安民：为你解剖：热点行业从扩张到过剩全过程（1）

lameihua

　　昨天的文章，我们讲中国有产业发展规划，主要是产业技术发展规划，但《各行业产能扩张与市场需求匹配规划》相对缺失，是我国垄断全球市场却亏损严重的根源，也是中国试图将社会资本从房地产引导向制造业，却导致制造业大规模投资经常打水漂的根源。

　　今天我们继续朝这个方向深度挖掘，解剖麻雀。我们团队希望从这些分析中找到解决问题的办法。

　　今天解剖的是比亚迪。

　　1. 资产、归母股东权益、负债的扩张（单位，亿元，下同）

　　资产，2019年到2024年，从1956亿扩张到7833亿（今年一季度超过8400亿）。5年扩张4倍，年复合增速31.98%，非常高。归母股东权益增长3.26倍，年复合增速26.69%；负债增长4.39倍，年复合增速更高，34.46%。但负债率从68%上升到77.86%，再回落到今年一季度的70.71%。

　　看负债率并不吓人，但增速吓人。因为公司规模已经很大了。下面是资产、负债和归母股东权益趋势图。

　　总资产8400亿，一个点就是84亿。简单估算，年底净利润增加个400亿，就到8800亿去了。8800亿，负债率上升到73.5%，仍比2024年低1.14个百分点，债务就到6424亿去了，比2024年底多出622亿。

　　下图是负债率。

　　2.资产的扩张

　　图和表，都揭示了公司资产在每年的扩张情况。最高峰是2022年和2023年，在1850亿到2000亿之间。2021年和2024年，都在1000亿左右。今年一季度也有570亿，估计年底的时候，这个数据不会低，大概还在千亿左右。

　　那公司的资产为什么在2021年到2025年高速扩张呢？我们继续抽丝剥茧地追下去。

　　3.归母股东权益

　　前面计算过，年复合增速是26.69%，指数型增长。它是什么概念呢？就是公司如果能以这个速度持续扩张，10年归母股东权益就增长10.65倍，到2029年就过6000亿了。

　　从图和表中可以看出，归母股东权益的扩张，主要是在2021年、2024年和2025年一季度完成的，增长规模380亿到480亿，2022年和2023年是160亿到280亿。见下图：

　　归母股东权益的增长，到底是因为啥？继续追。原因是两个：

　　第一个，扩股（含永续债）。

　　这是两年三次扩股，都是港股。2021年两次，2025年一季度一次。上次的文章中列出了它们融资的额度。2021年1月和11月各增发一次，融资按月底的汇率算，共计358.96亿人民币。2024年有148.94亿永续债，2023年是0。

　　图示如下，见股份增发的结果：

　　第二个，股东净利润-分红。

　　对上表来说，我们补充一个表和图就清晰了。

　　从表中可以看出，差别大的是2021年、2025年一季度，股东净利润远小于归母股东权益扩张的数量，就是因为港股增发。再就是2024年有永续债148.94亿（当年分红了90.12亿人民币，148.94-90.12=58.82，跟表中61.87非常接近）。

　　也就是我们上一篇文章中所讲的，公司净资产的增加，主要是靠扩股、盈利-分红实现的。

　　图更直接，两条线差别大的时候主要是靠融资，差别小的时候是靠盈利-分红，2024年既靠盈利-分红也靠永续债。

　　4.负债

　　公司2019年负债1330亿，2024年就到5800多亿了，年复合增速34.46%。34.46%是什么概念呢？10年，19.31倍。2019年1330.4亿，如果能够再以这个速度发展5年，到2029年就有25694.28亿，那就超过恒大了。

　　所以说，这个速度不具有可持续性。

　　公司负债扩张，靠的是5年。2022年和2023年，扩张了3375.5亿；2021年和2024年，每年550亿，共计1105.55亿。估计今年还会扩张。负债扩张见下图。

