杨国英：史无前例，历史最高点……

lameihua

　　动荡时代，必有反常。

　　超级动荡时代，必有超级反常。

　　今天，史无前例，在美联储主席继续“放鹰”的背景下，国际金价竟然创下了历史最高点——盘中一度高达2152美元/盎司，显著超过2020年8月上旬的2089美元/盎司。

　　这是超级反常的，但又是超级必然的。

　　所谓的超级反常，是因为最近两年对应的是美联储超级加息周期——以传统黄金定价逻辑而论，美联储超级加息，全球流动性收紧，金价应该大幅下跌，但是，最近两年金价的事实走势，却彻底将黄金的传统定价逻辑颠覆了。

　　本轮美联储超级加息是从去年3月开启的，但是，事实仅仅导致了金价随后7个月的阶段性中幅回落——自2022年11月开始，即便美联储仍然持续加息，并且加息到绝对疯狂的程度，金价的走势却很“任性”，不仅不再被美联储加息带动节奏，反而持续震荡上涨，一骑绝尘，直至彻底刷新金价的历史最高纪录。

　　金价走势的“任性”，其实就是彻底颠覆了黄金的传统定价逻辑。

　　关于黄金传统定价逻辑被颠覆的必然性，我在9月26日和10月6的文章中，曾经做过专门分享，全球动荡+人民币发行去美元化，事实已经渐进取代美联储货币政策，而成为全新的黄金定价逻辑。

　　在10月6日的文章中《杨国英 | 中美博弈，超级疯狂的黄金之战……》，注意，当天国际金价创下今年3月下旬以来的最低点，我甚至直言这是一次美英故意杀跌黄金、以便于尽快进场抢筹的超级行动，正是在那几个交易日，我将黄金配置从微乎其微追加到全域资产配置的10%（11月23日进一步追加到15%）。

　　图片（10月6日对金价预期走势的逻辑预判）

　　乱世必买金，10%-15%的黄金配置，对应的正是超级动荡时代！

　　因为，正常年份，黄金基本上是没有必要配置的，黄金存在一定的交易滑点（同一时点买卖相差0.4%-1%），且又不具备生息功能。

　　超级动荡时代，不仅已经在颠覆黄金的传统定价逻辑，事实也正在颠覆一切资产的传统定价逻辑。

　　只不过，相比全球动荡指数（叠加人民币发行去美元化）对黄金估值的正向溢价——全球越是动荡、人民币发行去美元化越是加速，黄金价格越是向好；诸如国内楼市、股市、不良债权等其他资产的估值，在全球动荡叠加人民币发行去美元化之下，则必然更多将呈负向折价态势。

　　这就是最近半年，我反复强调跨品种、合法跨区域进行全域资产配置的核心要义。

　　全球动荡，本身就意味着全球整体需求的收缩、以及全球化的撕裂，这至少在未来5-8年内，对中国经济和绝大多数人收入的负面影响是巨大的，因为，过去若干年出口导向型经济事实是中国经济的原动力（投资中的基建和不动产、以及消费，事实是由此派生的）。

　　人民币发行必须去美元化，现在的美元指数对人民币、以及人民币资产太不公平了，美元指数参考权重前后排列有欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎，但却一直没有将全球第二大经济体的货币（人民币）涵盖在内——仅我们广东省的GDP，就超过瑞典3倍、瑞士2.2倍。

　　这种不公平，是否是刻意，我们暂不讨论。

　　但是，有一点是确认的，在中美博弈大势不可逆之下，人民币发行必须去美元化，否则，中国优质资产早晚会成为美欧资本的盘中餐（当然不动产肯定与优质资产无关），否则，中国的货币政策再怎么逆周期事实也扭转不了宏观层面左支右拙的局面（关于这个，有空再细说）。

　　但是，人民币发行去美元化，无法一蹴而就，需要较长周期（至少20年）才有可能实现，而在这一逐渐推进的过程中，至少在中期内（5年左右），对人民币资产的估值肯定是负向折价的，无非是不同人民币资产折价程度有多有少的问题——有的折价了还要再折价，有的本来应该探底的还要继续压一压。

