任庄主：名“鹰”实“鸽”

lameihua

　　2024年1月30日至31日（美国时间），美联储召开2024年第一次议息会议，如期连续第四次暂停加息（合计五次暂停），将美国联邦基金目标利率维持在5.25-5.50%的水平上。

　　一、重申今年3月降息的概率较低

　　（一）本次议息会议没有释放进一步收紧的信号。从过去来看，本次已经是连续第四次、合计第五次选择按兵不同，这意味着目前5.25-5.50%的FOMC利率确处周期高位，后续基本不会再进一步上升，即再次加息的可能性基本为0。

　　至此，在本轮加息周期中，美联储已累计加息11次、暂停加息5次，加息幅度累计达到525BP（5次25BP、2次50BP、4次75BP），均为历次加息周期之最。

　　（二）在本次议息会议后的记者会上，鲍威尔重申3月启动降息的概率较低，向之前较为高涨的市场预期泼了一盆冷水。根据鲍威尔的表述，目前12个FOMC委员中，尚无一人建议现在就启动降息，因此表面上看，今年3月降息的概率似乎比较低。

　　二、3月降息概率虽低，但并没有完全排除

　　（一）和12月议息会议的意外放鸽信号相比，本次议息会议删掉了相关表述，没有再提任何额外的紧缩政策表述。这意味着，虽然鲍威尔在打击市场对降息的预期，但实际上本次议息会议是为后续真正启动降息铺路。

　　也即，目前美联储的重心已经从过去的“降不降息”转向“何时降息”的问题。例如，鲍威尔在记者会上表示“几乎所有与会委员都认为，今年多次降息将是适宜的”。

　　（二）鲍威尔认为3月降息概率低，但并没有完全否认。考虑到，现在离3月议息会议还有近两个月的时间，期间经济数据还将带来多次扰动，这意味着鲍威尔的讲话目前仍是基于预期管理的角度出发，实际情况究竟如何还要根据具体情况分析。

　　也即，不要看他说什么，还要看他做什么。

　　（三）即便3月议息会议选择不降息，但3月议息会议将有很大可能会讨论资产负债表，即放慢缩表进程。目前，美联储一直维持着每月减持600亿美元美债规模和350亿美元MBS规模的缩表计划，后续这个缩表计划可能会进行调整。

　　截至2023年1月26日，美联储持有的美国国债和MBS余额分别为4.72万亿美元和2.43万亿美元，基本已缩减至2021年1月初的水平。因此，相较于利率的调整，美联储自身缩表的步伐明显要更快一些。

　　三、降息的方向相对清晰：2024年5月降息概率并不低，且3月或5月应至少降息一次

　　虽然目前美联储与市场对3月是否降息存在分歧，但对5月是否降息的讨论并不多。目前看，短期内分歧是必然的，市场预期的摇摆也是合理的，但降息的方向却是清晰的。总体而言，笔者仍然认为今年3月与5月至少会有一次降息。

　　（一）本次议息会议后的记者会上，鲍威尔主要针对今年3月降息预期进行回应，未言及5月是否会降息，这意味着5月降息对美联储而言本就是开放的。

　　（二）按以往惯例，从讨论降息到开始真正降息大约相差3次议息会议左右的时间，考虑到2023年12月释放降息信号、2024年1月开始讨论降息的客观情况，这预示着今年5月降息的概率似乎更大一些。实际上，由于目前美联储对美国经济增速与失业率的预测均比较乐观，这意味着2024年3月或5月的首次降息很大程度上带有预防性质，即避免前期激进加息以及高利率环境对美国造成冲击。

　　（三）美联储在2023年12月的议息会议上将2024-2025年的联邦基金目标利率中值分别下调至4.6%和3.6%，按此逻辑推算2024-2025年的降息幅度分别为80BP和100BP。

　　不过按以往惯例，美联储一旦进入降息通道，速度之快、幅度之大均会超出市场预期，这意味着，2024年美国联邦基金目标利率的中值应在4.4%左右，区间应在4.2-4.7%之间。

　　四、结语

　　（一）本次议息会议之后，有人将其解读为偏鹰，理由是3月降息预期受到了打击。但实际上，本次议息会议释放的更多是偏鸽的信号，它虽然打击了3月降息预期，但却进一步确认了降息的方向以及年内会降息多次的结论。故我们看到，本次议息会议之后，2年期、10年期与30年期美债收益率分别回落9BP、7BP和6BP至4.27%、3.99%和4.22%。

　　（二）虽然目前美国经济数据尚不足以支撑美联储降息，但和过去激进加息的那段时期相比，现在美联储的聚焦点已经发生了变化，其已经从控制通胀转向了失业率、经济基本面以及金融体系的流动性，这意味着降息的预防属性有所增强，市场对通胀指标的关注显然已经成为束缚自己的心魔。

　　（三）当然，正是由于市场与美联储的关注点存在一定差异，且美联储目前对何时降息以及降息幅度的态度并不十分明朗，才使得市场预期可能会出现反复，而这也将会是未来一段时期的常态。也即，在经济数据与降息预期之间，会有很多次折返和摇摆，所以这种情况下市场的表现可能并不会那么一帆风顺，而是在希望与失望之间度日如年。