三年一倍：股市中最昂贵的一句话：这次不一样！！！

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　　在股市投资中，有一句话被广泛认为是代价最为昂贵的，那就是：这次不一样。这句话背后所蕴含的深意和历史教训值得我们深入探讨和反思。

　　马克·吐温说过：历史不会重复，但总会押着同样的韵脚。其实，太阳底下没有新鲜事，股市同样也没有新鲜事。

　　每当遇到熊市大跌时，投资者总是比以往任何一次都恐惧的认为这次不一样了，这次股市肯定要推倒重来，但最终的 结局往往是熊去牛来：这次还一样。

　　而每当遇到牛市疯狂暴涨时，又会说这次也 不一样了，这次一定会长牛，股市会长期上涨，但最终的结局依然是牛去熊归： 这次还一样。

　　虽然历史不会重演，但总会惊人的相似。

　　回顾历史，历史上这种涨了永远涨、 跌了永远的跌，每次总是有各种各样的理由来说这次不一样的情景时有发生。

　　其 中，17 世纪郁金香泡沫是人类历史上第一次有记载的金融泡沫，当时所有投资 者都以为郁金香会长期上涨，永远会不停地涨。

　　按理说这么大一次金融泡沫事件， 后人应该汲取教训，永远不会再犯。然而正如德国哲学家黑格尔所言，人类唯一 能从历史中吸取的教训就是，人类从来都不会从历史中吸取教训。

　　当时间来到 1720 年春天，南海泡沫再次重演，这次比上次更加疯狂。以至 于连牛顿感叹道，我能算准天体的运行，却无法预测人类的疯狂。

　　人类总是说鱼 的记忆只有 7 秒，而历史一次次的证明股市中投资者的记忆也许还不到 7 秒。

　　紧随其后法国密西西比泡沫，1929 年美国股市泡沫、互联网泡沫、次贷危机 泡沫等依次发生，每次泡沫发生的时候，人们都是疯狂的说这次不一样，争先恐 后地冲进市场，唯恐错过暴富的机会。

　　但是，每次结局都是这次还一样。

　　每一次 泡沫都感觉像是史无前例，其实不过是历史长河中的一朵小小的浪花而已。

　　我们把时间拉回到我们 A 股，中国股市也是一次又一次地在重复上演这样的 故事。

　　1993 年疯狂大牛市顶部时，股市对我们新中国来说是新生市场，新中国、新 气象、新市场，股市就得天天涨，投资者都说我们和外围股市就是不一样。随后， 指数双腰斩式暴跌。最终结局：这次还一样。

　　2001 年互联网大牛市顶部时，互联网改变生活，互联网改变世界，投资者都 说这次不一样。随后，指数腰斩且下跌了 5 年之久。最终结局：这次还一样。

　　2007 年疯狂大牛市顶部时，我国加入 WTO 后经济高速发展，股市就得高速 上涨，投资者都说这次不一样，打死也不卖，股指看到 10000 点。随后，上证指 数双腰斩从 6124 点下跌至 1664 点。最终结局：这次还一样。

　　2015 年杠杆大牛市顶部时，科技创新，万众创业，投资者高呼我们不一样。随后，发生股灾，指数连续熔断。最终结局：这次还一样。

　　2021 年核心资产大牛市顶部时，注册制下核心资产永远会是牛市，投资 者无脑的买买买，说什么我们已经港股化了、国际化了，所以这次不一样。 随后，核心资产暴跌，腰斩及双腰斩比比皆是。最终结局：这次还一样。

　　每次大牛市顶部泡沫破裂前往往都有各种各样的宏大叙事让投资者认 为这次不一样，然而每次最终结局依然是这次还一样。

　　如果这次不一样只是在泡沫破裂前的时候发挥作用，那么这句话就不会 成为最贵的一句话。

　　相反的，它在投资之中最悲观的时候同样发挥着作用， 每次股市底部的时候也都会伴随各种鬼故事，这些鬼故事背后的逻辑都是这 次不一样，但最终的结局依然是这次还一样。

　　1994 年超级大熊市底部，当时市场弥漫着关闭论调，说资本市场不是资 本主义的产物，我们可以试试嘛，实在不行可以关闭的。投资者被这些利空 吓掉了魂，惊恐到这次不一样。随后，股市迎来反转上证指数从 325 点最终 上涨至 2245 点。最终结局：这次还一样