　　上述就是当下投资必备的宏观本体论和中观价值论。

　　有必要申明一下，关于投资层面的宏观本体论、中观价值论和微观方法论，我是为了大家更容易理解而提炼的，与哲学层面的本体论、价值论和方法论不是一回事。

　　? 投资层面的宏观本体论

　　就是今天支撑投资或资产回报背后的外部世界到底是什么？或者到底发生了什么样的变化？

　　现在的外部世界、或者说全球，存在两大已然到达临界点的结构性失衡（全球供需失衡和全球贫富失衡），这两大结构性失衡到达临界点之后，在近现代史上，唯一调整手段有且只有大规模的全球战争。

　　尽管，我们相信今天超级大国（美国和中国）是有必要理性的，生而为人也是应该拒绝过度悲观的（过度悲观还怎么入世、还怎么做事），但是，在可预知的人类对外太空的经济涉足、以及人类重构分配制度还遥遥无期之下，全球供需失衡和全球贫富失衡，注定在未来较长时期内无法破解，亦即就是说，全球超级动荡在未来较长时期内注定无法破解。

　　所以，今天，无论是做国民经济的宏观研究，还是纯粹做投资层面的宏观研究，均应该也必须重新认识外部世界的变化，这就是宏观本体论，这个本体不抓住，一切宏观研究都是虚幻的、都是撞运气式的盲人摸象。

　　? 投资层面的中观价值论

　　当外部世界发生了大变，当宏观研究的本体发生了大变，我们就必须对一切资产的内在价值进行重估。

　　今天开篇讲的黄金传统定价逻辑的被颠覆，这本身就是宏观本体发生大变之后对黄金的价值重估。

　　以一国内部不同资产为例，比如人民币资产，全球超级动荡+人民币发行去美元化，人民币资产中期内，整体肯定是遭受负面冲击的，但是，这其中，不同的人民币资产，其受负面冲击的程度肯定是不一样的，人民币蓄水池蓄水越多的资产，其受冲击的程度将注定越大（过去两年，我一直呼吁尽快卖出多余房产，且非刚需、非自住不买房）。

　　当然，关于人民币资产正在遭受的负面冲击，除了全球动荡+人民币发行去美元化，还有一些内生性的且同样结构性的因素，这些太过敏感不便细说，今年年会会做闭门性质的分享。

　　即便是人民币蓄水池蓄水量显著少于不动产的证券类资产，最近半年，我也反复呼吁，尽管市场一直在等待阶段性反弹，但是，在全球超级动荡这一宏观研究本体已经发生大变之后，其占个人或家庭资产配置的极限比例也不应该超过25%。

　　人民币证券类资产，不仅包括股市，还包括债市，部分地方债、优质城投债（长江以南为主）和少量可转债，现阶段事实也是可以适度关注和配置的。

　　这就是今天有必要跨品类资产配置的核心要义。

　　以主权国家为类别的国别资产，有必要重估，任何核心要素一点或两点的竞争优势已经到达临界点的大国资产，比如，人民币资产、美元资产和欧元资产，这至少在中期内（5年左右），整体遭受冲击的程度，均将显著超过部分核心要素竞争优势仍处于中早期阶段的国家，比如东南亚部分国家、南亚部分国家和南美部分国家。

　　这就是今天还有必要合法跨区域资产配置的原因所在（注意，必须合法合规），全球超级动荡，全球整体向下，但是，不排除局部区域存在相对优势。

　　身处今天的超级动荡时代，兼有跨品类和合法跨区域的全域资产配置，这才是跑赢未来中期和中长期基于系统风险可控之下的必要选择，这一点，对于中产和中高产家庭至关重要。

　　? 投资层面的微观方法论

　　一切微观方法的寻找和确认，均必须建立在对宏观本体和中观价值的正确认知的基础之上。

　　在我们工作室的内部交流中，我经常在打一个比方：

　　对宏观本体的研究和确认，好比是一幢投资大厦底座，底座不牢必地动山摇；

　　对中观价值的研究和确认，好比是一幢投资大厦的四面或多面墙体，墙体不直或受力不均，肯定会经不起风雨；

　　对微观方法的研究和确认，好比是一幢投资大厦的若干层门窗、阳台等，这些不好好摆布也不行，当然门窗或阳台等局部摆布有点遗憾，本质上也不会对投资大厦产生系统性风险。

　　具体到投资层面的微观方法论，不同品类和不同区域合法资产的配置，诸如境外配置所涉的合法资产、境内配置所涉的汇市、股市、债市、贵金属、不动产等，这些不同资产所涉及到微观参照信号，自然也是不同的、甚至是差别巨大的，说实话，即便有过长达15年以上的投资研究和实战经历，即便组建投资研究团队已有4年，今天对这些不同品类和不同区域资产合法配置的微观参照信号，其分门别类的深度研究，我们也依然在路上，在务实精进的路上。

