董登新：再谈注册制与IPO负面清单

大参考

再谈注册制与IPO负面清单

――IPO负面清单是注册制的底线管制

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

　　2015年10月19日，国务院发布《国务院关于实行市场准入负面清单制度的意见》。意见明确安排：按照先行先试、逐步推开的原则，从2015年12月1日至2017年12月31日，在部分地区试行市场准入负面清单制度，积累经验、逐步完善，探索形成全国统一的市场准入负面清单及相应的体制机制，从2018年起正式实行全国统一的市场准入负面清单制度。

　　市场准入负面清单制度的内核是：简政放权、放管结合，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用。把转变政府职能与创新管理方式结合起来，把激发市场活力与加强市场监管统筹起来，放宽和规范市场准入，精简和优化行政审批，强化和创新市场监管，加快构建市场开放公平、规范有序，企业自主决策、平等竞争，政府权责清晰、监管有力的市场准入管理新体制。

　　2015年12月27日，第十二届全国人大常委会第十八次会议在北京审议通过《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定(草案)》(以下简称《决定》)的议案，该决定自2016年3月1日施行，授权有效期为两年。

　　人大授权国务院实施注册制的决定生效，意味着IPO注册制正式实施的生效。从理论上讲，2016年3月1日就可以正式推行注册制。也就是说，最快在2016年元旦后，证监会就可以发布IPO注册制草案，向全民征集意见。征集意见一个月后，在3月1日就可以正式实施IPO注册制。事实上，在过去两年我们已为IPO注册制改革进行了充分准备，现在正是水到渠成、落地开花的时候！

　　IPO注册制的最大看点，就是IPO的实质性审核权将由证监会转移给上交所和深交所，证监会将不再干预或控制IPO节奏与IPO定价。更为重要的是，IPO审核机制将会发生翻天覆地的巨大变化。

　　在核准制（行政审批制）下，IPO审核机制是一种“海选”或“选美”机制，其实质是“好中选好、优中选优”，证监会是“海选”裁判，何为美？何为优？最终由证监会一家说了算，监管者代替投资者对企业投资价值进行实质性判断并担保，市场和投资者均没有话语权。更糟糕的是，IPO节奏或IPO指标必须服从最严厉的指令性计划管制，通过严格的海选及排队打分，它将IPO变成了少数精英企业的特权或专利，IPO审批变成了最典型的“饥饿营销”游戏，最终导致IPO门槛不断地被人为抬高，并远超出了上交所或深交所制订的IPO标准，其直接后果是IPO指标严重稀缺，它一方面推高IPO门槛和IPO身价，另一方面怂恿炒壳重组游戏，鼓励股民参与垃圾股的暴炒与赌博游戏，这也是造成A股“上市难、退市更难”的制度根源。

　　然而，注册制全面推行后，IPO审核机制将变成一种“通级”或“考级”机制，就像英语（四、六级）通级考试，或计算机技术考级一样，只要达到“门槛线”，就可以发放英语四、六级合格证或计算机技术通级证，但这些人是否属于真正的“人才”，是否录用，则主要取决于用人单位自己判断和决策。在注册制下，IPO审核不再是“海选机制”，而且IPO门槛固定、透明，证监会不再担任裁判或考官，上交所或深交所负责独立制订IPO标准，而且独立担任IPO审核裁判，由于IPO标准固定而透明，因此，只要IPO申请企业财务达标，而且信息披露透明、完整、真实、有效、合规，那么，就可以认定其有资格IPO，并发放IPO合格证。然而，在企业获得IPO合格证后，最终能否成功发行，则取决于投资者对企业投资价值的独立判断和决策。投资者相当于上述的“用人单位”，投资该股票必须责任自负、风险自担。

　　事实上，在注册制下，IPO审核的重心是企业信息披露的完整性、真实性、有效性、合规性。那么，谁来对IPO信息造假负责？答曰：发行人和证券中介。发行人是企业IPO信息的原始提供人，而证券中介（包括券商、会计师事务所、律师事务所）则是企业的财务顾问、保荐人及承销商，它们最了解企业的真实财务信息，并由它们规范、审计后向社会提供正规的信息披露文件，因此，如果出现IPO信息造假，发行人及证券中介（包括相关文件的签字人）必须承担全部的法律责任。这是一种“问责”、“追责”，必须承担连带法律责任，包括发行人“强制回购”，以及证券中介的“先行赔付机制”，同时还包括对签字人实施“牢底坐穿”、“倾家荡产”的法律惩戒。试问：只要乱市用重典，还有哪个高管或白领敢拿自己的身家性命来赌来博？

