宋清辉：分业监管升级为统筹监管是大趋势

大参考

　　对于中国股民来说，去年6月15日，是一个黑色的日子。如今进入6月份，媒体在问：股灾爆发将近一周年，股市里的你，还好吗？

　　去年夏天的那场股灾，从最高的5178点猝然下跌，随后虽然救市招数尽出，但市场仍然溃不成军。股灾爆发一年来，上证指数、深证成指跌幅惊人，市场成交量也大幅萎缩，媒体形容当前的A股“陷入了极少见的沉寂”。有报道说，投资者人均亏损46.65万元，有亿万富豪沦落为专车司机。

　　此次股灾对市场信心的冲击，甚至远超2008年那一波熊市，在这种背景下，股灾将近一周年之际，如何反思这场股灾？一年来，从股市重新定位、注册制推进、监管机制改进，股市制度重建走过了怎样的轨迹，接下来又将走向何方？本报特邀北京大学经济学院教授吕随启、知名经济学家宋清辉和独立经济学家刘维明进行解读。撰文为东莞日报记者贾庆森。

　　融资投资功能并重是股市重新定位方向

　　记者：股灾爆发至今将近一周年，有人用“沉寂”形容现在的A股市场。回头看，如何评价当时监管层应对措施的得失？

　　刘维明：对于去年股灾的发生，首先我认为，最终到了那样的地步，其实是不应该的。当时并不是因为“黑天鹅”事件、金融危机引发市场震荡，而是因为监管的无序和市场运行的非理性造成的，是市场发展的特定状态下，各种因素综合作用引发的。对于当时救市，我们应该问，对于我们市场发展的程度，当时应对的措施是否得当？比如，当时主要的措施是去杠杆，去杠杆的时机、幅度，怎么掌握？救市应该以恢复流动性为目标，而不是以托举股价为目标，但是，当时，以券商为首，他们透露出了种种信息，甚至包括点位，这其实是和市场机制和市场精神相违背的。

　　宋清辉：为应对股灾，管理层终于下了“猛药”，但是监管层想救市诚意却明显不够。救市决策显得过于仓促，但我相信监管层在当时一定是尽了最大努力的。从整体来看，缺少对证券市场秩序的有效监管，没有在非理性上涨出现萌芽时就找准痛点，最终导致股灾发生。现在来看，尽管当时各种救市方式治标不治本，并且有可能产生后遗症，但如果当时不采用各种救市方式，不仅会对股市造成沉重打击，更会直接影响到中国金融秩序和经济发展。

　　吕随启：我个人的观察是，股灾发生一年来，推出的实质性举措并不多，基本是在原来机制的基础上的完善工作，两个最明显的动作是：熔断机制取消；注册制暂停。股灾发生之前，牛市的出现，存在人为推动的因素，而股灾发生之后，应对措施从一个极端到另一个极端，股市从天堂跌入地狱。而且，股灾发生之后，监管层人事更迭，监管层的思路可能因此也发生了一些变化，主要的取向和目的是将市场稳定下来。

　　记者：上个月，“权威人士”在《人民日报》谈话中称，股市、汇市、楼市回归各自的功能定位，尊重各自的发展规律，不能简单作为保增长的手段。当前中国经济还在下行，这样的背景下如何平衡资本市场与稳定增长之间的关系？怎样保证证券市场为实体经济服务？

　　宋清辉：平衡好资本市场与稳定增长之间的关系，需要从两个方面发力，一是资本市场改革不停顿是稳定增长的重要保障，二是资本市场将成为稳定增长的重要资金补给通道。证券市场必须紧贴实体经济，立足于实体经济发展需要，不断完善证券市场服务的功能，提升服务能力和水平。但从市场投机氛围来看，一部分资质不良的企业会通过资本市场进行圈钱，严重侵害了投资者的权利，对实体经济发展起不到实际作用。