　　2005 年熊市底部时，都在担心股权分置改革后，市场全流通以后会面临 天量的增量筹码，甚至当时一位基金经理就辛辣地说一桶垃圾配送给你两桶 垃圾，就值钱了吗？当时最流行的说法是推倒重来，大家都在说这次不一样。 然此时此刻便产生 998 点的历史性大底，随后股市迎来了反转上证指数从 998 点上涨至 6124 点。最终结局：这次还一样。

　　2008 年超级大熊市底部时，投资者都在担心美国的次贷危机演变为类 似 1929 年的大萧条，进一步担心引发全球金融海啸，进一步担心我国股市 跌回 1000 点。同时还对 2008 年底刚出台 4 万亿相关稳增长政策担心和质 疑，大家都在说这次不一样。随后，股市迎来反转上证指数直接翻倍上涨。 最终结局：这次还一样。

　　2014 年熊市底部时，投资者都在担心旧的增长方式遇到了瓶颈，制造业 投资持续下行，靠投资和出口拉动经济的路已经走到了尽头等，大家都在说 这次不一样。随后，股市迎来了杠杆牛，上证指数从 1849 点上涨至 5178 点。 最终结局：这次还一样。

　　2016 年股灾底部时，全球金融市场爆发震荡，美股大跌，纳斯达克一周159内跌幅超过 1000 多点，日本股市、欧洲股市均短期内急剧下跌，新兴市场更是 惨不忍睹，中国 A 股更是出现两次熔断，上证综指从 3500 多点以上一个月内下 跌近 1000 点，创最近两年多年低点 2638 点。投资者都在担心会发生全球金融危 机，大家都在说这次不一样。随后，股市迎来反弹价值股持续上涨。最终结局： 这次还一样。

　　2018 年熊市底部时，投资者都在担心中美贸易摩擦引起的全面脱钩，进一 步担心经济增速大幅下滑等，大家都在说这次不一样。随后，股市迎来了核心资 产抱团牛，核心资产被持续爆炒。最终结局：这次还一样。

　　现在（2024 年初）正在进行的熊市底部，投资者都在担忧经济复苏的进程、 担忧房地产仍未回暖、担忧新能源的产能过剩还没消化、担忧地缘政治格局，担 心会像日本一样会失去 30 年，进一步担心国运的问题，大家都在说这次不一样。 随后会发生什么？最终结局是否是这次还一样？未来的时间会验证。

　　历史一次又一次的证明，这次不一样，其实每次都一样。

　　股市当中不光大盘 牛熊每次都一样，就连每次的行业抱团炒作也是每次都一样！

　　抱团就是抱团取暖 的意思，也就是说参与者持续加仓并持有一个板块接近甚至超过 30%，不轻易调 仓换仓，时间最少持续两个季度以上，我们称其为抱团。抱团炒作的路径一般都 是这样的。

　　一些机构投资者集中买入一些优质公司的股票，这些公司的股票因为大量的 买入而大幅上涨，估值则达到六七十倍 PE，甚至上百倍 PE 的水平。

　　由于这种买 入导致股票价格上涨，机构投资者的业绩也就因此大幅跑赢市场。而随着业绩的 上升，新发行的基金等产品也受到市场热捧。

　　因此，有更多的新资金流入市场， 这些资金再次被投向同一批优质公司的股票，导致这些公司的股票价格继续上扬， 估值继续拔高。

　　同时，由于市场上的流通盘已经慢慢被之前的持仓锁定，因此每一次新的上 涨所需要的资金，变得越来越少。

　　抱团过程出现了经典的“抱团-申购-买入抱团 板块-抱团板块继续上行-吸引更多资金加入抱团”的正反馈，这种经典正反馈必 然会引发估值的高溢价。

　　抱团到了后期，反而会有很多投资者越发坚定地认为该板块永远会涨。而机 构越想要业绩好，就越要重仓买入抱团的板块，且需要最坚定最持久持有。一般他们不敢随意提前调仓，因为他们会想，这个板块涨的这么好，虽然高估了， 但调到其他不涨的板块，业绩怎么办？

