董登新：中概股回归A股套利存在风险

大参考

　　在A股疯牛狂奔之际，在西方6年大牛市即将谢幕之时，大批境外上市的中概股不约而同地选择私有化回国。据彭博数据，在陌陌公司、中星微电子、中国信息技术有限公司三家最新加入私有化阵营后，本季度发出要约收购的在美上市中国公司总数增加至22家。这究竟是福，还是祸？

　　2015年1月5日，A股创业板指数最低为1429点，截止2015年6月5日，创业板指数创下最高历史记录4037点。在5个自然月份中，创业板疯狂大涨181%，创业板平均市盈率高达145倍！这是世界奇迹，也是中国股市的疯狂，更是创业板的豪赌！

　　然而，A股创业板是一个典型“袖珍板”，总共只有475个小股票，IPO行政审批制极大地控制了创业板新股供给，导致创业板供求严重失衡。创业板开板6年来，由于IPO门槛工业化、IPO节奏行政化，再加上“饥饿营销”的IPO管制，使得创业板扩容困难重重、阻力巨大，它根本无法满足投资者炒小、炒新的巨大市场需求，一旦遇到疯牛或是大资金进场，创业板就会被暴炒得人仰马翻、面目全非。最后，A股创业板因缺乏包容性，也就变成了地地道道的“神创板”。

　　创业板百元股天天不断扩容，股价只有更高、没有最高，千倍市盈率、万倍市盈率队伍不断扩大，机构与散户（包括公募基金）纷纷扎堆创业板，他们搭积木、玩蹦极，只有更高、没有最高的泡沫估值，令中概股羡慕不已、垂涎欲滴。比方，在A股创业板上市的乐视网市值为在美国上市的优酷土豆8倍， 同样，回归A股创业板上市的暴风科技市值则为在美上市的迅雷的8倍。中国创业板这样的日子、这样的幸福，当然会令海外中资概念股心热、心动、心跳，以致于它们居然集体行动起来，玩起来了高价私有化回归的旅程。

　　不用说，提前回归、运气最好、走狗屎运的就是暴风科技。作为回归A股市场的先行者，这家互联网公司曾将赴美上市作为目标，在历经了美国市场的洗礼后，才终于解除了VIE结构并重新回归A股怀抱。

　　根据暴风科技的上市补充法律意见书透露，暴风科技实际控制人冯鑫团队于2006年开始搭建VIE结构，同年引入了境外投资者IDG的150万美元融资。2007年前后，又先后接受了国外投资机构近2000万美元的投资。但在2010－2012年，IDG、Matrix等境外投资方逐步退出暴风科技，各方签署的VIE 协议均宣告终止。2012年VIE结构完全解除，暴风科技宣布将回归A股。

　　2015年3月24日暴风科技顺利回归A股创业板，发行价格7.14元/股，对应的市盈率22.97倍。上市后，暴风科技像暴风一般疯狂，它连续拉出了32个涨停板，最高股价达327元，两个多月暴涨了1400%！与其说这是暴风科技的疯狂，倒不如说这是A股创业板的疯狂！

　　暴风科技股价暴涨，虽与上市公司经营业绩无关，但它能让暴风科技的大股东一夜暴富，并让境外中概股的大股东们顿时产生了羡慕、嫉妒、悔恨的感觉，于是它们一窝蜂地集体行动起来了。这就是暴风科技的示范效应，也是中概股回归的催化剂。

　　今天，当大批中概股从美国牛市顶峰私有化退市时，它们确实看准了美中市场转换将会带给它们的“双重套利”：一是监管套利；二是估值套利。

　　所谓监管套利，众所周知，美国股市IPO虽容易，但上市后却很难受，因为它要接受美国SEC及市场各方主体的严厉监管、监督、市场做空以及投资者集体诉讼的威胁。然而，在中国A股市场虽然IPO很艰难，但一旦上市后就万事大吉，除了证监会几乎无人管你，投资者只管投机炒差价，也不会有市场主体监督你，更不会做空你、索赔你。你可以不分红，也不必理会股东，甚至还可敢信息造假、欺骗投资者，即便被证监会逮住，也只是毛毛雨罚你区区几十万。结果，照样不诚信、心中无法。

　　所谓估值套利，美国股市是一个成熟的市场，其估值大体遵照其业绩及成长性，估值不会严重离谱。然而，A股市场没有理性的估值标准，凡是疯牛来临，所有垃圾股鸡犬升天，市盈率瞬间冲向百倍、千倍、万倍。更重要的是，A股上市可以一口气连拉N个涨停板，让股价一次性透支五至十年的业绩成长性，因此，让打新、炒新者刺激、过瘾，令投资人可以发疯发狂、赌赌新股，让大股东可以轻易超高价减持套现。这也是A股最诱人的地方！

　　不过，对于中概股的批量集体回归，我们必须高度警惕其中存在的系列风险：

　　（1）中概股放弃规范、成熟市场挂牌机会，回归一个不规范、不成熟的市场IPO。很显然，这有悖市场逻辑，或许是非理性行为，这意味着它们放弃了长大、成熟的良好市场环境。

　　（2）中概股在美国6年大牛市的最高峰以最高价要约收购，这样的私有化退市高成本，或许是基于它们对A股IPO高溢价的梦幻与憧憬（冲动），这本身就是高风险。

　　（3）中概股一窝蜂地集中进行私有化退市，这有损中概股的国家形象，境外投资者会认为这是短视的投机或赌博行为，对当地投资者也是不公平的，这样是否会封杀将来的中国企业继续赴境外上市的通道？

　　（4）A股牛市确实疯狂，但这种快牛一般都是短命的，疯牛过后就是五至七年的大熊市，在注册制没有推行之前，旧有的A股运行格局不会改变。基于这一严峻现实，现在从美国私有化的中概股，何时有机会回归A股IPO，仍是一个大问号。

　　A股是一个半封闭的不规范市场，其影响力远不及完全开放的、国际化程度极高的市场，更何况，A股注册制何时推出，仍是一个未知数，但快牛很快终束则可能是一个大概率事件，中概股是走还是留，是赌还是搏？这本身既是莫大的套利，也是莫大的风险。请各自珍重、各自珍惜！