扬韬：定增猛于虎也

大参考

　　今天市场出现回调，主要原因有两个：

　　其一，昨天美股跌了一点，我们历来是跟跌不跟涨，所以开盘就低开低走了。

　　其二，恒大系竟然卖光了梅雁吉祥，做了一个漂亮的短线差价。并且有足够的证据表明，恒大系三季度持有接近5%仓位的几只股票也可能卖光了，比如积成电子、栋梁新材等。市场本来正在炒作恒大概念股，现在见老大撤了，不由得心生恐慌，梅雁吉祥就直接打跌停了，并由此伤及人气。

　　恒大系如果只是一个炒家，类似于徐翔那种的，短线炒炒，怎么做都无所谓。现在，这家保险公司拿着保户的钱，做着炒股的买卖，连梅雁吉祥这种垃圾股都能炒作一把，完全背离了保险资金的本义，变成了炒股大王，这种行径，十分恶劣、应该痛斥！虽然这种行为不违法，但寒了市场的心！

　　在中国股市的历史上，凡是心存不良，只想炒作一把就走人的，从来没有好下场！恒大系从今日起背上了炒家的恶名，将来会有报应的！

　　扬韬国庆组合今日下跌0.68%，组合指数报3110.96点。目前看，创业板指数下行破位，小盘股开始下跌，大盘股跌势也没止住，市场在3100点一带的徘徊还要持续一段时间。

　　今天说一下增发的问题。之所以想起这个话题，是因为今年上半年，我们公司招聘了一位从美国某著名大学归国的研究生。他曾经在美国一位导师指导下，用量化模型参与美股的实战。到我们公司后，我要求他用模型做一下中国股票的情况，看看美国胜率很高的策略在中国股市能否有效应用。

　　他的工作还是非常出色的。根据他的研究，调整后的策略与沪深300具有高度吻合性。该策略的五年累计收益79%的收益，且最大回撤大大减小，一般情况下不超过3%，最极端情况下（2015年股灾）也没有超过6%。下图是他研究下的模拟净值走势图。

　　当然，我这里要说的不是他的研究。事实上，他的这个研究成果在我们公司里没有办法得到应用，所以他10月份已经转应聘到另一家公募基金去了。

　　我要说的是，他在做研究的过程中，提出有一个指标在中国大陆的股市完全无法得到验证，后来他最终模型只能把这个指标剔除掉了。这就是：如果上市公司增发新股，则未来一年表现将显著落后于市场。

　　很奇特的是，在美国，包括在香港，如果一家公司增发新股，则随后一年，这些公司的股价表现是落后于大势的。行为学的解释是：上市公司本来有很廉价的间接融资渠道（上市公司信誉好，贷款容易、贷款利率也低），但如果一家上市公司竟然热衷于股权融资而不是银行贷款，则意味着他们担心回报率不足以弥补银行贷款利息，这往往是公司滑坡的潜台词。因此，凡是要定向增发或者配股融资的公司，股民和投资经理往往会以脚投票。

　　华尔街的实证数据告诉我们，如果你发现一家公司要定增（配股也算）融资，那么，赶紧卖掉这家公司，一年之内都不要去碰它。如果卖空这家公司，是可以获得超额收益的。

　　香港的经验告诉我们，很多老千股就是靠融资增发来扩大股本的，最后血洗所有的小散户。它们的惯常做法是：股价5元、股本1亿股的时候，突然定向增发10亿股，发行价1元，引进一些大机构或者关系人。然后股价就会从5元暴跌到2元以下。然后慢慢回到1元左右。公司会过段时间突然再定向增发10亿股，发行价0.1元。股价就继续暴跌到0.05元。然后，公司宣布合股，就是100股变成1股。合股后，股票交易价格重新回到5元一带。然后，可能会再增发。或者，即便不增发，股价会从5元再跌到0.01元——此时，持有最初那1亿股的人，损失是超过99.9%的。你投入100万元，连1000元都拿不回来了。这就是港股中的老千股。而且，由于交易监管制度的差异，这种现象是不违法的，所以香港的老千股前赴后继层出不穷。一般的散户，绝对不要去碰香港的股票！

