《东方时代环球时事解读.经济视点》 【第2021-125】

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　　《东方时代环球时事解读·经济视点》

　　美债继续遭遇疯狂抛售，2013年伯南克时期“退出QE导致的恐慌“是否重演？

　　【第2022-125】

　　【经济视点】美东时间1月18日，美10年期国债收益率盘中涨至1.89%，美国三大股指大幅下跌1.5%~2.6%，北京时间1月19日，美10年国债收益率自2020年1月份以来首次站上1.9%。

　　●美国国债特别是指标10年期国债收益率为何如此大涨？

　　在第120期《东方。经济视点》中，我们曾有过这样一段分析，原文如下：直到目前为止，本质上，美联储QE还未结束，加息更没坐实，即便是相比之下、几种手段中最最容易实现的缩减购债也还仍然有待完成、却就高声放风“加息后要以更快速度缩表”，美联储压通胀预期颇有三步并两步的架势……而由于美国经济已经陷入滞涨，美联储如此的吹鹰哨，在我们看来，不仅无法压通胀，恐怕更将适得其反！

　　如果市场利率在美联储的鹰哨声下持续“自发加息（10年期美债收益率在短短三个交易日1月3日-5日连续升破1.6%、1.7%关口）”的效应，将对已奄奄一息的美国实体经济产生强烈的“灭活”效应。而除了正在下行的实体经济害怕加息（或市场自发加息）之外，美国经济的大头——虚拟经济更怕加息（或市场自发加息），由于金融资产对加息异常敏感，从年初以来美债市场的疯狂抛售、到纳指的连续大跌，市场都用脚投出了票。

　　从上述这段描述中，不难看出，从2022年初持续至今日的美国国债特别是10年期国债的价格暴跌、收益率飙涨至1.9%，仍是美联储“用连吹三个牛皮的方式、意在强压持续顶托利率预期飙升的通胀预期”的后续效应，且这个效应仍在持续发酵，而美联储也仍在和市场继续玩“预期管理、或预期诱导”：您先猜猜今年加息几次？每次加多少点？您再猜猜什么时候开始缩表？您还可继续猜猜具体的缩表路径？而一旦实质性缩表、则意味着，美联储将抛售目前已逾8万亿美元的资产负债表中的国债、MBS等过去大量QE购买来的资产，也就是把这些资产再卖给市场，从市场上抽离天量流动性，即收水，或“注销过去这么多年来、多轮QE放出的天量美元”。在这种“恐怖预期”下，市场不抢抛甚至主动做空美国国债才怪！显然，“连吹三个牛皮”的美联储的麻烦在于：如何收取“吹牛”以强压通胀预期之利，却实质性规避、至少是有效延缓上述“恐怖预期”之害！

　　●历史总是在重复上演

　　美国国债市场和股市今天上演“股债双杀”一幕，与9年前伯南克时期非常相似。2013年5月，时任美联储主席伯南克以“美国就业数据持续改善”为由，正式提出美联储将“退出QE”，引发市场“缩表恐慌”，2013年5月-8月，美10年期国债从1.61%一路飙升至2.93%，5月-6月，标普500大跌近8%。

　　●一个重要的指标，美国国债回购市场利率

　　2013年市场疯狂做空美债，曾一度出现10年期美债的回购利率跌为负值。事实上，这种极端异常现象并不常见，只有在市场集中于一时疯狂做空美债的极端情况下才会明显。怎么理解这一现象？如果我们将国债回购市场看作一个“当铺”，那么这个“当铺”为国债二级市场提供流动性，抵押品就是债券，当国债市场出现大量卖空，势必导致回购市场的抵押品出现短缺。

　　假如，当市场大量空头集中做空10年期美国国债时，一方面，交易商会从回购市场借入债券获得做空的筹码（类似用融券做空股票），另一方面，空头平仓交割时也需要从回购市场借入大量的新券，当更多的资金在回购市场抢购10年期国债时，自然导致回购市场的10年期国债供不应求，价格水涨船高，假如交易商愿意倒贴5美元，用105美元在回购市场抢购100美元面值的10年期国债，那么意味10年期国债的回购利率为-5%。

　　因此，国债的回购利率，可看作是美国国债被市场做空程度的一个重要指标，这也是为什么我们在时隔近十年、美联储再次“吹加息之后或尽快缩表这张牛皮”之际、如此关注回购市场的原因。由于10年期美债回购利率跌为负值的情况并不常见，彼时市场大规模做空美债的场景，令伯南克在2013年9月份、也就是“吹牛退出QE”仅几个月的时间，就不得不自打耳光向市场“服软”，表示QE3继续满额实施，无退出QE的时间表。对比历史，一个问题也就很自然地出现在这里：那么，美联储再次吹牛皮哄哄的今天，美债的回购利率是否会再度跌为负值？

　　●历史又不仅是简单重复上演

　　对美国金融维稳当局而言，还有一个麻烦就是：大量资金抛售美国长债，长债收益率走高，一则会导致股市估值相应下降，股市随之下跌，二则会导致与长债特别是30年期国债对标的房地产抵押贷款利率的攀升，美国已经再次严重的房地产泡沫也可能被刺破。

　　而一旦这个麻烦成了现实，那么，另一个麻烦恐怕也会脚跟着脚地来敲门了：当大量资金从长债和股市、甚至房市流出，或再次大量流向短期市场特别是隔夜逆回购市场，届时，面对或极端扭曲的收益曲线，美联储又怎么有效应对？是否或又进行“卖短买长”的扭转操作？不必多说，今天鲍威尔的处境要比当年的伯南克更为糟糕，当年没有新冠疫情的持续冲击、没有冲击之下的供应链紊乱、更没有如此之高的通胀（已是7.0%）、更没有如此之多的、正当工作之年的劳动力主动退出劳动力市场，恐怕一个更麻烦的局面也就有了可能，即：

　　今天，扭转操作或也无法将长期利率有效压下，因为目前美联储面对的通胀、是一种“经济滞胀”层面下的“通胀”，基本没有好的办法，加息只会提高企业生产、个人消费的借贷成本，确定会进一步“灭活”本就不热、还在持续缩减的实体经济，更别提对加息极为敏感的金融市场、或虚拟经济！当时伯南克不得不收回“退出QE”这件事，就验证了当年东方时事解读当年针对“美联储率先强推QE3”的相关评估，即，美国的QE3，为美国金融游戏打开了“潘多拉魔盒”，自此，美国根本上已经无法实质性退出QE，可以说，QE3抄了美元的后路。那么今天的美联储掌门人鲍威尔，是否会重演当年前辈的那一幕？我们不妨且行且看。