格兰：周一，开盘必读！

lameihua

　　又到了开盘必读的时间。

　　这周市场比较惨烈，指数跌掉200点，中位数跌了6.17%，平均股价跌幅更是达到了13.88%，有点类似于2024年初的感觉，做什么都是错的。

　　这个周末一点儿没闲着，被拉着开了各种线上会议，与买方、卖方交流的比较频繁。实际上，总结下来和大家心里想问的没多大差别，无非是指数怎么看，到没到底？融资爆仓，结束了没有？神秘主力救市，什么时候出手？

　　今天文章，我们把这些问题分析清楚。

　　老规矩，先从宏观开始。

　　我知道市场跌成这样，很多同学已经不想看什么宏观了，认为没啥影响，纯属浪费时间。实际上不是的。

　　越是市场不好的时候，越要看宏观政策的说法。现在都这个样子了，谁知道会不会有政策加码刺激呢？

　　关注的重点仍然是月底的ZZJ会议。这决定着下半年会往哪里发力。

　　外资的观点相对更克制一些，认为七月会议的政策表述，比起今年4月出现一些变化。

　　4月会议对经济的判断是起步有力，主要指标好于预期。到了7月，面对二季度的数据回落，政策表述可能会更加重视经济下行压力。

　　不过在政策重心上倒是没什么变化，供给侧仍然是主线，资源会继续向人工智能、半导体、量子计算、先进制造业和能源安全倾斜。居民消费会获得一定支持，但很难成为财政资源投放的第一顺位。

　　这对于一直期待老登股做反转的同学来说，可能是个不太好的消息。

　　很多人一看到经济数据走弱，第一反应就是等更大规模的财政刺激。比如追加预算，扩大特别国债规模，直接向居民部门发放补贴，或者重新推出一轮全国性的房地产刺激。

　　这显然是不现实的，因为就动能对GDP、企业订单和居民收入的拉动都很有限。

　　现在是看新动能的时代，先把我们自己的生产能力、技术能力和能源保障能力做起来。在这个过程中，资本开支会成为主要抓手，通过产业投资、设备更新、基础设施建设和关键技术攻关，带动相关行业增长。

　　从这个角度看，下半年科技政策的重点，不只是鼓励企业使用人工智能，而是继续增加人工智能背后的基础投入。

　　算力中心要建，国产芯片要研发，先进制造设备要更新，能源和电力系统也要配套。人工智能最终能不能规模化发展，不只取决于模型能力，也取决于芯片、服务器、网络、电力和数据中心能不能跟上。

　　内资机构下的功夫更深，回溯了2024年以来高层领导的地方调研活动，将调研内容归纳为12类主题。

　　从这张图可以发现，会议讨论的重点，往往会提前出现在高层调研当中。换句话说，调研足迹不是简单的行程记录，更像是政策重点变化的一张预告表。

　　这12类主题看着蛮复杂的，实际上可以简单分为两类。

　　一类是宏观政策与区域发展、民生保障、三农问题、安全与风险防控、科技创新与新质生产力、高质量发展与深化改革这种，属于长期重要的常规话题，基本上每次会议都要提一提。

　　另一类是对外开放、绿色低碳与生态环境、数字经济与人工智能、扩大内需、产业链与产业体系、民营企业与营商环境这种比较风向标的话题。虽然不会一直保持热度，但短期更容易调动政策重心和资源。

　　把范围缩小到今年，变化就更清楚了。

　　今年上半年的调研与去年相比，绿色低碳与生态环境议题增加7次，产业链与产业体系增加6次，科技创新与新质生产力增加5次，宏观政策与区域发展增加4次，数字经济与人工智能增加3次，安全与风险防控增加2次。

