云石：百年大变局之中国野望——美国放水，中国洗债

lameihua

　　最近几则国内外新闻，合在一起看还是挺有意思的：

　　一是人民币汇率大涨，一路从最低的7.2快速反弹至6.7区间。

　　人民币大涨，与美元指数疲软是同步的——当下美元指数已经从去年10月初的114点最高位，回落至102。而股市北向资金流入也反映了这一点。开年短短9个交易日，我A中北向资金就买入超过600亿。要知道去年一整年，外资的净买入才900亿。

　　另一个则是中国的城投债。在财政部长喊出“谁家的孩子谁抱走”后，遵义道桥宣布了其155.94亿银行贷款重组的解决方案：贷款期限调整为20年，年利率调整为3%-4.5%，前十年仅还息不偿本，后10年分期还本——靠着特殊政策支持，这笔到期城投债的违约风波算是暂时告一段落。

　　这两件事看似风马牛不相及，但实际上，背后有着密不可分的关联。

　　首先，人民币大涨以及美元指数大幅走弱，这些事发生在当下，其实还是多少有些不正常的。毕竟现在依然处在美国加息周期，当下基准利率高达4.25-4.5%，处于近几十年历史上少有的高位，而且今年还会继续加息。与此同时，美联储最近一段时间还明里暗里表示，终极利率将突破5，并将在未来较长一段时间维持。

　　按理说，上述迹象都会对强势美元形成支撑——也就是全球资金疯狂流向美元，指数高位徘徊。但现在，美联储加息进程才刚刚过半，收割全球的计划也还没有完全实现——欧洲和日韩这帮盟友确实在被美国割了，但最主要的目标——资源国和生产国都还活好好的，这时候美元指数就开始往下，资金也开始重新进入中国，连黄金价格都开始快速上涨。

　　这情况就有点不妙了——这意味着市场不看好美国的这一轮收割。虽然美联储狠话频出，狠招一个接一个，但市场似乎都不相信强势美元和高利率利率环境能长期维持。

　　其实市场不看好，也不是最近才有的，而是从美元加息周期启动就是如此。美国在去年疯狂加息，在强势美元指挥棒下，各国汇率兑美元都出现了大幅贬值，全球资金也确实疯狂回流美国。只不过，回流后的资金，并没有如以前每次加息周期时那样，进入美股美债市场接盘资产，而是纷纷驻足在逆回购市场，赚点苍蝇肉似的利息——这笔钱大概有两万亿之巨。

　　这其实就已经表明了市场的态度——他们认为美元走强是短期的，美国不可能长期维持高利率，甚至这一次美国收割也不大可能成功。所以他们虽然迫于美元大涨的短期形势，要把资金兑换成美元以减少损失，但坚决不碰美国资产，而是驻足观望，一旦势头不对，就立马风紧跑路。

　　市场的不买单，进一步放大了美国收割的难度以及美国金融市场的风险——股市债市泡沫这么大，没人接盘的话，搞不好别人还没爆，自家资本市场就因为承受不了高利率环境给爆了。所以去年一整年，美联储几乎都在跟市场做斗争，说白了就是要给他们信心，让他们相信美元依然能打，美国依然能打，然后跑进来接盘。但一年下来的结果，就是加息进程才一半，作为股市泡沫代表的特斯拉就已经跌了7成，而黄金和人民币重新开始强势反弹。

　　最搞笑的是，密苏里、怀俄明、犹他、俄克拉荷马等四个红脖子州陆续通过地方立法，将黄金和白银视为货币而非商品——这表明自家内部都有人不开始相信美元信用，认为美元要崩，开始跟中国这帮海外国家一样开始准备扔美元屯黄金了。

　　这就有点意思了。如果这次美联储真的最后真的没犟赢市场，在没有收割到足够海外金融资产的情况下被迫提前中止加息周期——甚至出现股市、债市崩盘，最终被迫提前重新放水，那本就已经根基松动的美元信用，乃至于美国金融霸权，可就真得伤筋动骨了。