　　在IPO注册制下，证监会将做什么？三件大事：监管、监管、监管。第一，对发行人和上市公司的信息披露进行严厉监管；第二，对证券中介的行为规范及风控、信用进行严厉监管；第三，对证券违法犯罪行为进行严查严打。除此之外，证监会还有另外一项重要工作，那就是对已通过证交所实质性审核的IPO项目进行形式上的注册审核，并在IPO负面清单制度框架内实施“一票否决权”。为此，注册制必须引入IPO负面清单制度，真正落实“放管结合”的新模式：也就是将IPO实质性审核权“放”给证交所，将IPO负面清单撑控在政府手中。

　　市场准入负面清单制度是市场化、法治化、国际化改革精神的集中体现和具体要求，它正是与IPO注册制高度契合、完全匹配的一项制度安排。注册制以IPO标准的多元化与包容性，取代了监管者的过度行政管制，并同时以市场准入的负面清单来确保“放管结合”的底线管制。IPO负面清单制度，在设计理念上，应该重点突出“诚信守法”与“社会责任”的底线管制。具体地讲，IPO负面清单至少应该包括以下六个方面：

　　（1）环保标准。环保标准也称绿色标准，它是IPO注册制的底线要求之一。证监会在制订“环保标准”时，必须严格遵循国家产业政策导向，对高能耗、高污染企业，资源枯竭性企业，以及落后产能企业，必须紧闭IPO大门，决不能让这类企业进入A股市场。在负面清单-环保标准的制订上，证监会可以联手环境保护部（简称环保部）共同协商。

　　（2）劳工标准。劳工标准也称用工标准，它是企业应尽的社会责任和法律义务。根据《劳动合同法》和《社会保险法》要求，企业员工必须全员参加“五险一金”（养老、医保、失业、工伤、生育；住房公积金），并按法定要求及时、足额缴费。“五险一金”是雇员福利的法定要求，也是强制性的要求，企业没有自主权。如果企业与员工不签合同，或签订合同不规范，或阻止某些员工参加社保，或是少缴漏缴社保费用，那么，证监会就可以行使“一票否决权”。在负面清单-社保标准上，证监会也可与人力资源和社会保障部（简称人社部）协商而定。

　　（3）税法标准。依法纳税是企业的法定责任和基本义务。偷税、漏税、逃税、骗税是严重违法犯罪行为。因此，在负面清单-税法标准上，证监会可以联手国家税务总局协商而定。凡是有偷税、漏税、逃税、骗税行为的企业，在IPO注册时，证监会便可一票否决。

　　（4）信用标准。市场经济既是法治经济，更是诚信经济。企业不仅要守法经营，更要诚信经营。企业合同失信、违约赖帐，这都是不良企业的表现，对于这类有劣迹的企业IPO注册，证监会也有权一票否决。在负面清单-信用标准上，证监会可以与中国人民银行征信管理局协商而定。

　　（5）产品标准。根据产品质量法，如果企业伪造或者冒用认证标志等质量标志；伪造产品的产地，伪造或者冒用他人的厂名、厂址；在生产、销售的产品中掺杂、掺假，以假充真，以次充好，则为严重违法行为。因此，对于这类有劣迹的企业，也不能让其IPO。在负面清单-产品标准的制订上，证监会可以联手国家工商行政管理总局和国家质量检验检疫总局共同商定。

　　（6）其他标准。比方，如果企业参与走私、洗钱等犯罪活动的，也不能让其IPO。不过，“做假帐”属于信息披露监管的重中之重，不纳入负面清单之中。有关其他市场准入负面清单标准，证监会可与公安部、检察院、法院、海关、国家外汇管理局、中国人民银行反洗钱局等协同制订。

　　在上述六项底线标准中，只要有一项不达标，证监会就可以一票否决其IPO注册申请。为了防止IPO申请企业的短视行为，上述六大负面清单的考核期，建议不得短于IPO前至少三年时间。同时，为了防止地方政府保护与干扰，证监会可要求企业必须在所在地权威媒体上公示IPO材料及负面清单核审结论，鼓励民众举报和揭发负面清单中可能存在的重大问题。唯有如此，才能将IPO负面清单制度落到实处。