　　反过来，外开放减少4次，扩大内需减少5次，高质量发展与深化改革减少6次。

　　这就很说明问题了，政策关注的边际重心在往哪里倾斜，看得清清楚楚。

　　这意味着七月议的政策主线，大概率不是简单重复稳增长，而是要回答一个更具体的问题。

　　怎样用科技和产业升级托住经济，怎样把财政资金投到更有效率的地方，怎样在外部环境复杂的情况下守住产业链和能源安全。

　　回到市场。

　　连续下跌搞得大家心情很郁闷。我看给我文章的留言已经从3倍做多家务主动加杠杆到10倍做多家务了。

　　从资金角度看，这显然是一次由去杠杆引发的压力测试。尤其是双创市场，表现更明显一些。没办法，优质科技股贵啊，动不动就几百块，散户为了参与，只能被动加杠杆，不然连入场券都拿不到。

　　现在A股市场的杠杆情况怎么样了呢？

　　从卖方最新统计的数据看，融资盘本周撤出了1268亿元，连续三周净流出，而且撤退速度越来越快。两融买入额占全A成交额的比例，也创下年内最低水平。

　　前期行情上涨时，两融资金不断买入，融资成交占比提升，市场形成一种正反馈。股价上涨吸引更多融资资金，融资资金继续推高股价，涨幅越大，参与者越多。

　　现在这个过程正在反过来运行。

　　股价下跌以后，融资买入减少，部分持仓被主动减仓，部分账户因为担保比例下降而被迫控制风险。市场从正反馈转向负反馈。

　　融资资金的交易意愿，像是霜打的茄子。

　　当前压在科技资产估值上的主要压力有两个。

　　第一个压力来自2027年资本开支增速可能放缓。

　　市场目前一致预期，2026年北美几家大型云厂商的资本开支增速可能达到80%至90%，总规模约为7000亿美元。

　　到了2027年，资本开支总额可能进一步上升到1万亿至1.1万亿美元。

　　只看总金额，这个数字仍然很高。

　　问题在于增速。

　　按照这一预测，明年的资本开支增速大约在20%至50%之间，已经低于今年的增速。更麻烦的是，明年资本开支金额的上修，可能有相当一部分来自存储和其他硬件涨价，而不一定来自实际出货量增加。

　　简单说，钱花的多了，不等于建设的数据中心一定同比例增加。

　　这样一来事情就有些麻烦了，如果都是材料、供应商在涨价，云厂商多花出去的钱也没有带来设备数量上的提高，那么这种资本开支增长，并没有想象中的那么强。

　　第二个压力来自于token支出指数回调。

　　不少人把这个解读成对AI需求减弱。这是在乱说。

　　Token消耗量还是在保持小幅上升的，说明企业和个人调用AI模型的需求没有停止。指数下降的主要原因，是单位Token价格下跌。

　　这背后我们占了很大一部分原因。

　　我们的开源模型与老美闭源模型之间的价格差距比较明显。以DeepSeek和Claude为例，开源模型的单位Token价格可能比闭源模型低2倍至3倍。

　　可模型能力差距却在持续缩小。用户又不傻，自然会选择性价比更高的产品。国产模型使用量增加，整体Token平均价格就会下降。

　　现在市场都在盼着神秘主力快点出手。

　　神秘主力确实出手护盘了。

　　而且这次并没有认准了沪深300和上证50干拉指数，中证500、中证1000、科创50 和创业板指数都进行了配置。

　　也就是说，神秘主力这轮不只是托住银行、保险、石油等权重股表面稳住指数那么简单，还通过覆盖中小市值公司，缓解市场中小盘股票流动性快速收缩的问题。以及参与到科技方向，对冲科技板块去杠杆形成的集中卖压。

　　多管齐下，形成系统性护盘。

　　这里有一个误区，就是有人护盘就代表一定反弹。

　　护盘只是保底，想要指数上去，还需要更强的逻辑。因此，指数企稳和个股结构企稳，不是一回事，要分开看。

　　未来更合理的基础情景是：先进入慢节奏，修复急跌斜率，再横向震荡和分化，最后大家拿着放大镜去看业绩，由财报和新产业催化决定哪个方向能带着指数重新向上。

　　从我的观察看来，下一轮行情带头的可能还是科技股。但交易逻辑，会从之前的炒作涨价、仓位博弈，切换到真实需求、产品落地、技术迭代以及实打实的利润。

　　最后，祝大家周一开盘大吉！