　　中国大陆的A股则不然。到我们公司做研究的小伙子实证后发现，过去5-10年，中国股市中参与定增的公司，往往还会有超额收益。甚至于最近一年，定增的股票仍存在超额收益。

　　这个该怎么解释呢？我的理解是：中国的定向增发于存在审核机制，定增难度相对较大，是一种稀缺资源。上市公司为了完成定增，往往在发行之前推出利好稳定股价。定增完成一年后，锁定的筹码要流通，而为了保证参与定增的机构能获利，公司往往会再次出台利好，让股价在解禁前后上涨——参与定增的机构多数是内部人，获利的概率较大，更何况定增价格相对较低。由此，会形成一种“定增必赚”的模式。

　　定增必赚的模式在两种情况下可能会被打破：

　　其一，如果定增规模较大，公司支撑股价的能力有限，股价是会因为市场表现不佳而破发。比如，2007年11月，海通证券的定向增发7.24亿股，发行价35.88元，募集资金250多亿元，当时的股价是接近60元，发行价等于打六折，按说很安全。但一年后定增上市的时候，只能在20元以下卖出。一年亏损40%。看起来损失很大，但对那些当时持有老股的人来说，损失则超过60%。谁的亏损更大，不就一目了然了吗？

　　其二，如果定增的时候采用竞价机制，取消高折扣或者折扣比率很低，并且尽量实现市场化发行。这种情况下，参与定增能否赚钱，完全不确定，要看市场情况。最近半年多，很多拿到批文的公司迟迟不肯发行，就是因为当前机制下，定增获利的难度增加，愿意参与定增的机构越来越少。很多公司最后只能无奈放弃增发。

　　从最近一年的情况看，定增的股票上市流通的压力越来越大。最典型的当属信威集团（600485），去年9月10日定增解禁，结果股价竟然连续出现6个跌停，两周时间股价下跌50%。即便在这个价格，参与定增的人仍有利润，而老股民无端损失超过50%!

　　另外一个例子是绿地控股（600606）。这支股票去年高点曾超过40元，今年6月底，股价跌到11元一带，一年前定增的部分开始解禁，股价竟然还能继续下跌到9元左右。从盘面看，参与定增的卖出踊跃。在解禁前，每月成交平均1.5亿股左右。解禁后，6月成交9亿股、7月成交27亿股、8月成交19亿股、9月成交11亿股。成交量说明一切。

　　今天股价跌幅超过4%的是温氏股份（300498）。一年前吸收合并重新上市，流通股本只有2.5亿股，但今天开始流通股变成 30亿股！而且，当初吸收合并的股东非常分散，只要个别股东想卖，抛压就会非常大。结果，温氏股份今天收盘接近上市以来的新低，比去年上市前的高位下跌50%以上！

　　增发猛于虎也！

　　投资者已经越来越精明了。定增逐渐从以前的利好变成利空了。尤其是一些定增规模大、未来解禁压力大的股票，几乎从解禁日之前半年开始，股票就乏人问津。温氏股份、绿地控股都是典型的例子。今天向下破位的乐视网（300104）只怕也有此嫌疑。2014年的定向增发让他们尝到了甜头，今年8月又增发一次，市值到了千亿元规模，利润却跟不上去，股价怎能不跌。类似的情况还有万达院线（002739），去年年底的增发后，股价一年来下跌也接近40%。解禁之前压力陡增。

　　应该让所有上市公司都明白：增发猛于虎也！如果要增发，股价将在未来一年内表现逊于市场！明白了这个道理，基金就不会再去热衷追捧增发股，股民也不会去买增发股，由此让增发的股份卖不掉，市场的格局才会发生变化。

　　未来一年投资，还应该继续远离增发解禁的股票：任何公司，只要有增发过，在增发上市前一年，彻底远离，以防受伤！

　　如果你持有的股票提出了定增计划，最好的策略莫过于复牌后上涨的时候卖光，让别人去玩定增吧，我们不陪他们玩。

　　从这个角度说，万科和格力电器的定增先后被否，是好事情！希望王石和董明珠们明白一个道理：上市公司既然资源优势那么明显，就不该伸手向股东要钱。你要增发，我们就用脚投票，实在不行，踢你出局！

　　万科和格力电器这种好公司的定增都能被否，其它的，谁敢站出来？