叶檀：优先股，填平资本“大坑”

大参考

　　优先股落定，4月29日与5月8日，浦发行与农行分别发布优先股预案，预计在1100亿元。

　　所谓优先股实质是给予优先股投资者以5年的高息期权，以优先股填平资本缺口，一切顺利5年后赎回高息优先股，如果发行银行业绩不佳，则转为普通股。类似于一项对赌协议。

　　这对于银行股不是利好消息。

　　银行不得不高价补充核心资本充足率。核心资本又叫一级资本和产权资本，核心资本包括实收资本或普通股、资本公积、盈余公积、未分配利润和少数股权。附属资本包括重估储备、一般准备、优先股、可转换债券、混合资本债券和长期次级债务。虽然中国银行业的赢利能力很强，却永远处于资金紧张、不断再融资补充资本充足率的过程中。这让人怀疑其规模扩大过于激进，或者实际的赢利、每股公积等实际质量不如披露得那么好。

　　《证券时报》披露，浦发行过去5年（2009年~2013年）扣除非经常损益后的加权平均净资产收益率为22.1%。这是相当漂亮的数据，实在难以解释浦发行的融资饥渴症。

　　数据显示，2013年上市银行的股息率为5.64%，创出2000年以来银行业股息率的新高，但市场不买帐。按照浦发行与农行两家银行公布的方案，优先股股息率大概在6％到8％左右，高于目前银行理财产品平均收益率，与普通股的股息率大致相当，说明市场资金较为紧张。如浦发银行2012年全年的股息率在6%左右，扣除5%的红利税是5.6%左右，浦发用利润的30%进行了分红。

　　作为优先股的投资者投入大量资金，投资收益显而易见，可以获得相对安全的每年7％左右的投资收益率，可以分享一部分银行的垄断利润。投资者的风险也显而易见，银行利润下行不能确保收益，非强制分红，未能获得的红利不能累积到下一年度，不可回售、银行五年后有赎回权等，托底条款是可以转换成普通股，不至于血本无归。

　　随着优先股发行，市场资金进一步紧张。据大智慧阿思达克通讯社报道，预计下一步披露优先股预案的银行为中国银行，时间约在五月中旬，总发行规模大概在1000亿元，程序走完后将分批发完，强制转股条款与此前两只接近。工商银行优先股进程相对速度较慢，建设银行或在短期内暂时不发优先股。四大行中优先股进程的排序依次为农行、中行、工行及建行。市场需要资金起码在2000多亿，这还不包括股份制银行、城商行等银行。

　　普通股投资者投资者能否获益，取决于银行的赢利能力，与股价高低。

　　以银行目前高企的净资产收益率与资本金回报率，发行优先股似乎有利于普通股投资者。如市场人士方锐计算，假如浦发行足额发行300亿元，公司的资本充足率将由10.97%增加至12.22%，一级资本充足率由8.58%增加至9.82%。浦发行资本金回报率与净资产收益率大体相当，假设浦发行优先股的初始股息率为8.5%，300亿元的资本金可以增加归属于母公司普通股股东的净利润为40.8亿元，比2013年净利润增加10%。这是在乐观情况下，银行坏帐不上升、规模导向改变、赢利继续猛涨情况下的预期。

　　投资者总算等来了一纸承诺，农行承诺，“在不存在重大突发事件导致本行经营受到重大实质性影响的情况下，在本次优先股发行的当年，本行2014年归属于母公司普通股股东的每股收益即可回到2013年每股收益人民币0.51元水平之上。目前，本行董事长、行长、监事长、执行董事及其他高级管理人员的薪酬由有关部门根据本行经营业绩情况进行核定，如果经营业绩出现下滑，将对本行高管层的薪酬产生重大影响。”业绩与薪酬挂钩，希望能落到实处。

　　如果银行利润不上升，或者坏帐曝光，普通股股东将大受其害。农行表示，假设本次优先股发行总规模为800亿元、股息率为6%且全额派息，在不考虑募集资金的财务回报且优先股股息不可于税前抵扣的情况下，该行每年可向普通股股东分配的净利润将减少48亿元。并且，银行还将继续在境外发行优先股补充资本金。

　　高息发行优先股，是普通融资渠道难以发挥作用下的下下之选。银行业资产质量上升、在利率汇率市场化的背景下赢利稳定、坏帐逐渐消化的一天，就是优先股逐步退出市场的一天。