆、挤泡沫--尤其是2014年货币政策偏松和去年供给侧改革中楼市、债市和股市积累的诸多要素性沉疴，就成为“央妈”的主要认为。对货币市场两种工具的运用，除了市场加息信号，更多的还是防风险。

　　市场也许要问，中国何时真正加息？“央妈”不会像美联储的耶伦大妈那样去玩“货币权谋”，让全球市场担忧焦虑。但是“稳健中性”是肯定的，但是要参透内中意涵，还真不容易。基本思路应该是这样的，按照供给侧改革的目标，在稳增长、调结构、抑泡沫和防风险的平衡中，把握好货币政策的力度和节奏。确切讲，中国货币政策既要秉承中央经济工作会议的主调，更要在“四市”的动态变化中进行政策调整。

　　央行货币政策转紧的信号已经发出，后续的市场传导值得关注。对于“四市”造成的连锁反应，或让“央妈”采取“走一步看一步”的策略。其实，美联储又何尝不是如此呢！

　　加息预期与实施加息，这期间的奥秘不是市场能够揣测出来的。新常态的L型和深化供给侧改革的艰巨性，更增加了货币政策精准施放的难度。