扬韬：谁的公司？

大参考

　　憋了半年之后，王石们终于放出大招，要引进深圳地铁做大股东：向深圳地铁发行28亿多股股份，定价15.88元、总规模456亿元，深地铁一跃而成为第一大股东。不过，看看15.88、456这几个数字充满的滑稽感，就不能不说这是一场彻头彻尾的闹剧。

　　万科经过20多年发展，在原有股东的支持下，才有了如今的2000多亿元市值。宝能系、安邦系、华润系，不管谁怎么做，最起码它们让股价涨到了接近历史天价的水平，他们是中小股东喜欢的大股东——要买股票，从二级市场真刀真枪地干。但如今引进的深地铁呢？竟然比收盘价折让35%，而且是收购其根本不成型的地产项目。

　　这种引进大股东的行为是什么意思呢？意思是：有些股东高价买股票，目的是想换董事会，于是董事会找了一家第三方，这家第三方如果要做第一大股东，现在应该出资680亿元，但他们没钱啊，怎么办？他们有土地储备啊，评估一下，资产增值了，股份再打个折，就按照456亿收购吧。于是，深圳地铁几乎不费吹灰之力就可能以低于市价35%的成本拿下第一大股东的位置。

　　就这么一个方案，一些独立董事还大言不惭地说收购的是万科的未来。要我说，万科股票收盘价24.43元，如果有哪家公司愿意以每股30元的价格拿出600亿元真金白银的现金给万科上市公司，那么，所有股东都只会投赞成票，根本不需要董事会猫腻。

　　王石们这一次的方案为什么不得人心？就因为他们从骨子里就没有考虑股东的利益，算计的却是自己的地位和得失。表面上冠冕堂皇为了公司利益、为了股东利益，光从定增价打折35%就能看出它们无视老股东的利益。至于几个项目居然用发行股份收购而不是贷款或其他方式收购，无视对上市公司每股收益的摊薄，就更证明他们心里是没有当前的老股东的。

　　公司是谁的？是股东的啊！股东是谁？是社会上的人啊！因此，上市公司，又名公众公司，意味着这家公司本来就是社会的，而不是董事会、管理层的。

　　可惜的是，“内部人控制”几乎是古往今来全球性的规律。周末我在读陈雨露的著作《世界是部金融史》，作者指出，早期的罗马共和国断送在凯撒手里（公元前45年，凯撒自封终身执政官），变成了事实上的帝国，为什么呢？因为当时的共和体制下，执政官的职责不是为大众服务，而是取悦贵族，甚至为了取悦贵族而安排海战让贵族观看。当公民都蝇营狗苟、执政官越来越独裁的时候，贵族就不在话下，帝制便是唯一的选择。

　　其实，凯撒如此，秦始皇能统一天下也无非如此。民众只是求生存的奴、贵族只是维护自己利益的短视者，则掌权者便可以“独裁”或“内部人控制”。后来到明朝时期的太监上位也有相似之处。现代企业制度的一个潜在弊端，便是容易在股权分散后实现内部人控制。如果内部人有职业道德约束，则有利于企业的长远发展，通用电气之类公司可以说是如此。如果管理者缺乏相关约束，则内部人控制势必侵害老股东利益甚至损害社会利益。

　　所以，名义上，公司是股东的。所有股东应该以股份而等权，所有股东都不该损害其他股东的利益。但现代公司治理结构下，大股东的话语权远大于小股东。大股东的代表（经理层）也容易控制管理权而实现“内部人控制”——在这种环境下，公司已经不是股东的了，而是经理层的了。万科的发展历程，可以充分证明这一点。

　　本周另一个重要的消息，是证监会规范重组和借壳行为。新的规则，堵上了原来大股东卖壳时的种种漏洞。比如西藏旅游收购拉卡拉，那么大的资产规模腾挪，居然可以通过运作避开借壳上市的规则，这是制度本身的漏洞。修改之后的办法，将可以把此类公司屏蔽掉。这次修订之后，借壳行为会进一步降温，壳公司的价值进一步下降，尤其是民营企业、垃圾公司，将来很可能沦落为无人问津的小市值股——当然，如果不实施注册制，这些公司的市值低到一定程度，还是会有人来买壳的。

　　壳公司的大股东是不想要公司了，横竖要出手。而上周国资委的一篇文章又让人看到国资体系对于国企的管控在加强。改革开放这么多年，尤其是社会主义市场经济体制运行了这么多年，中国的上市公司已经近3000家了，其中绝大多数市值属于国企。按说，这些国企应该已经建立了现代企业制度，公司章程应该符合公司法。但如今国资委的要求，究竟是加强大股东地位还是加强内部人控制？究竟是公司治理结构的新升华还是退步呢？国有企业运营未来究竟是考虑营收成本利润还是要同时考虑组织要求和期望呢？这样的企业还是不是企业？国企股估值这么低，现在看来，是投资者对于上述问题的疑惑没有得到解决。

　　当市场经济发展到一定时期，社会财富越来越体现为股权，公司、尤其是上市公司的控制权就变得越来越重要。控制了上市公司，就控制了财富和摇钱树，正成为很多人的共识。所以，万科这样的事情不是第一例，也不会是最后一例。上市公司股权定价趋势，将决定着股市的走向。