时晨晨：“救楼市”政策呢？注意，城投公司也要重磅推...

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　　虽然房地产一揽子政策刺激预期落空了，但是市场走势强于预期。

　　6月5日，A股三大指数走势分化，沪指涨0.07%，深证成指跌0.47%，创业板指跌1.39%。

　　行业板块涨多跌少，文化传媒、旅游酒店、教育、通信服务、医药商业、游戏行业涨幅居前；贵金属、光伏设备、风电设备、酿酒行业、玻璃玻纤、电池行业跌幅居前。

　　总体来看，两市上涨股票数量超过2600只，市场并不太弱。

　　回忆一下，上周五，A股、港股、人民币汇率全线上涨，原因是什么？

　　一个预期是，房地产一揽子刺激计划。

　　很遗憾，这个周末毫无动静。

　　另外一个期盼是，财政政策大调整的迹象，比如QE、mmt等等。

　　我们之前文章分析过，中国版QE、MMT，可能是当下最有效的政策措施了。

　　它本质上是，就是把地方政府杠杆，居民杠杆，转移给ZY政府。用ZY政府的信用，来给DF政府和全社会增信，向全社会传递信心。

　　这有操作的空间，之前也有类似的实践探索。

　　比如，2022年9月份，央行设立设备更新改造专项2000亿元以上再贷款，专项支持金融机构以不高于3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造提供贷款。同时，按照国务院常务会议部署，ZY财政将为贷款主体贴息2.5%。

　　ZY财政补贴贷款主体贴息，这个行为从本质上看，其实就属于我们在MMT或QE的探索。

　　6月5日，新华社发布文章《如何看待当前地方财政运行态势》，一举打破了这个幻想，在当下，MMT、QE目前并不是选项。

　　文章有几个要点：

　　1、近年来，中国政府法定债务余额与国内生产总值之比控制在50%左右，低于国际通行的60%警戒线，也低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平，风险总体可控。

　　2、整体来看，我国财政状况健康、安全，为应对风险挑战留出足够空间。

　　截至2022年末，全国地方政府债务余额约35.07万亿元，包括一般债务余额约14.4万亿元、专项债务余额约20.67万亿元，均控制在全国人大批准的债务限额之内。

　　按照他们的统计口径，这些数据都是真实的，横向对比得出的结论，也是真实的。

　　注意，这里面的关键是，我国ZY政府杠杆率太低了，DF政府杠杆率太高了。

　　这些数据其实论证了，MMT、QE等政策，有实施的条件和空间。

　　3、近年来，ZY财政’真金白银’加大对地方财力支持。

　　4、当前，ZY对地方转移支付预算正按规定抓紧下达，确保符合下达条件的资金’应下尽下’，为地方分配使用资金留出更宽裕时间。

　　这句话的意思其实很明显，财政部已经按照规定和要求，抓紧时间向地方转移支付了，给地方留足了充裕的时间。

　　如果后半年，地方经济没起来，或者经济复苏不乐观，那么就不要怪财政没做到位，我们已经提前做工作了。

　　这几句话差不多相当于，提前半年打预防针，提前半年甩锅。

　　5、“近年来，财政部门坚持加强政府债务管理，开“前门”、堵“后门”，牢牢守住不发生系统性风险的底线。推动建立防范化解地方政府隐性债务风险长效机制，地方隐性债务减少1/3以上。”

　　6、“当前，地方政府债务主要是分布不均匀，有的地方债务风险较高，还本付息压力较大。我们已督促有关地方切实承担主体责任，抓实化解政府债务风险，牢牢守住不发生系统性风险的底线。”

