格兰：全球跳水！出什么事了？！

lameihua

　　昨天全网都在高喊二次起飞，欢呼上涨的时候，我还是顶着压力、泼了点冷水，让大家继续管住手、别上头，别看到阳线就往里追。

　　可能这么直接提示风险，确实挺得罪人。

　　但是只要对我们格兰投研的同学们哪怕能多帮到一点，那我觉得还是值得的。

　　今后，我还是坚持讲良心、说真话，分享有价值的观点，也希望同学们能继续多理解、宽容、支持老师。

　　网友的段子也升级了：以前大家说 4000 点是“收费站”，来回收过路费；

　　这两天发现，4000 点更像“停车场”——车停上去不动也得按小时收费。

　　实际上，这轮全球普跌，导火索还在对岸。

　　政府关门的事解决了，不过市场一点也不买账，来了个股债汇三杀。

　　这事儿挺反常，哪里出问题了呢？

　　原来是白宫新闻秘书昨天说了句很吓人的话，10月份的CPI和就业报告，可能永远不会发布。

　　这对美联储来说是致命的。

　　老美11月到12月的通胀很可能有个坎，可偏偏这个时候看不到数据，成了睁眼瞎。

　　为了保险起见，美联储只能变得更加谨慎，保持鹰派姿态。两位美联储地区联储主席（波士顿 Collins、亚特兰大 Bostic）在公开场合先后放鹰，表示在看不到完整数据、通胀仍高于目标时，不赞成在 12 月继续降息。

　　这样一来，降息的预期便受到非常大的影响。

　　从CME芝加哥商品交易所数据看，12月降息预期概率，在几个小时内从7成暴跌到5成。

　　今天晚上和华尔街一个朋友交流，开头就是一句话：

　　“12月的降息彻底从板上钉钉，变成扔硬币。”