　　每次抱团都是这么一个过程，每次过程都很相似。每次抱团真正瓦解前， 总会有 1-2 次假摔。假摔过后，抱团股会以更陡峭的角度上行，抱团的人们 也会更加坚定。直到有一次，真摔倒时，虽然不愿意相信是真的，但确实是 真的。

　　当出现下面信号抱团必备瓦解。

　　1、上市公司的利润增长达不到投资者的预期，导致人们不再买入。

　　2、上市公司大股东觉得股价贵的太离谱，因此减持套现，或者增发， 导致股票供应量大增，超出资金购买能力。

　　3、一些机构投资者觉得股价实在太贵，于是开始先于同行减持，最 后导致牢固的抱团持股格局崩塌。

　　4 、当市场出现一些负面新闻（或者政策开始控制）导致市场短暂下跌， 盈利丰厚的投资者开始争先恐后地出逃。

　　当流动性收紧，减缓或关闭基金发行，老基金申购减少，甚至开始赎回， 基金经理被动卖出抱团股，股价下跌，带来净值下跌，而净值下跌，又带来 更多的基民赎回，负反馈形成时。

　　每次抱团最后都是一地鸡毛，古今中外， 概莫能免。

　　大 A 历史上有过五次比较大的抱团行情，第一次抱团行情发生在 2003 年。

　　2003 年股市行情的最大特征就是“价值投资”行情，号称价值投资元 年。大盘蓝筹股的走强不仅源于基本面强劲，也源于投资理念的变化，自2001 年后，机构投资者不断壮大，基金迅速扩容，QFII 正式进入我们证券市场。  2003 年最火热的就是“五朵金花”行情。钢铁、煤炭、金融、石化、电 力这五大行业龙头展开了一轮气势如虹的上涨，成了 2003 年整个市场的旗 帜。

　　2003 年整个市场都在追逐核心资产，全部是大市值公司在上涨，小市值 公司全线下跌。2003 年全年上证指数上涨 10%，而全部个股收益率算术平均 值下跌 12%，全部个股收益率中位数下跌 18%，有 75%的个股下跌。

　　当时都说 未来是价值投资的天下，五朵金花会永远上涨，说什么这次不一样，后来呢？

　　抱团松动后的 2004 年，所谓的五朵金花全线暴跌，还是这次还一样！

　　大 A 历史上的第二次抱团行情发生在 2007 年“5·30”之后。

　　在 2007 年半 夜出台提高印花税政策，随后股市全线下跌，大盘蓝筹短暂下跌后企稳，而小盘 股则正式见顶，直至大盘冲击 6124 点，小盘股也没有突破“5·30”时的高点。

　　“5·30”之前是散户消灭低价股的时代，自“5·30”之后风格切换至基金抱团 大盘蓝筹，抱团蓝筹发挥至极致，疯狂到最后把大盘指数定格在 6124 点，自此 之后上证指数至今也没有突破该高地。

　　当时抱团的背景是人民币贬值，利好国内金融、地产，其口号是 A 股的黄金 十年开始。

　　抱团把金融地产保险干到 60-100 倍估值，这次金融地产抱团雪崩之 后，券商龙头中信 7 年后才创出新高，但是估值已经长期回落至 30 倍以下。地 产龙头万科 8 年后才创出新高，但是估值已经长期回落至 10 倍以下。保险龙头 平安 10 年后才创出新高，但是估值已经长期回落至 10 倍以下。

