毛小柒：【慢鹰老鲍】美联储年终议息会议剖析

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　　一、美联储2022年终议息会议剖析

　　（一）美联储如期加息50BP：年内加息幅度合计已达425BP

　　2022年12月13-14日，美联储召开年终议息会议，在连续四次加息75BP后，放缓加息力度，年终议息会议加息50BP，至此美联储年内加息幅度累计已达到425BP。也即，经过此次加息后，联邦基金目标利率、准备金利率、隔夜回购协议利率、隔夜逆回购利率与初级信贷利率分别被上调至4.25-4.50%、4.40%、4.50%和4.50%的高位水平。

　　（二）美联储对未来的预测变化：对经济基本面不悲观、对通胀下行速度不乐观

　　美联储会在每年的3月、6月、9月与12月议息会议公布对未来三年及长期实际经济增速、失业率、通胀率、核心通胀率以及联邦基金目标利率的预测情况。从12月的预测情况来看，相较于今年9月有一些不小变化。

　　1、经济基本面不悲观：大幅下调2023年实际经济增速至0.50%，和2022年基本相当

　　美联储在6月与9月将2022年实际经济增速由2。80%分别下调至1.70%和0.20%的水平，但本次议息会议上却将2022年实际经济增速上调至0.50%。同时，本次议息会议再次下调了2023-2024年的实际经济增速水平，预计2023年实际经济增速分别为0.50%和1.60%，较9月预测值分别下调0.70和0.10个百分点。

　　这表明，美联储持续加息对美国经济基本面的影响可能在2023年才会体现出来，但整体来看美联储认为2023年美国依然能够录得正增长，即2022-2023年美国经济均能保持0.50%左右的实际增长水平。

　　2、失业率略微上调：不悲观

　　与实际经济增速相对应，本次议息会议上，美联储将2022年失业率下调至3.7%、将2023-2024年的失业率水平均上调至4.6%，连续三次上调。这意味着，和经济基本面一样，美联储对未来失业率数据的变化也不悲观，且对失业率上升的持续时间更具耐心。

　　3、预测高通胀更持久：通胀下行速度更慢，上调2022-2024年（核心）通胀水平

　　虽然11月美国通胀水平低于预期，但从美联储的预测来看，其对未来通胀演进并不乐观。例如，美联储在9月与12月的议息会议上将2023年的通胀率与核心通胀率分别上调至2.8%和3.1%以及3.1%和3.5%，并将2024年的通胀率与核心通胀率上调0.2个百分点。

　　也即，2023年的美国的通胀率与核心通胀率依然会达到3.1%和3.5%，远高于2%的通胀目标。不过从趋势上看，2023-2025年美国通胀水平持续下行也是比较确定的。

　　与此同时，本次议息会议上美联储预计2022年的通胀率与核心通胀率将分别达到5.6%和4.8%，仍然远低于今年11月的7.1%和6.0%，这意味着今年12月的通胀率还需要有更大的下降幅度，才有可能达到美联储的目标，否则就应被视为低于预期。

　　二、关于终端利率水平：高利率水平会持续更久

　　（一）终端利率比预期更高：预计2023将达到5.1-5.4%的区间

　　对于终端利率会达到何种位置，一直是市场比较关心的问题。本次议息会议上，美联储将2023-2024年的终端利率水平分别上调至5.1-5.40%至3.9-4.90%的区间内，较9月议息会议分别上调50BP和20BP，比市场预期也要高出20BP左右。

　　今年9月的议息会议上，鲍威尔曾指出“the ultimate level of interest rates will be higher than previously expected…The historical record cautions strongly against prematurely loosening policy”。这意味着，在对放缓加息步伐持开放态度的同时，美联储对本轮加息的持续时间仍比较偏鹰派，即便不加息，也不会轻言降息，即本轮加息的持续时间可能要比预期更长，终端利率水平可能也会比市场预期的更高。

　　不过，对于终端利率水平的预测，能否突破5%是市场比较关心的问题，目前看美联储对超过5%的目标利率更具倾向性。

　　（二）尚无委员预计2023年降息，多数委员预计2023年将超过5%

　　加息持续时间更长以及更小的加息幅度等表明，本轮美联储加息后的终端利率水平可能会超过市场预期水平，而美联储的降息周期的开始可能要等到2024年。

　　1、2007年美国次贷危机爆发以前，美国联邦基金目标利率最高上调至5.25%，目前看本轮加息终端利率水平能否超出5.25%的前高水平值得关注。本次议息会议上，有2个委员预计会达到4.875%、10个委员预计2023年的终端利率水平会达到5.125%的水平（即5-5.25%的区间）、5个委员预计会达到5.375%、2个委员预计会达到5.625%。

　　2、如果将5.1-5.4%视为本轮加息终端利率水平的大致位置，则意味着后续加息幅度应还有75-100B，加息次数将还剩2次左右。

　　因此，美国联邦基金目标利率水平可能会在较长时期内处于高位，即便不加息，也不会轻易选择降息，至少本次议息会议上尚没有委员认为2023年会降息。

　　三、市场与美联储激烈博弈：前者赌美联储紧不了太久、紧不了太多，预计扰动将继续

　　虽然在加息终点、加息持续时间等方面，美联储一直在向市场传递相对偏谨慎的信号，但市场并不买账，反而在不断交易美国经济衰退、美联储加息终点不会超过5%以及2023年美联储将要降息的预期。例如，本次议息会议后，美国固定抵押贷款利率以及2年期美国国债收益率几乎不为所动，甚至还出现了1-2BP的下降。

　　这意味着，市场与美联储之间在进行着激烈博弈，如后者并不认为美国经济将会进入衰退且不认为失业率会成为根本问题。实际上，自美联储释放加息步伐将放缓的信号后，市场便一直进行着美联储提前结束加息的预期。这使得，美国30年和15年期抵押贷款固定利率分别从2022年10月底-11月初的7.08%和6.40%附近降至目前的6.33%和5.67%，下降幅度分别达到75BP和73BP，美国2年期国债收益率也从4.72%下降49BP至4.23%。

　　目前看，美国预期到美联储在12月议息会议上的加息幅度，但对加息终点及加息持续时间方面市场与美联储仍存分歧，且将继续博弈，这意味着扰动仍将不断。