　　那这和遵义道桥的城投债有什么关系？

　　其实还真的关系不小。城投债，也算是广义地方债的一种——虽然法律层面，城投债并不是地方政府的债务，但实际操作中，城投债跟地方政府是紧密关联的。

　　这些年中国各个地方政府为了发展经济搞GDP，欠了一大屁股的债。虽然在全球各国纷纷举债发展经济的大背景下，中国地方债占GDP的比重不算太高。但这只是矮子中间拔高个而已，论绝对值依然是非常恐怖的，如果处理不好集体爆雷，绝对能把中国金融乃至中国经济炸出一个超级大窟窿。

　　当然，与美国这帮国家举债纷纷拿去炒股、搞利益输送、买选票等乱七八糟操作不同，中国的地方债虽然也少不了一堆烂屁股事儿，但大多数还是形成了实物资产的——中国这些年基础设施建设成就斐然，各大小城市和道路交通都焕然一新，这离不开地方债的功劳。

　　不过，虽然形成了基础设施等实物资产，但能否通过这些实物资产取得合理收益回报，那就是另一回事了。

　　这就会形成风险。毕竟欠钱是要还的，还不上就要违约——如果只是一两笔还不上，那还好说。如果大批大批的还不上，那就要爆大雷了——不仅直接相关方要倒霉，整个中国金融体系乃至中国经济都得跟着下水。

　　那怎么个还法？常规逻辑，就是举债发展经济，经济发展后财富增加，然后用增量财富偿还——比如你借钱修路造桥，交通方便后地方经济发展起来，然后社会财富和政府财政逐渐增加，自然就有钱还债。

　　但这只是理想状态而已。搁在东部发达地区，因为经济发达，基础设施的投入，确实大多物有所值，能够产生相应回报，自然就可以还钱。差一点的地方，虽然短期收益入不敷出，但长期看随着经济发展，也仍会逐渐产生价值，并最终达到带动整体经济发展的目的——就算这笔债务投资本身不划算，但也可以通过其带动的整体环境改善和财富增加，从其他地方赚的增量里面抽出来给他还上。但也有很多地方，地理禀赋和资质都不行，在可预期的未来经济发展前景非常有限的，不管是项目本身还是整体经济环境，收益前景都很差，根本就起不到带动经济发展的目的——自然也就没钱还。

　　这种就麻烦了。毕竟欠钱是要还的，还不上就要违约——如果只是一两笔还不上，那还好说。如果大批大批的还不上，那就要爆大雷了——不仅直接相关方要倒霉，整个中国金融体系乃至中国经济都得跟着下水。

　　而中西部的很多地方，就很容易出现第三种情况。这种地方举债发展经济，一定要量力而行。否则很可能出现你巨额举债搞搞基础设施，好了后却并不能取得理想的回报，也就是所谓举债带动的经济发展，其收益并不足以偿还债务的本息。

　　而遵义所在的贵州，就是这种情况比较严重的一个。贵州这地方典型的穷山恶水，又深居内陆，怎么看发展潜力都有限。可前些年却大肆举债，用借来的钱搞了一大票基础设施。可问题是贵州就这么大的发展潜力，就算你把基础设施搞的再好，能吸引的产业和人流也有限，再加上近几年经济发展速度放缓，僧多粥少，优质的产业连发达地区和大城市都不够分，又还能剩多少流到你贵州的山沟沟里？

　　这就搞出了地方债问题——说白了就是心太大、胆子太大，结果经济发展趋势不如预期，最后就有烂账风险。

　　那这个问题怎么解决？

　　常规手段没法解决。你经济增长潜力跟不上你的发债规模，你说怎么解决——像遵义道桥，除非遵义市政府把茅台股权卖了给贵州道桥还债，否则没法解决。

　　但茅台的股权主要在贵州省国资委手上，遵义市想卖也卖不了——何况法律层面上城投债已经跟地方政府没有关系。就算贵州省国资委真敢卖、也能卖茅台股权给地方兜底，那也不够——毕竟贵州这座穷庙，就只有茅台一个金身菩萨，下面各地市的烂账却是一大堆——不光遵义道桥，还有独山土司楼等一大堆更大的雷排队等着，把茅台卖光也不够填的。

