美豆能否继续上行？利用期权紧跟趋势

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　　一、农产品市场要闻

　　2月14日，美国1月CPI同比增长6.4%，增幅高于预期值6.2%，前值为6.5%；美国1月核心CPI同比增长5.6%，增幅亦高于预期值5.5%，前值为5.7%；美国1月CPI环比增长0.5%，增幅符合预期且创三个月新高。数据表明美国通胀压力持续存在，可能促使美联储将利率提高到比此前预期更高的水平。近几个月来推动整体通胀下滑的商品通货紧缩似乎正在失去动力，劳动力市场继续给工资增长和服务价格带来上行风险，美联储通往稳定价格的道路可能既漫长又坎坷。

　　2月15日，美国国会预算管理办公室预计耶伦主导的财政部将在7-9月期间耗尽债务上限措施。预计美国预算赤字占GDP比重将在2033年达到118%的历史新高。2023财年预算赤字占GDP比重为5.3%，2024财年和2025财年料均为6.1%。预计2023年平均失业率为4.7%，2024年可能会反弹至4.9%。

　　2月16日，美国财政部公布2022年12月的国际资本流动报告（TIC），根据最新数据，日本12月所持美国国债环比11月减少60亿美元至1.0763万亿美元；中国12月所持美债环比11月减少31亿美元至8671亿美元。中国连续五个月减持美债，且美债总持仓续创2010年6月以来新低。从去年4月以来，中国对美国国债的持仓连续八个月低于1万亿美元。从2022年全年来看，日本减持美国国债2245亿美元，中国减持美国国债1732亿美元。美联储在2022年加息7次，累计加息幅度达425个基点，意味着投资者会倾向于减持美债资产以降低资产损失，当美债收益率下行时再增持。

　　另外对于西方鼓动乌克兰发动春季反攻，军事专家马罗奇科称，目前乌正在积蓄力量，等待西方承诺的坦克和其他重型武器的到来。乌军反攻可能在3月进行，这与乌动员能力有关。目前，乌许多残疾人、老年人和妇女都被抓走并派到前线，乌军的任务是将人数增至100万人。

　　二、USDA报告及美豆期货行情变化

　　进入1月后美豆出口整体改善，出口检验量连续4周位于170万吨以上，出口销售回升至100万吨，出口装运量再度攀升至200万吨附近。年度初至2月2日的美豆累计出口检验量略超上年度同期水平。出口强劲但压榨有所放缓。而随着2月农业展望论坛的临近，市场开始关注2023年美豆种植，S&P Global预计2023年美国大豆种植面积为8800万英亩，较2022年变动幅度不大。

　　巴西大豆正处于收获期，受降雨影响收割进度偏慢，农户惜售情绪加重，1月巴西大豆出口创近7年最低水平，新季货源销售完成率低于上年同期和五年均值%。目前机构对巴西大豆丰产预期比较一致，对压榨和出口的预期也比较乐观。阿根廷干旱威胁尚未解除，大豆作物优良率仍大幅低于去年同期，且因为2022年最后几个月的干燥高温天气导致部分农业区大豆弃耕严重，早期种植的大豆的单产亦远低于正常水平。阿根廷大豆产量仍处于调降周期，出口步伐放缓。

　　USDA发布2月报告显示美豆供应端和出口未做调整，压榨预估环比下调，导致期末库存环比上修，高于报告前市场预期，不过美豆整体供需格局仍偏紧。阿根廷大豆产量、压榨和出口分别下调，但进口上调；巴西大豆产量未做调整但出口上调；中国压榨下调。全球大豆产量环比下调。南美库存减少部分被中国库存增加所抵消，最终全球大豆期末库存环比下修149万吨。

　　图表1：2023年2月美国大豆供需平衡表

　　行情方面，近期美豆期货价格宽幅震荡，2月15日芝商所大豆期货主力3月合约（OZSH3）收于1524.25美分/蒲式耳，月同比下跌0.9%。大豆衍生品交易数据方面，2月15日美豆期货成交26万手，月环比增加31%，大豆期权成交5万手，月环比减少33%。从期权成交持仓分布情况来看，主力ZSF3期权合约的看涨期权和看跌期权最大成交量行权价分别为1550和1500；看涨期权和看跌期权最大持仓量行权价也分别为1500和1480，和上月相比压力位和支撑位距离缩窄。

　　图表2：美豆期货主力合约（ZSH3）行情

　　图表3：美豆期货期权每日交易量情况

　　三、波动率指标变化

　　从期权波动率来看，OZSH3合约平值期权的隐含波动率从1月中旬的16%左右，逐渐降至2月初的13.3%。OZSH3合约历史波动率走势类似，大部分时候大于隐含波动率，总体在14%~17%范围内变化。相对应的标的期货价格从1月下旬开始偏强上行，当前处于宽幅震荡。隐含波动率曲线呈左偏结构，较上月小幅右移，市场短期仍处于偏多氛围。

　　图表4：美豆期货价格与期权隐含波动率走势

　　图表5：OZSH3合约隐含波动率与历史波动率走势

　　四、美豆期权策略

　　国际衍生品智库分析师认为，USDA本次2月供需报告数据整体符合市场预期，美豆及全球大豆供需格局均未出现明显变动。当前市场仍聚焦美豆出口和南美天气，对大豆压榨副产品出口前景有所担忧。宏观及原油市场风险仍未完全淡化，美豆延续供需偏紧格局，中短期美豆将延续高位偏强走势。策略交易方面，仍然推荐买入看涨价差组合或者卖出看跌价差组合。特别是波动率处于下降趋势，卖出期权的策略更加适合，可以择机卖出看跌期权，尤其是期限较短的美豆看跌期权，例如周期权或者近月期权。另外期货加期权的covercall组合也可以，即持有期货多头，再卖出虚值看涨期权，这样当美豆小幅下跌或者继续上涨但不超过看涨期权行权价，卖出期权收到的权利金就是额外的收益。即使美豆大涨超过行权价，策略组合整体仍然盈利。