毛小柒：央行重磅发声

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　　昨天，央行举行2023年一季度金融统计数据新闻发布会，调查统计司司长、新闻发言人阮健弘，货币政策司司长邹澜出席并回答记者提问。要点如下，

　　一、要点1：本次发布会准备的时间明显更长

　　金融统计数据新闻发布会一般是季度举行一次，而从过往经验来看，一季度金融统计数据发布与新闻发布会之间的时间间隔一般在3天以内，今年的间隔时间则长达9天，显得极不寻常。这可能是因为今年一季度的经济金融指标相互之间有一些“打架”的情况，央行需要搜集更多的信息与数据，做更充分的准备。

　　二、要点2：金融市场波动加剧、风险偏好下降致使资金回流表内是值得关注的现象

　　（一）代表市场活力的M1（现金与企业活期存款的合计）与作为CPI领先指标的M2（M1基础上加上个人存款、企业定期存款等准货币）同比增速均出现回落且前者回落幅度更大引发市场对经济基本面的担忧，对此央行在发布会上给予了回答。

　　（二）除贷款派生存款这一因素外，央行提出“资管资金回流表内也是M2上升的重要原因”，这一提法是值得关注的现象，即在金融市场波动加大、风险偏好下降的情况下，资管资金回流表内几乎已成为一个常态事项。

　　根据央行披露的信息，今年3月底资管产品（表外）直接汇总的资产合计为94.70万亿元，较年初减少1.60万亿，这减少的1.60万亿通过购买大额存单、结构性存款等方式回流到了表内，如今年1-2月结构性存款大增5585亿元。其中，在94.70万亿的资管产品投资资产中，有41.59万亿元源于住户部门，较年初减少1.40万亿。这似乎意味着，住户部门与非住户部门投向资管产品的资金余额分别为41.59万亿和53.11万亿，较年初分别减少1.40万亿和0.20万亿，大部分回流到了表内。

　　（三）在解释为什么M1增速较低且下降幅度更大时，央行指出是因为企业家预期偏弱以及将资金配置到非活期存款上。我们认为，这个解释虽然没有说的很直白，但结论基本成立，也即原因在于市场活力较低、企业预期偏弱所致。

　　三、要点3；不存在长期通缩或通胀的基础，关键在于供需恢复不匹配（即需求端偏弱）

　　央行否认了市场对于“通缩”的判断，认为不存在长期通缩或通胀的基础。

　　（一）从央行的角度来看，其认为信贷与通胀数据的背离原因主要包括供给端较充足、需求端回复较慢以及基数效应等三个方面，反映出需求端有时滞。

　　也即作为经济数据的领先指标，通胀数据处于低位表明当前供需恢复不匹配，金融数据处于高位表明后续通胀数据将会有所抬升。

　　（二）通缩一般具有物价水平持续负增长、货币供应量持续下降的特征，且常伴随经济衰退。从这个角度来讲，表面上看目前的确不属于通缩，但相关数据与预期的偏离至少表明决策部门对当前的经济形势没有做好充分估计。例如，去年3月的基数效应其实并不存在，毕竟去年3月至后面的一段时期，中国基本处于封闭的状态，国际市场上大宗商品价格对国内的影响被屏蔽后，今年一季度的通胀数据揭示的更多是内部问题。

　　再比如，去年三季度和四季度货币政策报告均在提示通胀抬升压力，这表明包括决策部门对今年以来的需求端恢复可能过于乐观，即疤痕效应与需求恢复可能需要更长时间。

　　（三）需要指出的是，虽然对于“通缩（胀）”的争论没有意义，但“通缩（胀）”迹象要引起高度关注，这方面大可不必对“通缩（胀）”的定义或细节吹毛求疵，毕竟经济学对“通缩（胀）”的定义也是从供需、货币供应等多个维度综合给出的，并非单一维度。