　　当然，微观方法的深度研究，从来都只有相对性，而没有绝对性。

　　不同品类和不同区域资产的合法配置，之于投资的时间预期长短和风险承受能力，其方法论也存在着较大差异。

　　今天，每一个个体和家庭，其资产配置和生意生活，正在面临且已然确认的灰色大周期，这事实与国家一样，前路艰险且多歧，但也只能面对，只能在路上。

　　在路上，关键是大方向不能出错。

　　大方向对了，事半而功倍。

　　大方向错了，事倍而功半，甚至事倍而无功、事倍而负功。

　　再说说今天的市场。

　　1，药明生物下调2023年营收预期，并预计行业未来两年可能出现个位数增长。

　　今天早盘，药明生物开盘暴跌超20%，连带CXO概念也随之下行，凯莱英、九洲药业、康龙化成、药明康德等CXO股均大幅下挫，受此拖累，恒生医药ETF更是大跌6.38%。

　　这一波下跌的导火索在于药明生物在经营交流会上表示，公司整体业务增长将达不到此前的预期目标，同时，受生物技术行业融资环境影响使得行业未来两年的预期增长降为个位数，这一消息给投资者们刚刚建立起来的信心带来了沉重的打击。

　　然而，我们认为，这次CXO大跌实际上可能是整个医药板块的一次积极调整，去年投资者选择躲在中药板块来避免整个行业的下沉，今年上半年他们又转向减肥药这个领域，到了下半年，则转到了制药领域，而生物药&CXO始终是投资者尚未深度参与、但估值相对还较高的板块。

　　现在，随着CXO大跌，医药领域终于出现了可能的最后一波下跌，这意味着唯一估值还在相对高位的医药板块遭遇了下杀，对整个医药板块来说可能是利空出尽，这也为未来的医药领域投资带来了新的可能性。

　　类似的情况还出现在今天的锂矿股上，当碳酸锂期货价格跌破10万元/吨后，锂矿资源股不仅没有继续下跌，反而逆势上涨，这反映了市场预期碳酸锂价格可能已经触底。

　　2，51家公司在审企业存在掏空式分红之嫌。

　　年内多家公司先后被问询连续大额分红的合理性、募资补流的必要性，在多方面因素的综合影响下，浙江国祥、沃得农机、福华化学、大洋世家等一批公司最后选择撤回材料，终止IPO。

　　尽管有一批涉嫌掏空式分红公司已经终止IPO，然而，在目前在审企业中，这类“掏空式”分红现象仍不少见。

　　统计数据显示，目前在审的724家拟上市企业中，有488家企业在报告期内存在分红行为，在这些有分红的企业中，有366家企业的募资用途为偿还债务、补充流动资金。

　　需要说明的是，根据现行规定，企业募资可以用于还债、补充流动性，分红也是股东正常的收益权，如果IPO项目报告期内进行大额分红且具有合理性说明，并不构成IPO障碍，然而，这看似合理的现象，却不断引发是否合情的质疑，企业有资金进行巨额分红，却没资金补充流动性，这样的企业还有融资的必要吗？

　　数据显示，目前在审企业中，报告期内分红占拟募资金30%以上、且拟将部分募集资金用来还债或补流的企业有51家，其中，佰源装备、海湾化学、鲜活饮品在报告期内的分红金额甚至超过了拟募集的资金总额，分别达到131.51%、110.22%、109.14%。

　　我们认为，证监会应该加大对这些“非正常”公司的问询，上市前大额突击分红，不仅会损害IPO后的股东利益，还让普通投资者产生“被割韭菜”的感觉，此外，此举还有明显的圈钱之疑，大额分红的同时募资资金，难以合理解释募资的必要性。