时晨晨：惠誉太会戳痛处了！

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　　惠誉真是太会戳痛处了。

　　4月10日，国际评级机构惠誉（Fitch）将我国的主权信用评级展望由“稳定”下调至“负面”，理由是中国公共财政风险增加。

　　财政部立即就惠誉下调我主权信用评级展望有关问题进行答记者问，说明情况。

　　其实，惠誉下调我国评级展望不奇怪，奇怪的是财政部专门对此进行回应。

　　翻看一下历史，无论是美国，还是我国，对评级机构下调评级展望可能会关注，但是不至于对此召开发布会进行回应。

　　只有国际三大评级机构真正下调主权评级了，相关的官员才会站出来怒喷他们。

　　比如，2011年8月份，标普下调美国主权评级，时任美国总统奥巴马就直接站出来喷他们，结果17天后标普的总裁离职了。

　　2017年，穆迪和标普相继下调我国主权评级，财政部也表示“很遗憾”，认为他们的方法、逻辑和思维，不符合我国特殊国情。

　　2023年8月份，惠誉又下调了美国主权评级，美国财政耶伦也第一时间站出来驳斥，称惠誉此举太武断，且不合时宜。

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　　这种影响力巨大的评级机构，在调整评级的时候，都会提前跟相关的人员进行沟通。