　　四、要点4：国内面临的“利率风险”是被保护起来的

　　（一）硅谷银行等欧美银行业困局使得利率风险受到更大程度的关注，我国过去几年也经历过多次利率风险的冲击，如2013年的“钱荒”时期、2017-2018年期间的严监管时期以及2022年11月以来的信用债市场调整时期等等。

　　（二）以上时期我国金融市场同样受到较大冲击，但煎熬的时间都比较短，所以很快就过去了。2022年11月以来信用债市场调整所导致的资管市场波动目前还在持续，并使得资管规模出现了明显萎缩，仅今年以来便萎缩1.60万亿左右，这也警示我们要高度重视利率风险。不过按照央行的表述来看，预计本次痛苦持续的时间同样不会太长，和往常一样，每当市场出现大幅波动时，央行总会给予相应呵护，帮助金融机构管控利率风险。

　　这意味着，我国金融机构所承受的利率风险实际上是被保护起来的。所以和国外金融机构承担的最大风险是市场风险相比，国内金融机构承受的最大风险反倒是信用风险。

　　五、要点5：回应部分银行下调存款利率，中小银行与大行之间要保持稳定的存款利差

　　（一）对于近期部分中小银行下调存款利率这一事件，央行回应原因主要是先前没有调整到位的中小银行补充下调以及一些银行对春节前后存款利率的修正，这和我们之前的判断相一致。不过，虽然本次存款利率调整不具有全局性，但从大的方向来看未来存贷两端定价的联动将会进一步增强，降低实体经济综合融资成本也会反过来体现在存款利率的调整上，以稳定商业银行的息差空间，以维持其服务实体经济和化解风险的能力。

　　（二）在利率市场化的大背景下，中小银行面临的揽储压力会更大，其除了通过价格优势揽储外，很难在产品创新、服务等方面与全国性银行、头部地方性银行相竞争，为此政策层面往往会有以维护存款市场秩序的名义解决市场高息揽储冲动的困局。

　　从这个角度看，中小型银行与大行在存款利率上要保持稳定的利差空间，否则对前者不公平。央行在新闻发布会上也特别提出，中小银行要保持与大型银行的存款利差相对稳定……保障银行负债稳定性，保持合理息差。

　　（三）未来存款利率仍存在下行空间，具体下行空间有多大则可以结合最新发布的《合格审慎评估实施办法》和不同类型银行的最新净息差来判断，目前政策部门1.80%作为净息差的底线水平，考虑到当前全部商业银行、国有大行、股份行、城商行以及农商行的净息差已经降至1.91%、1.90%、1.67%和2.10%的水平，意味着各银行的息差空间已经非常薄，只有使存贷变动幅度趋于一致才有可能稳定商业银行的净息差，且部分类型银行的存款利率下行空间（如城商行）更大。也即，未来存款利率下行空间要与息差空间收窄幅度、贷款利率下行幅度保持基本一致，地方性银行存款利率下行幅度总体来说更大。

　　六、其它

　　（一）截至今年3月底，结构性货币政策工具共17项，余额大约为6.80万亿元。从央行的表态来看，未来结构性货币政策工具仍将居于重要地位，保持延续性与政治性。

　　（二）今年一季度我国宏观杠杆率为289.60%，较上年末高出8个百分点。这主要是因为，每年一季度信贷投放处于高位以及GDP增长处于低位等两个季节性因素使得大部分年份一季度宏观杠杆率通常会出现环比明显上升的情况。

　　（三）对于房地产贷款的两个表述值得关注，即保持个人住房贷款月均发放额与同期商品房销售额的比值处于合理区间、保持开发贷款与同期商品房在建规模的比值处于合理区间等，这两个指标可以作为金融支持房地产力度的衡量标准。

　　（四）截至今年3月底，定期及其他存款占住户存款的比例为70.34%，也即住户存款中活期部分占比为29.66%，这个比值应作为内地银行的一个参照基准。