原料药龙头，发力制剂和CDMO

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　　在看医药的时候，估值低于20倍的医药企业还是蛮少的，但是有一个行业很多企业估值都在20倍左右，比如普洛药业、仙琚制药、健友股份、华海药业、九州药业等等，这些公司有一个共同点，都是原料药企业。

　　为啥原料药企业估值这么低，原料药企业还有机会吗？今天我们一起以龙头普洛药业为例，来看看原料药企业还有机会吗？

　　1、普洛药业增长还不错啊

　　普洛药业创立于1989年，以原料药、中间体业务起家，2012年起公司通过兼并收购海正药业、巨泰药业等企业开始布局制剂业务，向产业链下游延伸，2018年公司发力CDMO领域。目前公司在原料药、CDMO、制剂三大业务领域均已经构建起了全球竞争力，与众多跨国制药巨头建立了长期合作关系，例如辉瑞、硕腾、诺华、默克、阿斯利康、吉列德、Lonza等。

　　分收入来看，2022年公司原料药、CDMO、制剂收入分别为77.37亿元、15.77亿和10.8亿元，毛利率分别为17%、41%、52%，收入占比分别为73%、15%和10%。

　　整体来看，公司2016年以来一直维持不错的增长，收入从16年48亿增加至22年的105亿，六年翻倍；归母净利润从16年的2.06亿元增长至22年的9.9亿元，增长接近4倍。2023年上半年实现收入60亿元，同比增长19%，实现归母净利润6亿元，同比增长38%。

　　从收入构成来看，2023年上半年国内收入35亿元，毛利率31%，收入占比59%；国外收入24亿元，毛利率20%，收入占比41%。因此可以判断，国外收入里，大头是原料药和中间体收入。从趋势来看，国内收入占比维持在55%-60%左右，国外收入维持在40%-45%左右。

　　普洛药业2022年研发支出5.35亿元，占营业收入的比例为5%，基本上全部费用化。从研发支出来看，普洛药业研发支出稳步增长，占营业收入的比例维持稳定。

　　截至2023年半年，公司持股比例最大的单一主体为横店集团控股有限公司，直接持有公司28.08%的股份，横店集团控股有限公司也有通过控股子公司间接持股。公司实际控制人为东阳市横店社团经济企业联合会。

　　整体看，这是一家增速还不错的企业，缺点是原料药毛利率有点低，但是只给20倍PE是不是低了点？

　　2、原料药行业

　　原料药（API）又被称为药物活性成分，是构成药物药理作用的基础物质，但病人无法直接服用的物质，只有经过添加辅料（稳定剂、赋形剂、崩解剂、润滑剂等）等进一步加工成为制剂才能供临床使用。

　　从原料药产业链来看，上游是基础化学品或者动植物原料，主要企业包括金城医药、开元医药、富驰医药、华海药业、新和成、浙江医药等等；然后通过化学合成为医药中间体、原料药，主要企业包括普洛药业、九州药业、健友生化、华海药业、普利制药、仙琚制药等等；下游主要是药品制剂，主要企业包括安利、麦克森等。

　　原料药一般分为大宗原料药、特色原料药和专利原料药等。大宗原料药主要包括抗生素、维生素和镇热息痛三大类，市场需求大，工艺成熟，产品附加值相对较低，竞争激烈；特色原料药以抗高血压、抗肿瘤、中枢神经以及降血糖为代表，主要用于生产专利到期或即将到期的仿制药，产品附加值往往较高；专利原料药一般以CDMO/CMO模式合作的创新药产品。

　　从市场规模来看，根据MordorIntelligence数据显示，2020年全球原料药市场规模达到1750亿美元，并且预测2026年将达到2459亿美元，年复合增长率有望达到5.83%。按照应用领域来划分，主要包括心血管、内分泌、中枢神经、肿瘤、肠胃科、眼科、肺科、肾脏科等其中心血管疾病、内分泌科、中枢神经和肿瘤四者占比均超过10%，这几大应用领域合计占比在60%以上。从市场竞争来看，全球原料药产能向印度和中国转移，2018年时中国、意大利、印度、美国市场占有率约为28%、20%、19%和10%。

　　回到我国，我国化学药品原料药产量过去十年没有明显增长，主要是环保因素、供给侧改革等。2021年产量308.6万吨。不过我们的出口金额稳定上涨，2013-2021年我国化学药品原料药出口金额整体呈增长趋势，从236.0亿美元增长至417.7亿美元，年复合增长率7.4%。