　　但解决不了也得解决。毕竟城投债乃至地方债问题不光是遵义有，贵州有，全国各地到处都是如此——尤其是这几年随着全球经济衰退以及疫情冲击，大家屁股下面都是一堆欠账。

　　那怎么个还法？这次遵义靠着特殊政策，暂时渡过了危机。但这只是治标不治本，而且这个治标，也不具备大范围推广可能——都这么玩，银行受不了啊。至于发展经济还债的常规模式——谁都知道全球经济危机正在快速发酵，滞胀乃至大萧条迫在眉睫，就算中国处境相对好一点，能躲过冲击，那也同样只是矮子里拔高个儿；再加上我们还要面临美国疯狂的遏制围堵绞杀，需要花大资源去应对——所以大环境依然会比较艰难。

　　所以，最后只有一个办法，就是放水洗债！

　　这也是全球各国一致的做法。现在全球主要国家都是债台高筑，而第三次科技革命又已经触顶，第四次科技革命遥遥无期——这意味着人类财富增量的上限天花板已被阶段性锁死。

　　没有财富增量和发展空间，债务却已经到历史高位，而且还在不断膨胀。那欠下的巨额债务怎么还？

　　只能是放水洗债。用长期的货币贬值，来不断稀释债务的真实价值和实际含金量。

　　这是接下来中美在内，全球各国都会做的事。

　　但放水虽然在洗债方面便捷有效，但也是有副作用的——它会加剧通胀，增大社会风险；也会严重损害货币信用，引发汇率狂贬，进而冲击经济秩序。

　　但这也不是没有解决的办法。放水确实会加剧通胀，但这种通胀，也有应对的方法：

　　一种就是放水伴随着经济的高度发展，大量新增财富被创造出来，社会财富总量疯狂增加，民众收入快速上涨，这样就可以很大程度上抵消放水对社会造成的伤害。

　　这是过去中国的玩法。金融危机后，中国抛出4万亿救市，直接引发内部大通胀。但这个过程中，中国工业效能也同步快速增加，全球市场份额不断扩大，财富创造保持了较高增速。因着这份高增长，所以整个10年代，中国民众的工资也是快速上涨的。虽然这个过程中也造成了房价飙升等严重社会问题，但总的来说，通胀的影响还是被控制的可以的，并没有导致经济和社会秩序的失控。

　　而第二种，就是自家放水，全球买单。也就是自己印钞放水，放出来的水自己拿去用，但造成的通胀后果，却让全世界一起来承担。

　　这是美国的玩法。美国在过去十多年里通过疯狂印钞，来给自家发福利，应付财政开销乃至洗债等等。但因此造成的通货膨胀货币贬值——因为美元是世界货币，所以全世界一起给它买单。

　　按理说，美国这么搞，会削弱美元的信用。但实际上这种情况并没有发生——因为信用的强弱是相对的。全球放水之下，不光美国放水，在它的带领下，其他国家也同样在放水。大家都放水的环境下，只要美国的全球霸主地位没有动摇，美国无以伦比的经济优势没有改变，那大家别无选择，依然只能选择美元。

　　正因为中美两国各有绝活，所以在整个2010年代的全球货币大放水环境中，两国成了最终的大赢家——统计2010年代的全球经济增长，几乎绝大部分增量财富都是中美两国创造，其他绝大部分国家基本上都发展了个寂寞。

　　不过接下来，这种玩法就玩不下去了。中国这边，全球经济衰退大趋势已成，科技革命红利已尽，自家工业效能继续提升空间有限，而且还要面对美国战略剿杀和产业外流威胁，所以指望经济高速，居民收入快速增加来抵消通胀影响肯定不行了。要想放水洗债这套玩顺溜，就只能学当年的美国，通过比烂优势，让大家一起帮自己分担放水的后果。说的再具体点，就是通过人民币国际化，把放水引发的自家内部通胀，以及财富稀释效果大幅降低——这样就可以达到既洗债，又不严重冲击本国经济社社会秩序的效果。甚至，这个过程中，还可以吸引海外资金过来接盘部分地方债。