　　年年岁岁花相 似，岁岁年年人不同。每次只是换个口号，换个马甲而已。这次不一样，其实每 次都一样！

　　大 A 历史上的第三次抱团行情发生在 2011 年的春天。

　　当全球逐步走出 2008 年的金融危机的阴霾，猛然发现只要人活着，就得吃喝，这就是消费，食品饮料 开始抱团粉墨登场了。消费本来是稳定的需求，不论是否危机抑或者疫情，都得 无条件的消费。

　　2008 年金融危机后，“四万亿”稳增长政策重磅推出，随后物价 上涨，上市公司业绩迅速恢复反转。随着通胀不断回升，消费股的业绩始终保持 高增长，机构开始不断加仓，成为第一重仓板块，消费抱团开始了。  当时抱团的背景是经济下行，刺激经济先利好消费，口号是利好消费必然白 酒最受益。

　　2011-2012 的上半年，消费涨幅近 50%，而同期其他板块全线下跌。 消费产品提价，业绩超预期，别的板块在持续下跌，而消费持续上涨，给人的一 个错觉就是，消费会永远上涨，任何时候买入都是对的。

　　当时抱团把中证消费板 块指数干到 60 倍估值，最终白酒塑化剂事件爆发，加上后面的三公消费受到抑 制，消费抱团开始瓦解。中证消费指数最低跌至估值 17 倍。

　　从 60 倍跌至 17 倍， 难道消费不香了吗？

　　滚滚长江东逝水，浪花淘尽英雄，这次不一样，其实每次都 一样！

　　大 A 历史上的第四次抱团行情发生在 2013 年。

　　在 2013 年的第一季度，当 TMT 指数已经腰斩有余时，悄悄业绩开始由负转正，随着智能手机的普及，2G 手机被全面淘汰替换掉，相关产业链的上市公司业绩开始反转突飞猛涨。机构 持续加仓 TMT，TMT 指数估值从最低的 26 倍，一路飙升至 60 倍，创业板指 数估值从 29 倍一路干到 65 倍。

　　经典的“抱团-申购”正反馈再次上演，这 一次的主角，不是银行地产，不是消费医疗，而是 TMT，电子+互联网+安防 成了当时的抱团三角，随着正反馈再次形成，抱团愈演愈烈，基金规模再度 迎来小爆发，到 2015 年 6 月，相比一年前扩张了近一倍，达到 3.3 万亿份。

　　随着基金的继续抱团，估值被继续提高，TMT 指数在 2015 年上半年，涨 幅高达 147%，创业板指更是从 1000 点左右，涨到 4000 点，涨幅达到 4 倍， 估值双双突破了 100 倍。

　　那时，有一句话非常有名：看基本面（估值）就输 在起跑线了。

　　后来呢？随着去杠杆而切断资金流入，股灾来了，千股跌停， 多少人的财富瞬间化为灰烬，轻轻地抱团来了，轻轻地人家又走了，挥一挥 手，不带走一点市值，一切的一切就这么风轻云淡般的飘走。

　　这次不一样， 其实每次都一样！

　　大 A 历史上的第五次抱团行情发生在 2019 年。

　　经过 2015 年股灾的千股 跌停，经过 2018 年漫漫下跌路，随着未来注册制的逐步普及，此时市场上 还对上一次爆炒小盘垃圾股的刺痛深深伤害着，市场先生自然而然地选择了防御，基金开始抱团食品饮料白酒和科技，在 2020 年年初随着疫情的爆发 医药再次加入抱团。市场开始了炒作消费升级和消费降级，市场开始了炒作 疫情医药。市场开始了炒作掐脖子的芯片半导体等科技。基金对消费医药科 技的配置从 18.3%一路加仓至 30%多，抱团取暖正式形成。

　　在这个特殊的时期，互联网的普及，本轮抱团被演绎到了极致。首先是 部分基金集中买入一些优质公司的股票，这些公司的股票因为大量的买入而 大幅上涨，估值则达到六七十倍 PE，甚至上百倍 PE 的水平。

