凯恩斯：众神归来，创新药直奔C位

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　　今天大事件：恒瑞医药二季度业绩爆发式增长。恒瑞医药公布半年报显示，营收同比增长21.78%，净利润同比增长48.67%，扣非净利润55.58%，营收和净利润大幅度提高，业绩增长动力主要来自恒瑞医药的核心业务肿瘤药，恒瑞肿瘤药毛利高达92%，向茅台看齐。恒瑞创新药营收66.12亿，同比增33%，占总营收的一半。

　　我在本周一写的《当下是投资医药和医疗股的最佳时机

　　医药投资卷土重来，聚焦哪些点？》文章中讲过恒瑞和科伦的创新药拐点到来。恒瑞创新药管线非常丰富，当然，新药管线在半年报中有详尽叙述，我只挑重点。比较值得关注的是上半年恒瑞有2项NDA受理，10项三期临床，这些就是恒瑞未来1年创新药增收增利的底气。其中值得关注的：其一是GLP-1减肥的HRS9531和HR17031进入三期临床，今年5月，恒瑞将HRS-7535（国内二期，小分子胰高血糖素样肽-1受体（GLP-1R）激动剂）、HRS9531（国内三期，GIPR和GLP-1R的双激动剂）、HRS-4729（临床前，肠促胰岛素）的中华区以外商业化权利授权给美国Hercules公司，这也就意味着恒瑞GLP-1类药物能够很快落地，并给企业带来实实在在的盈利。其二是单抗和ADC等肿瘤药及联合疗法，如单药SHR-A1921和SHR-A1904联合阿得贝利单抗疗法，国产肿瘤药的市场占有率在显著提升，而国产best in class肿瘤药物，既省钱，疗效又好，市场份额势必在未来节节攀升。图片

　　类似恒瑞这样的中国药企，未来发展路径和前景非常清晰：

　　首先，以高毛利创新药替代低毛利仿制药，创新药在营收中占比越高，企业未来成长性越好。其次，提高药物的市场渗透率。恒瑞的发力点是肿瘤，当然，研发能力也覆盖麻醉药和减肥药等领域，但肿瘤药业务依然是恒瑞最重要的业务。那么二季度恒瑞赚这么多钱，是肿瘤病人变多了吗？显然不是，病人就那么多，肿瘤患者是有概率的。而恒瑞所要做的，就是让患者选择恒瑞提供的肿瘤治疗方案。提高市场渗透率，既要技术过关，也要有良好的渠道关系，要让患者容易获取。

　　最后，全球化或者是创新药出海，5月在GLP-1上和美国合作是一个开始，2023年恒瑞海外营收仅2.7%，海外还有很大增长空间，一家大药企，光在国内卷是不够的。

　　新产品（创新药）+新市场（出海）+渗透率提高=恒瑞的业绩增长。那么恒瑞目前的估值贵吗？理论上看偏贵，上半年业绩对应市盈率超过40倍，即便只用2季度的20亿利润为样本，那也是35倍的市盈率。而实际上恒瑞估值刚刚好，因为恒瑞以上业绩增长的动因还会继续强化，换句话说，未来会更好，业绩增长会弥补估值上的虚浮感。

　　最近，医药板块谈的有点密。主要是医药企业盈利能力正在边际改善。仿制药降价带来的负面已经被创新药带来的收益给对冲。以史为镜，日本在地产泡沫破灭后，医药行业通过创新和全球化发展穿越经济周期。诸如武田、第一三共、安斯泰来、卫材、中外制药等如今都是知名的跨国药企，武田制药市值接近500亿美元。当然，日本药厂竞争力不如中国药厂，原因很简单，中国有庞大的市场纵深，一个药，中国市场的潜力是日本的14倍，只要你能研发出来，就有如此庞大的市场在等着你。就好像中国车超越日本车，中国药超越日本药也是时间问题。甚至，美国药也可以挑战下，只要提高中国健康支出占GDP的比重。

　　好消息是，业绩改善的药企并非只有恒瑞，如正大天晴（港股中生制药）调整后净利润也有14%的增长，百济神州营收同比增长65.4%，科伦药业净利润同比28.24%。怎么找到这些优质药企？很简单，拿着研发费用投入排名去筛选，如果药企成功的关键是创新药，那么年研发费用10亿以下的药企一般就不用看了。当然了，年研发费用10亿-20以之间，也有个别药企存在风险，比如有些药企对单一创新药的依赖性太高。长春高新上半年净利少2成，就是对生长激素这个单品依赖性太高，拼命研发的目的是为了摆脱单一品种的依赖。比如复星医药，虽然创新能力很强，但疫苗和XG药物等产品需求退潮，也需要一年时间来缓冲。所以，创新药的核心是未来有潜力的大单品药物，最好是默沙东的K药的潜力。