任庄主：市场战胜美联储

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　　2023年12月12日至13日（美国时间），美联储召开年终议息会议，如期连续三次暂停加息（合计四次暂停），继续将美国联邦基金目标利率维持在5.25-5.50%的水平上。

　　一、美联储释放清晰的降息信号

　　（一）连续三次暂停加息，利率已经处于顶部

　　本次议息会议上，美联储继9月、11月暂停加息后，再次选择按兵不动，将美国联邦基金目标利率维持在5.25-5.50%的区间内，并维持现有缩表计划不变（每月减持国债规模600亿美元、减持MBS规模350亿美元），意味着美国联邦基金目标利率已经见顶。

　　至此，在本轮加息周期中，美联储已累计加息11次，加息幅度累计达到525BP（5次25BP、2次50BP、4次75BP），均为历次加息周期之最。其中，暂停加息4次（今年6月、9月、10月与12月），并于今年7月重启加息一次。

　　（二）大幅下调通胀与利率预期，释放清晰的降息信号

　　本次议息会议还对经济增速、失业率、通胀、核心通胀、联邦基金目标利率等指标进行了更新预测。数据上看，除将今年美国经济增速由2.1%大幅上调至2.6%外，对经济增速与失业率的预测基本没有发生变化，更新预测比较大的指标是（核心）通胀率与目标利率。

　　具体看，将2023-2025年的核心通胀率预测值由3.7%、2.6%和2.3%分别下调至3.2%、2.4%和2.1%的水平，将联邦基金目标利率的预测值由5.6%、5.1%和3.9%分别下调至5.4%、4.6%和3.6%。同时在本次议息会议上，美联储还讨论了“何时降息”的问题，这意味着目前美国联邦基金目标利率已经是峰值，且降息方向很清晰。

　　二、何时降息？以及降息幅度大致是多少？

　　当美联储开始释放清晰地降息信号时，意味着降息方向将会比较明确，接下来就是要讨论降息的时间点以及降息的幅度两个问题。

　　（一）按以往惯例，从讨论降息到开始真正降息大约相差3次议息会议左右的时间，这基本预示着2024年5月议息会议美联储便会启动首次降息。考虑到目前美联储对美国经济增速与失业率的预测均比较乐观，意味着明年5月的首次降息很大程度上带有预防性质，即避免前期激进加息以及高利率环境对美国造成冲击。（美联储一直在小心翼翼地平衡着）。

　　（二）目前美联储将2024-2025年的联邦基金目标利率中值分别下调至4.6%和3.6%，将目前5.4%的中值分别变动80BP和180BP，按此逻辑推算2024-2025年的降息幅度分别为80BP和100BP。不过按以往惯例，美联储一旦进入降息通道，速度之快、幅度之大均会超出市场预期，这意味着2024年降息幅度超过100BP的概率比较高，即美国联邦基金目标利率的中值应在4.4%左右，区间应在4.2-4.7%之间。

　　三、美联储货币政策调整的历史追溯与展望：降息周期通常“急且频”

　　美联储货币政策的些许调整直接决定着全球金融市场的动向，牵动着各经济体的心弦。

　　（一）1991年以前，美国联邦基金利率几乎均高于历史均值水平（6%），主要是因为在经历很长一段时期的低通胀和高增长之后，美国通货膨胀率自1980年代起开始大幅攀升，使得联邦基金利率不得不一直保持在高位水平上。

　　（二）1991年以后，联邦基金目标利率总体低于历史均值（6%）。其中，2001-2004年期间调至2%以下，2008年金融危机期间及之后的较长时间内，甚至低至0.25%，两次降至零利率水平（分别为2007-2008年金融危机时和2020年疫情危机时）。

　　（三）从历史来看，美联储历史上的每轮降息周期均较为急促快速。总体而言，由于降息周期的开启通常是为了应对危机或预防危机发生，因此其呈现的特征往往是“急且频”，即基准利率下调的幅度较大、下调的频率较快。

　　四、结语：这一次市场终于战胜了美联储，A股不好意思再跌了吧

　　（一）先前市场对美联储是否降息、何时降息以及降息幅度多大的预测整体上呈现出非常起伏的特征，但总体方向是走在美联储前面，即认为美联储于2024年降息的时间点会提前且幅度可能会大。目前看，和过去屡屡遭遇打击相比，市场战胜了预期。

　　（二）前文已经指出，当美联储开始释放降息信号时，意味着其离真正开启周期也就2-3次的议息会议时间，即2024年5月美联储便有可能启动首次降息。而从过往历史降息周期看，均呈现出“急且频”的特征，即降息节奏很快、降息次数很多。本次在2024年5月启动首次降息后，预计全年降息幅度应在100BP或以上。

　　（三）虽然加息周期已经结束，但缩表周期仍在持续，目前美联储缩表规模已经超过1.2万亿美元，考虑到疫情期间美联储快速大幅缩表（由2020年2月的4.18万亿美元分别扩表至2020年6月的7.17万亿美元和2022年3月的近9万亿美元），预计本轮缩表终点应也会在7万亿美元左右，即后续还将有7000多亿美元的缩表规模。

　　（四）本次明确加息周期结束、降息周期开启后，对非美货币、权益市场和债券市场无疑会形成明显利好，将会导致这些市场继续出现显著修复。所以我们看到，10年期美债收益率已经降至4%以下，2年期和30年期美债收益率也已分别降至4.37%和4.16%附近。从历史上看，4.37%、4%以下和4.16%的2年期、10年期和30年期美债收益率并非终点，后续还有下行空间，且短端下降幅度会更大。

　　（五）当然，与美联储即将启动降息周期相比，还需要关注另外一个因素，即日元加息。目前各种迹象表明，2024年日本央行启动加息的概率基本为100%，这对全球市场来说无疑又是一个值得警惕的“灰犀牛”，后续我们也会对“这头牛”进行讨论。