　　今年一季度，公司又从港股融资了，因此，估计跟一季度比，负债率再提高3个百分点是没有问题的，就是公司如果不主动压负债，年底负债率完全可以上升。

　　那为什么2021年融资了，负债大扩张是2022年和2023年呢？

　　融资回来，是要建项目扩产能，这需要时间。产能上去，收入就上去了；收入上去了，负债也就上去了。

　　所以负债的高峰并不体现在2021年，而是体现在2022年和2023年。就像今年1季度融资，负债的高峰估计在明年甚至后年体现。

　　也即债务是表，债务背后是产能，产能从业务表现出来是收入，收入扩张，业务带来的负债也随之大幅扩张。看下面的表和图：

　　收入大的增量在2022年到2024年，2021年也达到600亿；负债大的增量在2022年和2023年，也都在1550亿到1800亿。2021年和2024年，负债增量也都达到550亿左右。都是收入起来了，负债也就起来。

　　如果还不明白，可以看下图。

　　从图中可以看到收入增量和负债增量的关系，二者高度相关。即负债增量随着收入增量走，紧紧跟随。

　　那这到底是因为什么导致的呢？因为5个因素：应付账款、其他应付款、合同负债、应付票据及其他非流动负债。不过，我们先看流动负债。

　　（1）流动负债

　　前5年，流动负债年复合增速为35.64%；如果以此速度增长，10年增长21.08倍，即到2029年，将达到22771.76亿。这个数据全国人民都很熟悉，我就不多讲了。也即这种增长不可持续。

　　但流动负债是被动的，后面我们会讲到。

　　流动负债扩张的高峰是2022年，1620亿，2023年是1200亿。再就是2021年650亿，2024年420亿。内在逻辑，跟负债一样的逻辑。

　　（2）非流动负债

　　非流动负债扩张速度要慢一些，5年增长3.55倍，年复合增速28.81%。如果以此速度增长，10年增长12.57倍，2029年就可以达到3144.42亿，一样不可持续。

　　非流动负债扩张的高峰在2023年，为362.93亿。其次是2022年，为188.94亿。再次是2024年，132.63亿。3年增加684.5亿。它主要体现为其他非流动负债。

　　为什么会如此体现，后面我们还会讲到。

　　5.初步结论

　　这么一追踪分析，我们就有了初步的结论。

　　即第一，比亚迪公司资产和债务的扩张，是随业务扩张一起推进的。业务扩张是因，是自变量，债务扩张是因变量。

　　第二，公司股东权益的扩张，主要缘于两个因素，一是增发和永续债；二是盈利-分红。这个结论上篇文章就有。

　　第三，公司负债的扩张，内在逻辑是业务扩张。业务扩张需要融资，融资带来股权投资增加、在建工程增加、固定资产增加等非流动资产快速增长，它们带来产量的增长和销售收入的增长，收入的增长带来负债的增长。也即负债是随收入增长而增长。

　　第四，流动负债增量跟随收入增量而动。

　　第五，非流动负债主要受其他非流动负债左右。

　　文章还没有写完，明天继续。讲下感受吧。

　　我们团队的方法是先不持有观点，而是收集基础数据。基础数据收集齐全后，再进行数据分析和处理，处理完了，结论就有了。因为数据会说话。

　　写这篇文章之前，我们的数据处理已经基本结束了，因此，我们已经有了结论。

　　这个分析非常有价值。我们没有想到，做这个分析，最终让我们摸进了中国典型行业产能是如何扩张的那个大门，看到从产业扩张到产能过剩到行业颠覆到行业危机的发展脉络。

　　而这个恰恰是中国一直没有解决好的问题，中国一直想解决而没有解决。这个问题在房地产行业发生过，在光伏行业发生过（而且光伏还在增长），未来会不会在汽车行业出现？

　　会不会在芯片行业出现？会不会在其他新兴行业出现？

　　为什么会出现这个现象，怎么解决？我们团队从这个典型案例的解剖，找到了问题的缘由和解决问题的办法。

　　那就先说说我们的结论吧。

　　这个问题的解决，除了需要国家级的产业技术发展规划外（这类规划工信部有），还需要“各个产业的产能与市场需求匹配规划”，当然，那些草包规划不算，因为可能不合格。这也是我们给国家的建议，每年要搜集各类数据，做好这个规划，给企业的投资提供指导和约束。

　　国家应该成立相应的行业研究院，对产能快要饱和及快要失衡的行业提供指导和硬约束。国家也好，企业也好，除了技术研发的规划外，更要注重行业产能扩张与市场需求规划的研究和制定，从而避免掉入类似现在的光伏、地产一样的陷阱。

　　这些，昨天的文章中已经讲到了，后面还会进一步讲清楚。