　　以上这两点，什么含义？

　　首先，当下的财政政策，是按照以往的思路进行的，并没有太大改变。

　　所以，我们期待的，中国式QE、MMT等政策迹象，并没有出现，也没有任何松动的迹象。

　　不要幻想QE或者MMT，目前甚至没有讨论的迹象。

　　其次，当下财政政策的最大约束还是，落实责任，化解风险，防范风险。

　　即“有关地方切实承担主体责任”，“抓实化解政府债务风险”，“牢牢守住不发生系统性风险的底线”。

　　问题是什么？城投债开始出现兑付危机了。

　　根据多方估算，目前我国城投债规模差不多65万亿，相当于30个恒大，按照14亿人口计算，平均每个人需要分摊4.64万元。

　　城投债开始出现爆雷的迹象。

　　一个案例是，2022年12月份，贵州遵义道桥宣布155.94亿元银行贷款展期二十年，前十年仅付利息不还本金，到后面十年才分期还本，创下债务展期的新纪录。

　　这个事件闹得沸沸扬扬。

　　另一个案例是，2023年5月23日，一份流传甚广的《昆明城投专家会议纪要》。

　　当然，这份会议纪要被认定为假内容。

　　不假的是什么？当下全国各城投公司，面临着切切实实的偿债压力。

　　现在有一个传闻是，为了规范城投公司发债，政策层面可能会对城投公司实施“三道红线”了。

　　即将现金短债比、融资成本和所在区域债务率作为判断地方平台风险的核心标准。

　　超过一定的水平，不允许城投公司发债融资等等。

　　从化解城投债风险的角度出发，这个政策出台合情合理，也很有必要。

　　问题是，如果这个政策出台，对经济的影响，将十分巨大。

　　想一下，最近几年，房企退居二线之后，谁在支撑房地产，谁在支撑土地市场，谁在托底经济增长？

　　各地的城投公司嘛。

　　再想一下，2020年房企融资三道红线出台后，对房企和房地产市场产生了怎样的打击？近乎毁灭性打击。

　　所以，城投公司如果实施融资“三道红线”，那么也必将带来巨大冲击。

　　7、“当前地方40%左右的财力来自ZY财政的转移支付。”

　　“财政收入从2012年的11.73万亿元增加到2022年的20.37万亿元，支出规模从2012年的12.6万亿元增加到2022年的26.06万亿元。”

　　看一下具体数字。

　　2022 年，财政自给率高于 48.36%的省市有上海市、北京市、广东省、天津市、浙江省、江苏省、山西省、山东省、福建省、陕西省等 10 个省市，其他省市的财政自给率均低于地方平均数。

　　财政自给率较低的省市有西藏、青海、吉林、甘肃、黑龙江、广西、宁夏、云南，财政自给率均在 30%及以下。

　　这也说明，全国各个地方的财政都无法自给自足，需要中央转移支付，地方财政的脆弱性日益上升。

　　再看一下，全国财政收支情况，在2012年的时候还基本上能够达到平衡，支出规模比收入规模高了不到1万亿。

　　2022年，财政支出-财政支出，就飙升到了5.7万亿。

　　这说明什么？从总体上看，财政扩张的约束也越来越大。

　　很明显，财政失衡的关键是，土地财政收入大幅下滑。

　　具体表现就是，政府性基金收入大幅下滑。

　　下滑的时间节点就是，2020年左右，当年房企融资“三道红线”推出来，开发商都不敢拿地了。

　　现在财政补贴的增量在哪里？非税收入，主要就是，罚没收入。

　　很多人都没看数据，觉得都是国企利润上缴导致非税收入飙升，这大错特错！

　　看数据：2021年国企利润上缴占比80%+，到22年就降低至了75%。

　　如果都是国企利润上缴，那么它的占比应该更大而不是更小啊。

　　所以，可以首先排除国企利润上缴导致非税收入飙升的判断。

　　那么结果自然就是，罚没收入占比大幅增加了。

　　看一下最近3年各省市罚没收入的比重，这个比重越低，说明营商环境越好。

　　从交易和市场的角度看，经济刺激政策的确能够刺激市场情绪，会带来短期交易机会。

　　但是从经济增长角度看，目前的经济刺激政策已经没有想象空间了，无论是财政、货币、消费，或者其他产业政策等等，作用都不是太大。

　　只要不调整收入分配政策，当下所有宏观政策调整都没有太大差别。