　　所以，人民币国际化，就是放水洗债模式未来能走通的关键。但这条路想走通，一个重要的条件，就是美元的世界货币地位，以及美国的霸权必须大幅松动。毕竟美国当年之所以敢疯狂放水，还不怕美元信用崩塌，归根结底还是因为美元是唯一的世界货币，美国是全球霸主——当大家都放水赖账时，美国和美元至少是相对最稳当，最靠谱，最不容易出乱子的一个。所以中国想要学美国的，那必须至少部分性的获得美国以及美元当年的地位——也就是让大家相信在这个各国竞相放水比烂的大时代，中国以及人民币，起码是相对稳当，靠谱的——至少不比美国和美元差多少。

　　那这个条件具备吗？从眼下来看，还是不具备的——虽然美国已经相对衰落，美元信用也岌岌可危。但至少站在当下这个时间节点，中国和人民币，比美国和美元还是差了很多。

　　但如果美国这次栽了，那就是另一回事了。这次是百年未有之大变局，这次收割也事关美国国运。如果这次美国栽了，那中美不说从此站在同一个起跑线，至少也算是大致同一个档次。一旦中美在国力方面被认为不存在明显代差，那人民币的信用，以及国际化的空间就会迅速提升——哪怕是基于蛋不放在同一个篮子的基本逻辑，大家也愿意把以前全投到美国、美元身上的筹码，分一部分投到中国，投到人民币头上。

　　这就是这一次加息还在半途，美联储频繁强硬表态的大环境下，除黄金、大宗商品之外，人民币、中国资产也开始初受追捧的原因。虽然现在来看，中国和人民币还差老美老远，但趋势上来看，大家不看好美国，而比较看好中国，所以可以提前适当下一部分注。如果后面老美真的收割失败，形势逆转，涌入中国的资金，以及人民币国际化进程还会迅速提升——随着中美信心和货币信用的此消彼长，皆时包括地方债在内的很多问题，都会因此得到一个更好的解决空间。

　　这，恐怕才是相对于经济发展，中国地方债解决的更靠谱方式。像中西部很多省份，尤其是贵州遵义城投债、甚至独山土司楼这种天坑级债务，靠经济发展真心是没法解决的。但你要真不管——爆一两家或许可以，大范围大面积的爆，又绝非金融体系和经济秩序可以承受。所以从长远看，如果中央不想兜底，就只能靠放水洗债来慢慢解决。而要想放水洗债这套玩顺溜，就必须把放水的环境给搞好。我们已经渡过了高速发展期，不可能再像过去那样，通过疯狂的经济增速和收入增长来对冲通胀影响，所以在部分性的依赖产业升级的同时，也只能偷师一下美国，借着经济危机到来后，全球一起放水赖账耍流氓的大背景，用全球分担的办法，解决我们放水导致的通胀难题。而要让别人愿意帮我们一起背通胀——那就前提条件就是美国的霸权必须严重衰落，美元的信用和世界货币地位大幅贬值。在未来全球放水比烂的大环境下，只有美国和美元走下神坛，中国的地位，以及人民币的价值才能相对的凸显提升。

　　这就是美国放水和中国洗债的关联。

　　不过这对美国来说是不可接受的。毕竟美国债务的坑比中国更大。现在它还没倒呢，都已经快抻不住了。如果这次它真的倒了，美元信用坍塌，那未来它的联邦债、地方债、企业债加在一起，直接能把它送上天！所以美国现在拼了老命，也要维持住局面——不仅要维持经济和金融不蹦，维持住美国霸权，为全球收割争取时间创造条件；还要想尽办法压住中国，对中国搞破坏，给中国制造麻烦和威胁！

　　而在美国将倒未倒，美国加息周期仍在拼命维持的最后阶段，中国本身也不具备太大的放水空间，世界对中国的信心、人民币的信用也还未到释放的最佳时间点。所以现阶段中国也被无选择，只能咬紧牙关，死死稳住，绝不能先于美国倒下。

　　所以，大家就继续熬吧。熬到谁先撑不住倒下，谁就将成为本轮百年未有之大变局的祭品。至于笑到最后的，则将获得广阔的腾挪空间，成为这一轮中美博弈，乃至世界大变局的赢家！