任庄主：各位券商首席，请问数据超预期体现在哪？

lameihua

　　2024年3月18日（周一），国家统计局发布2024年1-2月经济数据。解读如下，

　　一、经济基本面表现平庸，不好不坏

　　（一）今年前两个月，社会消费品零售总额达到8.13万亿，创下历史同期新高，同比增加0.42万亿、同比增速达到5.5%。考虑到，5.5%的增速是在2023年相对高基数的基础上实现的，因此基本可以认为今年前两个月的消费端表现还可以。

　　从2023年8月开始，统计局增加发布服务零售额数据（按月发布累计增速），以反映包括交通、住宿、餐饮、教育、卫生、体育、娱乐等领域服务活动的零售额。数据上看，2023年7-12月以及2024年1-2月，服务零售额累计同比增速分别达到20.3%、19.40%、18.90%、19%、19.5%、20%和12.3%，均明显快于商品零售额增速和社会消费品零售总额增速，不过相关指标也显示出一定回落迹象。

　　从口径上看，社会消费品零售总额与服务零售额之间有一定共性（即二者均包含餐饮收入），也有一些差别。例如，社会消费品零售总额还包括商品零售额，而服务零售额亦包括交通、住宿、教育、卫生、体育、娱乐等各方面的服务活动的情况。

　　（二）今年前两个月，固定资产投资总额达到5.08万亿，和2022年水平相当，同比增速达到4.2%，绝对值减少0.28万亿，可以看出绝对值和增速之间的变化之间形成诡异反差。按统计局的解释，固定资产投资绝对规模变化与同比增速之间的差异主要是口径调整后的结果，这意味着市场如果想要看固定资产同比增速这类指标，只能从统计局获得。

　　就投资端而言，今年前两个月基础设施建设投资与制造业投资同比增速分别达到6.3%和9.4%的水平，保持在相对高位。同时结合7%的工业增加值增速来看，经济基本面相对好一些的表面主要体现在生产与投资端，结构化特征较为明显。在需求略显不足的情况下，生产与投资端的持续相对不错表现意味着产能过剩的问题也较为突出。

　　（三）本次统计局延续了2023年9-12月的做法，连续第三个月公布两种口径下的民间投资增速，即全口径民间投资增速和剔除地产开发投资后的民间投资增速，9月这个指标分别为-0.6%和9.1%、10月分别为-0.50%和9.1%、11月分别为-0.50%和9.10%、12月分别为-0.40%和9.2%、今年1月分别为0.4和7.6%。可以看出，地产开发投资对民间投资指标的影响很大，而民间投资的改善幅度较为有限。

　　（四）从环比指标来看，也能印证今年前两个经济基本面的表现虽没有那么好，但也没有更差。例如，今年2月规模以上工业增加值、社会消费品零售总额和固定资产投资（不含农户）环比分别增长0.56%、0.03%和0.88%。

　　二、地产行业困境持续恶化、投资端还未调整到位

　　相较于平庸的经济基本面，今年前两个月地产行业的困境似乎有恶化趋势，地产行业销售端与投资端的表现并不乐观，非常值得关注。

　　（一）今年前两个月，房地产开发投资完成额达到1.18万亿，同比减少0.19万亿、同比下降9%，降幅依然保持在高位。若和历年同期相比，则会发现1.18万亿的房地产开发投资体量基本和2018年、2020年相当。

　　（二）今年前两个月，房屋新开工和竣工面积分别为0.94亿平方米和1.04亿平方米，同比分别下滑29.7%和20.2%。其中，0.94亿平方米的房屋新开工面积创2005年以来新低，1.04亿平方米的竣工面积仅高于2020年的0.85亿平方米和2012年。这意味着，无论是新开工，还是竣工端，目前均面临较大压力。

　　（三）销售端的表现更为不理想。今年前两个月，商品房销售面积与销售额分别达到1.14亿平方米和1.06万亿元，同比分别大幅下滑20.5%和29.3%。仅从数值上看，除2020年这个特殊年份外，1.14亿平方米和1.06万亿元的商品房销售面积和金额数据已经分别回落至2016年和2017年的，正向2012-2013年的销售水平回归。

　　三、结语：降低预期，习惯“平庸的经济基本面”和“慢下来的增长节奏”

　　（一）目前看，市场基本已经接受这样一个现实，即“过去几年以及后续很长一段时期，中国经济基本面的运行逻辑已经发生了变化，平庸的经济基本面和慢下来的增长节奏已经是未来一段时期的常态”。也即，在债务推动经济增长效率、动力及能力有所减弱的情况下，传统靠债务推动（即砸钱）增长的资金密集领域目前均处于挤水分的阶段。

　　其中，当前表现不好的指标主要是那些过去靠债务支撑的指标（如地产开发投资、商品房销售等），表现尚可的指标大都符合政策鼓励的方向（如制造业、工业和消费等）。

　　（二）虽然有春节及25BP降息幅度的加持，但地产行业的困境仍在持续，这意味着地产行业的调整还未结束，市场不要寄希望短期内就地产行业就会很快修复。

　　根据2023年商品房的销售情况及过去几年的趋势变化可以大致推算，未来每年10亿平方米左右的商品房销售面积和10万亿左右的商品房销售额则可能成为新的均衡点，而这个新的均衡额较历史高点（17.94亿平方米和18.19万亿元）分别萎缩8亿平方米和8万亿左右的体量，萎缩幅度在45%左右。事实上，如果政策没有给予相应支持的话，10亿平方米的商品房销售面积和10万亿元的商品房销售额完全有可能是高估的。