刘晓博：抄底房地产，巨资杀到！

lameihua

　　抄底中国房地产的巨资，出现了！

　　这就是战略投资万达商管，拿下60%股权的国际投资，一共600亿元人民币！

　　这是5年来，中国私募股权市场中最大的单笔投资。

　　最近几天，这个消息刷屏了：太盟投资集团、阿布扎比投资局、穆巴达拉投资公司、中信资本、ARES在大连签署投资协议，5家机构联合向大连新达盟商业管理有限公司投资约人民币600亿元，合计持股60%，大连万达商管持股40%。

　　“大连新达盟”只是一个股权平台，它的主要价值来自子公司——珠海万达商管。珠海万达商管成立于2021年8月，管理着200多个城市的496个商业广场。

　　拿到这600亿投资，对王健林来说意味着两件事：

　　第一，他终于走出了“财务噩梦”，摆脱了一轮又一轮“对赌协议”的巨大压力，避免了财务暴雷；

　　第二，他失去了对万达商管的绝对控股权，未来只持有40%的股权。虽然仍然是最大的单一股东，但公司的重大事项都要商量着来了。

　　对于深度调整中的中国房地产行业来说，这是一个好消息：毕竟，有大佬们拿着600亿现金抄底了，而且相当一部分来自海外！

　　这笔巨额投资意味着什么，背后有哪些不为人知的故事？

　　熟悉房地产行业的朋友都知道，万达的商业模式在地产商里比较特殊，它虽然也开发住宅、写字楼和酒店，但主要还是商业综合体。

　　看起来，这是个“一本万利”的生意：中国传统的商铺，都诞生在城市繁华的中心区，是历史形成的。在相当长的时间里，不断产生着“一铺养三代”的财富奇迹。

　　1998年全面房改之后，尤其是2003年走出5年通缩期之后，每座城市都像吃了兴奋剂一样，迅速膨胀、变大。地方政府从土地财政中获得了收益，也变得雄心勃勃，不断扩张城市的规划版图。

　　这时候，以万达广场为代表的“商业综合体”出现了。一片价值不高的城中村或者棚户区拆迁之后，规划住宅、写字楼、酒店，配套学校、地铁，再建一个商业综合体，就平地出现了一个新的商业中心。以前需要孕育数十年才能出现的旺铺，往往在几年之间就被制造出来了。

　　在城镇化快速推进时期，万达广场模式可谓参破了中国城市的财富密码，王健林不断复制这种模式，万达的估值也扶摇直上。

　　2014年12月，万达商业在香港上市。虽然彼时实体商铺已经受到了网购的冲击，但由于起步早，绝大多数万达广场占据了城市中心，并没有感到危机。万达商业在香港上市后的市值，在2000多亿港币左右。

　　2015年，A股出现了一波“政策+杠杆”的牛市，上证指数一度冲到了5178点。当时，A股的估值明显比港股高。这让万达管理层萌生了一个强烈的冲动：从港股退市，到A股重新上市，实现更大的价值。

　　2015年前后，有机构给出了万达商业转换赛道后的A股估值：6000亿元！

　　2016年9月，万达商业正式从港交所退市，退市前总市值为2376.8亿港元。

　　为了退市，为了降低杠杆率，王健林引入了战略投资者，签署了对赌协议。所谓对赌协议就是：如果到哪个时间点仍然不能上市，就要按照较高的年利率回购战略投资者的资金。

　　后来的情况大家应该还记得：A股全面提高了房地产企业上市门槛，万达A股上市之路变得异常艰难。

　　按照从香港退市时签署的对赌协议，如果退市满两年或在2018年8月31日前，万达商业未能在A股上市，则需以每年12%的单利向境外投资人回购全部股权，以每年10%的单利向境内投资人回购全部股权。

　　眼看着对赌期将至，2018年上市已无可能，王健林决定搞新一轮引资，替换原来的“战投”。2017年末到2018年初的时候，市场氛围尚好，再加上王健林强有力的朋友圈，一下子引来了腾讯、苏宁、京东、融创的340亿投资，出让的万达商业股份为14%。

　　这意味着，腾讯等四大巨头认可，万达商业估值在2429亿元左右。

　　在那前后，万达忙于降低杠杆率、降低房地产开发业务，变身轻资产管理公司，希望让万达商业的房企色彩全面下降，可以顺利实现IPO。

　　不过，A股的大门依然没能为万达打开。再往后，万达转而申请在港交所二次上市。

　　2021年3月，万达商管成立，正式实现了轻资产运行模式。几个月后，太盟投资集团（PAG）、碧桂园、中信资本、蚂蚁、腾讯、郑裕彤家族等22家投资人对珠海万达商管投资约380亿元持股21.17%，且投资人享有到期赎回权。对赌协议中约定，珠海万达商管最迟在2023年上市，否则需向这些投资者回购股份，并额外支付补偿。