　　刘维明：我个人认为，证券市场就是一个融资和投资工具，没有投资，融资不会畅通，融资之后不投资，市场也不会活跃。“权威人士”对股市的调子定下来以后，我就认为，股市为实体经济服务，是水到渠成的事，这不是一个兼顾的问题，而是一个必然的结果。我们不要老是生硬地强调股市的工具性，今天用到了，就拿来，明天用不到，就撇开，这是不对的。我们应该明白，只要我们把股市搞好了，它肯定就会对实体经济有贡献，只要把股市本身的规则、监管、机制建立健全，它自然而然就会发挥服务实体经济的功能。

　　吕随启：应该弄清楚，股市应该回归何种“功能定位”？照理说，股市的融资功能和投资功能本来应该是并重的，但是我个人认为，作为目前中国股市的基本定位，主要是为融资服务的，融资功能是第一位的，也就是说，企业发展缺钱，股民为其提供资金。这种功能定位偏差，造成了股市发行机制和交易机制的偏差，进而造成上市公司造假、股指虚高等股市乱象。

　　注册制今年推出可能性不大，明年有可能

　　记者：股市强烈震荡，以及证监会主席更迭，造成股市改革趋于谨慎，注册制改革因此推进放慢。能预测相关改革接下来的大致时间表吗？证监会主席刘士余曾表态，注册制改革肯定要推，但怎么搞，要好好研究。

　　刘维明：推行注册制，对于中国股市来说，非常重要，从政策的目标和出发点来说，注册制推行越早越好。但是，在前期，必须做很充分的工作，包括市场机制的完善、法律法规的健全，一些问题，比如,T0还是T1、股指期货、信息披露、退市等，还有待解决。只有这些准备工作到位之后，注册制才能推出，否则，仓促推出会出问题。综合判断，我的预测是，注册制今年推出是不可能的，恐怕要到明年年中或下半年，注册制推出才有可能性。

　　吕随启：对于推动注册制，目前监管层的态度非常谨慎，也就是说，肯定要推，但短期内可能不会推出。现在市场之所以能基本稳定下来，一个重要的背景和原因就是，注册制暂停了，如果现在仓促推出注册制，可能还会引起市场震荡，不利于市场稳定。今年推出不大可能，至于明年能否推出，那要看明年市场的情况。如果明年市场继续保持稳定，很多隐患也消除了，那么，不排除按照市场化的取向，推出注册制；如果明年市场很不景气，谁又敢推注册制呢？

　　宋清辉：2016年是证券市场改革大年。“重头戏”是注册制。因此我认为，股市强烈震荡，以及证监会主席更迭，不会造成股市改革趋于谨慎，反而注册制改革会因此加快步伐。去年12月9日注册制草案获国务院通过，有效期为两年时间，说明注册制改革将循序渐进，给注册制以宽松的成长空间。

　　记者：去年股灾的发生，资本市场的监管能力、监管公共基础设施被广泛诟病。有人提出，应该把几个监管部门都合并起来，还有人建议，从“分业监管”升级为“统筹监管”。请问有何建议？监管方面一年来有何政策动向？

　　吕随启：目前，有建议成立“大金融工委”的声音，由“分业监管”转变为“混业监管”，当然这还仅仅是设想，还没有付诸实施。这样做还是很有必要的，因为我们现在事实上已经是混业经营了，“分业监管”的体制已经不能适应混业经营的现实，往往造成监管的滞后，“混业监管”会弥补目前监管上的缺陷。

　　宋清辉：中国资本市场亟需“超级监管者”。在分业监管模式下，因为监管权限纷争常常导致效率低下。随着金融全球化和自由化以及金融创新的迅猛发展，金融监管环境已经发生了重大变化，分业监管体制已明显不适应新的发展大形势。特别是2015年6月中旬以来的股灾把监管机构打得措手不及，股灾集中暴露了现行监管体制的弊端。资本市场出现的这些问题证明了混业经营是大趋势，我国实行的金融分业监管模式是现阶段出现很多矛盾的重要体制性因素。因此，金融监管需从分业监管向综合监管转变，否则监管的有效性势必会大幅降低。