　　降息预期减弱，对AI这种长久期资产影响非常大。

　　AI 股支撑的不仅是现在的盈利，而是十年、二十年之后的想象空间。

　　AI 这种典型的“长久期资产”，对利率变化就极其敏感。

　　当“确定的高利率”压在面前，“不确定的远期高成长”自然就要打折扣。

　　再叠加停摆造成的“数据黑洞”，市场开始重新定价一种更糟糕的组合：增长在往下滑（企业裁员、投资放缓）、物价又压不下去（通胀顽固高于目标）、货币政策却不得不偏紧。

　　带着这个结论，我们要思考一个与我们自身密切相关的问题，AI真的有泡沫吗？

　　最近我在这方面做了很多调研，和圈里的分析师、研究员交流了很多。

　　得出的结论是，现在谈论AI泡沫，还为时过早。

　　原因很简单，如果一个产业对人类的改变巨大，那它产生的泡沫注定也会巨大。

　　卖方大致算了一下，如果和2008年的次贷危机相比，AI泡沫可能是那次的5倍。如果和2000年的互联网泡沫相比，AI泡沫可能是20倍。

　　这肯定是到目前为止，人类历史上最大的一次泡沫了。

　　身处在这么大的产业趋势中，我们很难判断自己是不是在泡沫里，更难判断现在身处在什么位置。

　　但可以肯定的是，AI对人类生活的改变，一定会远远大于互联网。

　　那么如果AI真的有泡沫，那么这个泡沫，也一定会远远大于互联网。

　　现在外面很多人喜欢拿AI和世纪初的互联网泡沫作对比，实际上两者差别蛮大的。

　　最大的差别在于对算力的消耗。

　　在互联网时代，我们发信息、浏览网页，几乎没有任何算力消耗，更多的是在流量层面。

　　但现在，哪怕只是打开一个AI应用问个问题，背后模型搜索、思考、组织答案的过程，都在消耗巨量算力。

　　这就产生了最核心的问题，AI对算力的支出，比互联网多得多。

　　更关键的是，现在的AI公司，赚钱只是在靠C端用户的订阅费和B端企业的API调用费用。

　　还没有真正进入广告、电商、游戏等丰厚的收入场景。

　　如果在简单的对话框上面增加广告等接入，收入体量少说还能再翻两三倍。

　　另外说个打破大家认知的事情，如果只做AI应用的话，很多公司实际上是赚钱的。

　　比如国内的DeepSeek，之前公布的毛利率能达到60%多。

　　其他互联网大厂，做应用的毛利率也能达到20%到30%。

　　那为什么95%的AI厂商还亏钱呢？

　　最根本的原因是把钱都烧在训练上了。

　　以AI应用做得最好的OpenAI为例，需要不断地买卡、租算力，研发下一代更强的模型，来保持它在整个行业中的位置。

　　因为目前AI的发展还远没到尽头，在文生图、文生视频之后，还有3D、物理和世界模型等待着开发出来。

　　现在的AI还看不懂图片和视频，没法完成与现实世界真正的交互，研发投入根本停不下来。

　　那么，作为投资者，我们怎么才能分清到底有没有泡沫呢？

　　我们不妨盯紧这三个结构性的预警指标。

　　最核心的是资本支出。巨头到底还花不花钱？

　　观察厂商们，尤其是头部超大规模厂商连续多年的资本支出，是在上升还是下降。

　　如果他们还在继续卷，那就说明AI的热度没有下降。

　　最直接的是GPU集群。有没有出现“价格战+闲置”？

　　这里要看顶级的GPU集群，有没有出现价格战或长期闲置。

　　价格战说明保有量太高，长期闲置说明对算力已经供大于求。

　　中国台湾的台积电的先进封装产能即使扩到月产 7.5 万片，在 2025 年依然被认为“难以完全满足 AI GPU 的全球需求”，高带宽内存 HBM 在 2024 年只占 DRAM 总需求的 17%～20%，但预计到 2029 年可能接近 50%，厂商们都在加倍扩产。

　　这说明，算力和存储的瓶颈还没有被轻易突破，远谈不上供大于求。

　　最后看大模型的进展。

　　在连续那么多次迭代大模型后，在复杂推理的基准测试上，到底有没有停滞？

　　如果没有停滞，则说明AI还在发展，变得更聪明。如果停滞了，则代表遇到瓶颈了。

　　我们这几个月看到的是大厂还在不断的卷AI大模型的性能，阿里更是要搞个大动作。

　　这不太像一个“技术停滞、只能靠讲故事维持”的末期泡沫，更像是一个”技术突进+价格战刚刚开始”的中场阶段。

　　从投资角度来看，我依然坚定不移的看好国产算力。

　　海外算力的优势在于业绩确定性高，我们可以在市场中做相关的产业链逻辑，要时刻跟踪产业订单和价格的变化。

　　但要是轮估值弹性，还要看我们的国产算力了。

　　核心逻辑在于，我们的大厂AI资本支出高峰期要到明年甚至后年才真正开始。

　　简单讲，海外算力已经在高位“收现金”，而国产算力和本地化基础设施，才刚刚走到“放量扩张”的起跑线上。

　　随着我们AI资本支出的集中爆发，国产算力翻倍增长，这块蛋糕会迅速扩大。

　　最后再聊两句大盘，其实今天开完会忙到现在挺累的，但想到今天大跌，还是多熬两口鸡汤。

　　为什么到了4000点之后，我反复提醒大家不要上头，就是我们可以首先多看看资金行为。

　　最能说明问题的是新成立的ETF基金。

　　按规矩，这些指数基金的股票仓位，应该在很短的时间内，打到90%以上。

　　但数据显示，近期新成立的几只ETF，仓位低得可怜，有的还不到20%。

　　这足以说明，机构们认为4000点的位置，有些贵了，更愿意观望为主。

　　喜欢在这种洗衣机行情里冲锋的，反而是散户。

　　在昨天市场大涨之际，两融余额增加了40多亿，大部分都冲进了创业板。

　　今天再看创业板指领跌全场，这批资金被精准兑现砸盘。

　　这就是现在市场面临的最大困境，机构年终锁利润，散户一看阳线就上头乱操作。

　　希望昨天善意的提醒，能帮助大家躲过今天的调整。

　　从交易的角度看，今天的跳水并不是坏事。

　　正好修正了三季度以来，那种单押科技成长的激进策略。

　　今天的跳水，不是牛市的终结，而是在外部流动性利空下的风格纠偏。

　　科技成长股结构性的机会仍在，只是震荡加剧，不能重仓单押、更不能上头梭哈，而是要多做平衡。需要你把仓位管理好，多做轮动，耐心等待市场风格转暖。

　　该涨的，也总是要涨回来的。