　　按照这次投资的金额和股权比例计算，万达商管经营模式定型后的估值为1800亿元。

　　为什么万达商管的业绩看起来非常不错，而港交所就不批准它上市呢？

　　要知道，港交所是没有“IPO洁癖”的，连博彩公司都可以上市，万达的模式应该没有问题呀。

　　有业内人士解释说：或许，港交所是担心万达业绩的稳定性。要知道，过去两年美国的商办物业价值大幅下跌，甚至出现了崩盘走势。而中国则遭遇了三年疫情，很多商场出租率较低，甚至陷入亏损。万达的业绩为何“风景这边独好”？它能维持下去吗？

　　从2014年12月从香港退市走到今天，万达堪称命运不济，先是赶上了A股拒绝房企上市，后来又赶上了国际形势的变化、欧美商办物业的大熊市。

　　目前内地房地产股市值超过1000亿元的，只剩下万科和保利，而它们两个加起来的市值，也没有当时万达退市时（或腾讯等四巨头入股万达商管时）的市值（估值）高。

　　按照5个海外机构投资600亿元获得60%的股权来计算，此次投资给予的万达商管估值是1000亿元，比2021年夏天时的1800亿元，相当于打了55折！

　　从2014年到2024年，转眼10年过去。如果你复盘一下这10年房地产的风风雨雨，你会发现：

　　虽然王健林一路走得磕磕绊绊，但他仍不失为一个赢家。虽然他卖掉了很多酒店，很多万达广场，但毕竟还持有万达商管40%的股权。还有一批万达广场的所有权，也在他手中。

　　这一轮获得的600亿投资，没有附加对赌条款。虽然王健林失去了绝对控股权，但基本上安全降落了。

　　另一个明智的地产人，同样在2014年做出了一个重大决定：卖掉公司的股权，撤出这个行业。他就是绿城创始人宋伟平，他先是选了融创，后来改卖中交集团，套现了数十亿元，安全降落。

　　同样在2014年前后，就不看好房地产未来的还有潘石屹，他先是停止了拿地、然后卖出了非核心物业。如今也撤离了这个行业。

　　中国房地产狂飙突进地发展了20多年，到2021年恒大暴雷出现历史性拐点，至今已接近3年。这一轮房地产深度调整的戏剧性、猛烈性，几乎无人能准确预计，就连提前几年高喊“活下去”的万科，也低估了调整的幅度。

　　不过，经济是有周期，房地产也是有周期的。从长远看，通胀是常态的、必然的，通缩是非常态、偶然的。

　　正因为如此，当中国不动产价格跌了很多，而且汇率低估的时候，就有外资动了抄底之心。

　　600亿抄底万达的，是5个机构：太盟投资集团、阿布扎比投资局、穆巴达拉投资公司、中信资本、ARES。

　　这5个机构中，有三个之前就投资了万达商管，新增的是两个阿联酋的机构——阿布扎比投资局、穆巴达拉投资公司。

　　主导这次投资的是单伟健，太盟投资集团的执行董事长，这个投资机构的总部在香港。单伟健生于北京，父母都是国家部委干部，先是上山下乡，然后成为工农兵大学生。在中国刚打开国门的时候，他就成为最早几批的出国留学生，拿下加州大学伯克利分校硕士与博士学位，值得一提的是：他的博士导师是现任美国财政部长耶伦。

　　单伟健曾主导当年新桥对深圳发展银行的收购，以及几年后通过置换中国平安股权的方式，获利数倍完美撤出。

　　这一次，他扮演了王健林的“白武士”的角色。

　　为什么新一轮投资主要来自阿联酋？

　　阿联酋虽小，但却是全球重要的石油输出国，官方拥有巨额财富，也是全球活跃的投资者。对于他们来说，分散投资非常重要。无论是美国的科技公司，中国的优质房企，只要有合适的价格都可以买。或许之前投资过于集中在欧美，现在需要分散一些到中国。

　　最近几年，欧美乃至新加坡的不动产投资纷纷撤出中国，再加上房地产的深度调整，给中东的“石油美元”抄底中国提供了机会。

　　毕竟，中国人口多、城市发展模式特殊，城市的人口密度普遍较大，这给商业不动产提供了持续的价值。

　　上述这些，或许都是600亿资金抄底万达的基本逻辑。