　　从市场竞争来看，据前瞻产业研究院，2021年普洛药业位列我国原料药行业市占率第一，约为1.40%。可见整体来看，原料药市场企业众多，市占率较低，但是具体到医药品种来看，龙头企业领先优势较大。

　　我们简单了解看看普洛药业的原材料业务。

　　3、过亿品种13个

　　分品种来看的话，普洛药业产品包括头孢系列、青霉素系列、精神类系列、心脑血管类系列和兽药原料药中间体系列，原料规模化生产品种70多个，销售过亿品种有13个，羟酸、安非、沙坦、D-乙酯等品种占全球市场绝对份额。系列产品中，氧氟沙星产量全球第一，邓钾盐、柱晶白霉素、氟氯苯胺等原料药和中间体均为国内最大。头孢克肟、盐酸金刚烷胺、（伪）麻黄碱等原料药占有重要市场地位，盐酸安非他酮、阿莫西林侧链系列、沙坦联苯母核、氟苯尼考母核、AE活性酯、吉他霉素等具有市场主导地位。

　　分时间来看，普洛药业原料药从2013年到2017年，主要精力是做好环保，没做新产品；2017年到2020年，公司对老产能做技改，在原有的生产线上大规模把产能提高、把效率提高；2021年至今，公司精力是增加新品种。

　　截至2022年底，公司已进入国家集采的品种有6个，头孢克肟片、头孢克肟颗粒和琥珀酸美托洛尔缓释片成功进入国家第七批集采，自2022年10月份开始已陆续发货；左乙拉西坦片集采中标后快速放量，成为公司又一个单产品销售额超亿元品种，并且在多个省市续标成功。

　　整体看，普洛药业原料药收入从2014年的34亿元增长到2022年的77亿元，其实增速并不高，而且毛利率也在持续下滑，从23%下降至17%，尤其是集采之后，毛利率下降比较明显。

　　对比其他原料药企业，普洛药业的原料药业务毛利率偏低，像九州药业、健友股份等原料药毛利率都在30%以上。这种差异我理解是品种不同，其他多是特色原料药，普药药业以大宗原料药为主。

　　展望未来，公司原料药能维持20%以上的增长就是非常好的表现了。

　　4、CDMO

　　CDMO算是前两年A股最火的CXO，行业未来维持较快的增长。根据F&S统计2014年~2018年，全球医药CDMO行业市场规模从178亿美元增长至268亿美元，年均复合增长率达到10.7%。根据F&S预计，预计到2023年，全球医药CDMO行业市场规模将达到518亿美元，未来五年将保持年均14.1%的增长率。

　　根据F&S统计2014年到2018年，中国医药CDMO行业市场规模从11亿美元增长至24亿美元，年均复合增长率达到19.8%，远高于全球10.7%的增长速度；预计未来五年中国医药CDMO行业的年均增长率将保持在28.9%左右。

　　普洛药业坚定实施“做强CDMO”的业务发展战略，致力成为国内领先的小分子CDMO服务提供商，为全球的创新药客户提供全生命周期的一站式研发生产服务。普洛药业CDMO业务包括研发服务、商业化人用药项目、商业化兽药项目和其他商业化产品。CDMO业务收入自2019年7.22亿元增长至2022年的15.77亿元，复合增长率接近30%，毛利率则维持40%以上。

　　2023年上半年普洛药业CDMO业务实现营业收入11.39亿元，同比增长23.70%；实现毛利5.1亿元，同比增长34.55%，毛利率44.77%。

　　展望未来，预计这块业务可以维持20%-30%增长。

　　5、制剂

　　制剂是原料药的下游，发力制剂几乎是所有原料药企业发展的必然之路。

　　普洛药业现有制剂品种120多个，涉及抗感染类、心脑血管类、抗肿瘤类、中枢神经系统类、中成药等；主要有头孢克肟系列、乌苯美司胶囊、注射用氟氯西林钠、左乙拉西坦片、盐酸金刚乙胺片、左氧氟沙星片、辛芩颗粒等品种，15个产品通过一致性评价；与此同时，公司确立了“多产品化”的制剂业务发展策略，现已立项18个项目，并在持续增加中，涉及抗感染抗病毒类、心脑血管类、中枢神经系统类、化痰利胆类等多个领域。

　　普洛药业制剂业务2023年上半年实现销售收入5.74亿元，同比增长17.80%；实现毛利2.89亿元，同比增长14.29%，毛利率为50.38%。目前普洛药业制剂业务规模较小，未来能否持续发力还有待观察。

　　6、估值

　　估值放出来有被封号风险……