　　刘维明：救市之初，暴露出的一个重要问题是，监管割裂，各自为政，相互协作差，认识不一，政令不通，进退失据。这造成，救市初期的一些措施并未收到好的效果，而且现在还留下一些“后遗症”。现在相关部门吸取了相关教训，越来越认识到“大监管”“统一监管”的重要性。一年来，“统一监管”方面是有所进展的，比如近期对于券商资管、保险通道业务、银行理财等，已经很明确地显示了统一监管的动作，在市场相对稳定的环境中，不仅对股市，而且对债市进行统一行动，保监、证监、银监、央行的动作现在都是步调一致的。

　　建立证券投资领域公益诉讼制度难度很大

　　记者：在交易机制、退市制度方面，从T1转向T0、放宽涨跌停板限制、强制退市，预计会有新的进展吗？熔断机制短命而逝，是否意味着涨跌停板中短期内不会取消？

　　吕随启：对于强制退市，现在还是有的，我认为，接下来，强制退市执行力度更大一些，是没有问题的。因为现在证券市场里，内幕交易、粉饰业绩、上市公司与游资串通拉升自己股票、披着并购外衣操作市场，这些还比较猖狂。这当然与市场不景气有关，也反映出市场股指偏高，目前高估值的游戏玩不下去了，监管层应该下决心打击这些行为。对于涨跌停板，既然熔断机制被取消，那么，涨跌停板短期应该不会有大的调整，暂时可能不会有大动作。

　　宋清辉：未来，在股票交易、退市制度方面，证监会的这种监管只会越来越严厉。熔断机制有必要但有时多余。涨跌停板的设立，相当于对市场大幅震荡的风险建了一堵“防火墙”，涨跌停板中短期仍有存在的必要性。目前来看，在证券市场没有恢复到稳定的情况下，T0、取消涨跌停限制等都不会轻易实施，需要监管部门、证券交易所等进行更为慎重的分析。

　　刘维明：交易机制，比如T1，短期内不会有大的改变，因为改变之前要有充分的论证，要进行市场调查。现在股指期货还没恢复，还谈不上T0还是T1问题。对于涨跌停板，我认为不会有大的改变，因为它毕竟是很成熟的制度，而且，市场也已经习惯和接受这个机制，有它总比没它好，因而继续保留下去的可能性更大一些。

　　记者：有报道称，自去年股灾以来，投资者人均亏损46.65万，市场信心受到严重打击。在中国股市投资者散户化严重、信息严重不对称的背景下，为保护投资者利益，建立证券投资领域的公益诉讼制度，在可见的未来会有实质推进吗？

　　宋清辉：公益诉讼制度的完善，将会对企业违法行为产生较大的威慑力，虽然很有必要但仅靠监管层的力量，在未来实质性推进难度很大。遗憾的是，散户的维权意识觉醒的时刻还没有到来。仍然有大量的散户迷信甚至崇拜权威，相信所谓“股神”的存在——若真有“股神”存在，他们根本没有时间会在你面前做所谓的预测，这从一个侧面说明了对散户的教育任重道远。在国外，证券领域的公益诉讼已经有较为成熟的实践经验，为当地市场中小投资者提供了相应的保证。在中国监管部门监管趋严的情况下，因此非常有必要推出证券投资领域的公益诉讼制度，以增强对上市公司的监管力度，让因资本市场企业虚假陈述、内幕交易导致利益受损的投资者能够集中起来，通过合法、有效的方式来维护自己的权益。

　　吕随启：建立证券投资领域的公益诉讼制度，保护投资者利益，我认为，短期内是不容乐观的。因为目前投资者保护现状，和股市的基本定位有关，需要强调股市投资和融资功能并重，而不是将融资功能作为第一位的功能，只有这种定位摆正之后，才能真正进行保护投资者利益的工作。