　　比如2011年标普的团队，就跟美国财政部的官员频繁沟通，邮件、电话、现场调研等等，奥巴马当时还很乐观，觉得美国评级不会被下调。

　　哪想到前一天晚上，标普的团队非常不爽地离开了美国财政部，结果第二天就把美国评级下调了，然后直接把奥巴马惹毛了。

　　也就是说，在主权评级被下调之前，其实财政部的人员是知道的，而且下调主权评级的影响也十分巨大，因此会站出来反驳。

　　这次没下调评级，我们为何就主动站出来，驳斥惠誉呢？

　　因为惠誉太会戳痛处了！

　　先看一下，惠誉下调我们评级展望的具体理由：

　　1、近年来巨额财政赤字和不断上升的政府债务，侵蚀了财政缓冲。

　　2、未来几年经济增长，财政政策越来越可能发挥重要作用，从而会使债务不断上升。

　　3、支持中期财政整顿的措施尚不明确。

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　　再看一下，我们反驳的论据：

　　1、惠誉主权信用评级方法论的指标体系，未能有效前瞻性反映财政政策的正面作用；

　　2、我国在处理地方债方面，采取更多更实举措，取得了积极成效。

　　3、下一步，……不断加强地方政府法定债务管理，进一步推动一揽子化债方案落地见效，严格违规违法举债问题监督问责……

　　跳出双方的论战，其实我们只需要看一条：债务能否持续下去。

　　有一个现实是，最近几年，我们债务发行规模确实太大了，两三年就上一个台阶。

　　2017年地方债发行43581亿元

　　2018年地方债发行41652亿元

　　2019年地方债发行43624亿元

　　2020年地方债发行45525亿元

　　2021年地方债发行74898亿元

　　2022年地方债发行73676亿元

　　2023年地方债发行93374亿元

　　短短几年，每年地方债发行规模就从4万亿，上升到7万亿，再上升到9万亿。

　　2024年新发行的地方债规模尚未结束，但是初步统计后，还是9万亿靠上。

　　最近两年，我们又额外增加了1万亿抗疫特别国债，1万亿水利建设特别国债等等。

　　注意，这是每年地方债的发行规模，总的地方债规模（余额）已经超过了40万亿。

　　一句话，这几年国债发行规模确实在迅速膨胀。

　　问题是什么呢？

　　1、融到的钱，相当大一部分都用于还旧债和利息了。

　　大家可能会想，我们发行了这么多地方债，地方融了很多钱，应该有钱搞投资、搞建设、搞经济了吧。

　　其实，不是的。

　　未来几年，地方债集中到期，因此发债融资的钱有相当大一部分，都被用来偿还之前的债务，以及利息了。

　　这一块的占比高达30%-40%。

　　还有一大部分地方债，用于各种日常运营成本。

　　也就说，发了那么多债，融了那么多钱，真正用于拉动经济的资金其实并不多。

　　2、债务融资并未真正得到市场检验，有点像是左手倒右手的游戏。

　　2023年，我们的地方债大幅增加了2万亿，然后市场上表现相当风平浪静。

　　如果全是市场上公开标售，那么这就说明，我们的债务融资得到市场认可。

　　问题是，我们的债务融资并非全部市场化的。

　　截至2023年末中国央行总资产45.7万亿元，创出历史新高，相比2022年扩表约四万亿元。

　　仔细看结构，其实主要就是MLF扩张的厉害。

　　之前都是1800亿左右，但是去年搞了2.5万亿，一下子增长了10几倍。

　　如何理解？本质上就是QE。

　　MLF是什么？

　　央行给商业银行的借款，商业银行为啥需要MLF啊，因为他们的流动资金都去认购城投债，以及其他国债去了。

　　结果就是，国债发出去了，但是央行基础货币扩大了。

　　虽然央行没有直接买国债，但是它只是借助商业银行这个渠道而已。

　　行者孙，者行孙，变一变，都认不出它是孙行者了？

　　QE是什么？

　　站在国家的角度，其实就是左手倒右手的游戏，就是“财政部”倒给“央行”嘛。

　　为何说惠誉太会戳痛处呢？

　　1、惠誉讲的很多都是实话。

　　比如未来的经济拉动，大概率就靠财政刺激，而货币政策主要就是为了配合财政融资。

　　这也是我们一直的观点。

　　2、惠誉的行为会吸引关注，让很多人关注到财政可持续性问题。

　　经过前些年的科普，大家对货币政策的理解其实足够了，但是对财政规则和财政政策的理解还太缺乏。

　　大家只有模糊的概念，什么债务灰犀牛等等，但是每一个财政动作，它具体有哪些影响，还不能深刻理解。

　　而惠誉的动作，直接会让大家关注这一块。

　　3、关键是什么呢？债务这个游戏，靠的只有信心，经不起敲打。

　　国际上有个债务警戒线，60%。即债务规模占GDP的比重不超过60%。

　　问题是什么呢？这不是一个铁律，每个国家承担债务的能力不一样。

　　比如非洲某些国家，政府债务负债率只有50%，还没到国际警戒线，国债市场就崩溃了。

　　货币贬值、恶性通胀等等，搞得经济一地鸡毛。

　　但是，有些国家的政府债务负债率远远超过了国际警戒线，国债市场丝毫没受到影响。

　　而且他们还敢不断加息，丝毫不担忧债务的利息负担。

　　比如美国，政府债务杠杆率早在2010年就告别了60%的国际警戒线，现在超过了120%。

　　日本更夸张，政府债务负债率已经飙升到220%了，还是没啥事。

　　现在，我们国家的政府债务负债率什么情况呢？

　　大家的统计口径不同，有的说79.4%，有的说91%，有的说108%等等。

　　不管哪个水平，现在这个债务游戏还能玩下去。

　　但是，我们究竟还能发多少地方债，谁也不知道。

　　大家比的就是信心。

　　为何民众对美国、日本政府债务的承受力那么高，而民众对非洲国家的政府债务承受力就这么低呢？

　　区别就是大家对它们政府的信心不同嘛。

　　但是，无论是美国、日本的债务游戏，还是非洲国家的债务游戏，本质都一样，都很虚，都是空中楼阁，都经不起敲打。

　　动一个国家的债务信仰，就相当于掘它的祖坟。

　　而惠誉调降主权评级，就是掘祖坟。

　　所以说，惠誉真是太会戳痛处了，逼得我们立马进行反驳。