　　由于这种买入 导致股票价格上涨，基金的业绩也就因此大幅跑赢市场。而随着业绩的上升， 新发行的基金等产品也受到市场热捧。因此，有更多的新资金流入市场，这 些资金再次被投向同一批优质公司的股票，导致这些公司的股票价格继续上 扬，估值继续拔高。同时，由于市场上的流通盘已经慢慢被之前的持仓锁定， 因此每一次新的上涨所需要的资金，变得越来越少。

　　抱团过程再次出现了经典的“抱团-申购-买入抱团板块-抱团板块继续上行-吸引更多资金加入抱团”的正反馈，这种经典正反馈再次引发估值的高溢 价。抱团到了最后，很多投资者越发坚定地认为抱团股永远会涨。

　　当时的口号是 美股化、港股化，只能龙头涨，不要怕高。当时中证白酒的估值，全部处于历史 最高位处，医药一样被抱团到了历史最高估值。

　　而所谓的各种茅的估值更是夸张的让人难以置信：通策医疗市盈率 220 倍， 宁德时代市盈率 211 倍，中国中免市盈率 182 倍，爱尔眼科市盈率 176 倍，经纬锂能市盈率 164 倍，药明康德市盈率 133 倍，凯莱英市盈率 110 倍，阳光电源市 盈率 106 倍，山西汾酒市盈率 121 倍，金龙鱼市盈率 105 倍，恒瑞医药市盈率 101 倍，汇川技术市盈率 99 倍，真茅贵州茅台市盈率 70 倍等。

　　后来呢？天底下 没有什么新鲜事，随后赛道股还是崩了，这些所谓的茅腰斩、双腰斩比比皆是， 下跌了后的今天才逐步见底企稳。

　　这次不一样，其实每次都一样！

　　以上这五次抱团的内容是我在 2021 年 1 月底至 2 月初核心资产抱团的最顶 部发表在三年一倍公众号上的内容，小伙伴们喜欢的话可以去三年一倍公众号重 温历史。

　　投资过程中，我们总是习惯了对于市场趋势“线性外推”，在乐观的时候更 乐观，在悲观的时候更悲观，这都是人性使然而已。

　　你发现了没有？每次熊市暴跌都说这次不一样，但是当牛市来临上涨后每次 都一样。

　　你发现了没有？每次牛市暴涨也都说这次不一样，但是当熊市来临下跌后每 次都一样。

　　你发现了没有？那些年的大熊市，往往叠加了多重当时看起来合理又无解的 利空因素，但是最终又总能浴火重生。

　　你发现了没有？等后来股市涨起来，曾经的鬼故事利空和担忧都不翼而飞， 最终也无人再提及。

　　你发现了没有？那些年的大牛市，往往叠加了多重当时看起来合理又美好宏 大叙事，但是最终又总是魂飞湮灭。

　　你发现了没有？等后来股市跌下去，曾经的美好宏大叙事都如水中月镜中花， 最终也都销声匿迹。

　　你发现了没有？在这些 A 股的至暗时刻，当时身居其中的人，和现在的我们164一样，有点恐慌、有点难熬。

　　你发现了没有？那些能够穿越牛熊的人，无非是多了一点点信心，少了 一点点悲观而已。

　　你发现了没有？历史总是一次又一次的再重复，可惜的是投资者却从没 未吸取过教训。

　　俗话说没有一个冬天不可逾越，也没有一个春天不会来临。涨涨跌跌， 跌跌涨涨，股市就是一个接着一个的周期再往复循环。

　　这次不一样，其实每次都一样。世界上根本就没有鬼，树也不可能长到 天上去，不合理的价格终究会出现均值回归。

　　这次不一样，其实每次都一样。年年岁岁花相似，岁岁年年人不同而已。

　　这次不一样，其实每次都一样。一切都是周期和轮回，而那不变的，是 人性！