冉学东：美妙的转杠杆策略何以转偏了？

大参考

　　由房价上涨过高的一线城市和部分二线城市连续出台严厉的房地产限购政策表明，此轮从去年开始对于房地产的去库存政策彻底失败，房地产市场再次进入冰冻。而由于房地产投资和交易的大幅萎缩对整个宏观经济下行的拖拽效应，将需要决策层更大的智慧去化解。

　　更为重要的是，本来依靠此次去库存政策能够把三四线城市庞大的库存化解一部分，但是政策出台事与愿违，三四线城市去库存效果不彰，只是把一线城市和部分二线城市的房地产泡沫吹的更大，房价过高，严重恶化了金融稳定和居民住房民生问题。

　　有媒体报道，全国商品房库存从最高峰的2016年2月的7.39亿平方米降到8月的7.08亿平方米，只去了0.31亿的库存，占比约4%，这个数字对于庞大的房地产库存来讲是九牛一毛。

　　此轮去库存所采取的方式，是多地放开了此前对房地产的行政限购政策，然后中央政府对房地产契税和所得税进行了优惠，再接着从金融领域对房地产买卖出台了支持政策，这些都是冲着从需求端刺激房地产购买能力的。

　　而从金融领域来讲，此次房地产的去库存，还有一个非常有意思的理论，那就是所谓的转杠杆，所谓的转杠杆，就是要把企业庞大的债务转移给政府和居民。因为从目前来看，尽管中国的债务很庞大的，但是结构是不均衡的，表现为非金融企业债务占比过高，但是中央政府和居民的债务占比很低。如何让债务分布均衡，也就是再减轻企业债务负担的同时，增加中央政府和居民的债务，这就是转杠杆。

　　转杠杆最好的工具当然是房地产，就是让居民去购买房地产，这一点部分财经领域的高层表达过类似的意思，就是中国居民的住房面积跟西方发达经济体相比还比较低，居民的住房需求还有巨大的空间，所以让居民加点杠杆去购买房子是适合的，不会有很大的风险。

　　初看起来，这是一个一箭多雕的举措：一是去掉了房地产庞大的库存，尤其是三四线城市的库存。二是让中国负债更加平衡，同时减少了企业的债务，并且让居民的储蓄减少（有种说法，中国储蓄率过高导致经济不平衡）。三是让冰冻的房地产市场更加繁荣。我们中国人都喜欢这种巧妙的计谋类的举措，希望能够一招能解决所有问题。

　　但是最终这个战略是破产了，事后看来，失败的原因也很简单，一是决策者对居民存款的结构没有重视，中国居民目前对财富的占有呈现严重的两极分化局面，富人大多居住在大城市，尤其是一线城市，而富人的居民存款占比过高，西南财经大学的一个统计显示，收入最高的10%的家庭储蓄被储蓄率近70%，而45%的家庭没有任何储蓄，中国家庭的储蓄主要是富人的储蓄。

　　二是在收入差距分化过大的背景下，去库存只能是吸引投资需求，而投资需求的资金购买的首先是流动性好的优质资产，那么他们选择的首先是一线大城市的房地产，因为他们的动机不时住，而是要增值或者保值，三四线城市当然不在他们考虑的范围内。

　　三是购买心理，投资者购买的心里都是买涨不买跌，即使是上一轮调控，一线城市的房价都没怎么跌，但是三四线城市楼市屡屡传出崩盘消息，这导致他们也不会选择三四线城市。

　　所以，去年后半年和今年前半年，由于国家去库存政策的倡导，包括一线楼市飙涨的示范效应，商业银行都加大了对房地产的信贷投放，在这样的大潮中，平安银行已经停止了放贷，最后又不得不重新拾起来。去年全年业绩最好的银行，还是贷增幅最高的银行。以至于在今年的各银行的业绩发布会上，几乎所有银行都把未来信贷投放的重点放在房地产市场上。不过央行最近突然召开房地产信贷会议，商业银行房地产贷款必然踩刹车，这波政府想要通过房地产转杠杆去库存的浪潮正式画上了句号。