凯恩斯：暴涨的背后：中国交易

lameihua

　　本周港股网络科技公司继续飙升，快狗打车一天涨91%，热点已经扩散，京东，快手，网易，百度都出现了大幅上涨。最近两周有资金从日本股市，甚至美股流出，进入港股抄底的迹象。甚至从趋势来看，A股和美股有点负相关。从周期看，实属正常，美国如今处在过热到滞胀阶段，是高CPI+GDP走低，中国是复苏阶段，是低CPI+GDP走高。经济基础决定上层建筑，经济实质不同，股市表现势必天差地别，所以，我们看好A股市场的节后表现，连高盛都在高呼：中国交易回来了！

　　日本股市突破4万点历史新高之后，一路下跌，日元也是大幅贬值，套牢了很多中国买家。有人问我两个问题：一个是为什么日本加息日元反而贬值，日股还有解套机会吗？另一个疑问是中国央行谈QE后为什么十年前国债收益率反而迎来一波上涨？当然现在十年期国债收益率又稳定了，价值投资者可能不会有感觉，但叠加杠杆的交易者，可能会被市场折腾的非常痛苦。

　　我一直说，观察需要由表及里，对于日本加息反而贬值这件事，投资人要回归货币贬值的本质，贬值的本质就是国际资本流出。日元贬值冰冻三尺非一日之寒，日本泡沫破灭后大部分时间都是升值，而主要贬值主要是两轮，2012到2015年一轮，2021年到如今第二轮，这一轮从102到160，最近只是突破了阻力，加速贬值罢了。2021年以后这轮贬值非常简单，美联储进入加息，西方主要发达经济体都选择跟进加息，只有日本没有跟，这就导致了日元套利流出，也就是借入日元，兑换成美元和欧元，存在欧美银行吃利息或者买国债。这就是利差导致的资本流出。

　　但与此同时，日本采用低利率政策，通过央行的YCC来保持市场低利率，从而导致国内物价上涨，企业利润显著上升，股市楼市迭创新高。我们知道，资产价格走高势必吸引一部分外资，诸如巴菲特这样的老钱不就来了，而投资会导致外资流入。可以看到，流入的是产业资本，流出的是金融资本，双方擦肩而过：互道一声“傻13”。

　　然，YCC政策也就是量化宽松，由于国债利率太低，全世界都不要日本国债，于是乎，都砸在日本央行手中，这对于日本央行非常痛苦，于是被迫加息和取消YCC。这意味着，之前流入的产业资本如今逻辑发生了根本性变化，而金融资本上，即便加息，如今日元借钱的利息还是很低，理财还有5%。所以，日本国内最后坚守的外资开始溃退。这种情况非常类似于当年的泰铢。而日本能否抵御这波贬值，要看两点，要么央行加息到和美国持平的程度，让利息差消失，要么日本在高利率水平下，保持经济持续活跃，以活跃经济吸引外国投资人。

　　日本这个情况可以看出，其实央行和财政部在各国都存在一些看法分歧。因为央行第一任务是维护币值稳定而不是促进经济发展，所以美联储的政策优先打击通胀率，在1980年代的美联储沃尔克时代，不惜以21%利率的崩溃疗法来打击通胀率，而当下也是如此。而财政部希望的，是低利率发行更多国债。

　　这样你就能了解，为什么中国央行说QE没有让国债收益率（记住：国债下跌，国债收益率上升）暴跌而是来了一波短暂上升。实际上1季度我国经济表现很好，经济工作会议也确定了我国赤字率水平，而4月份数据虽然没有出，但制造业PMI至少是好看的，再加上4月初财政部一直在谈QE的可能性，进入4月之后十年期国债收益率一直在下跌，更确切的说，从去年12月的2.74%跌到了现在2.2%。好了，你是央行，你如果要购买国债，你希望什么？希望利率高一点，换句话说QE是救急，不是就穷的，到了需要QE的时候，是债务水平已经到了不得不货币化的程度。换句话说，由于高层表态，央行是一定会在未来进行QE的，但不是现在，而央行虽然不会唱反调，但会向财政部提出国债发行的要求，来看央行部门负责人的一段话：

　　“央行在二级市场开展国债买卖，可以作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备。央行公开市场操作可以配合财政进行赤字融资，但国债发行规模要相对足够大，同时发行节奏要相对稳定，才能有效实现政策传导，也能避免市场利率大幅波动；而且，未来央行开展国债操作也会是双向的。”言下之意，当前国债发行规模还不够大，节奏还不够稳定，且央行即便开展QE，操作是双向的，双向就是要买，也要卖。

　　实际上，个人有个经验，十年前国债的到期收益率大约在2.5%算是比较合理的，而如今在2.3%，此时并不符合QE救市的条件，换句话说，市场上这么抢手买国债，为什么还要央行来插一手。所以，央行表态之后就有了十年期国债收益率反弹，但到了4月底，十年期国债到期收益率反弹基本结束，因为市场流动性现在还是很充裕的，金融机构和国际买家如果不断的买，市场利率再不断的降，那么十年期国债收益率未来继续下降是非常合理的。