毛小柒：数据超预期，央行没降息

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　　一、预期差1：央行出人意料未降息

　　我们之前判断3月15日或3月21日（周一），央行大概率会下调政策利率或LPR。但是很遗憾，针对今天到期的1000亿元MLF，央行只是超额续作了2000亿元，且维持2.85%的MLF利率不变，同时亦没有调整OMO利率。

　　也即，今天央行并没有选择下调政策利率。受此影响或波及，中国股债双杀局面再次出现，表现均比较疲弱。10年期国债收益率从2022年3月10日的2.85%高点下挫至3月14日的2.77%后，开始出现向上苗头。

　　二、预期差2：经济数据显著好于预期，投资类数据尤为明显

　　今天，国家统计局公布2022年1-2月经济数据，结果显示多数经济指标明显好于预期，和市场观感存在较大偏差，也和金融数据呈现的结果偏离较大。

　　（一）三驾马车之一：社会消费品零售总额1-2月累计同比增速达到6.70%，较3.70%的预期值大幅高出3个百分点；

　　（二）规模以上工业增加值1-2月累计同比增速达到7.50%，较3.90%的预期值大幅高出3.60个百分点。

　　（三）三驾马车之二：投资类指标超出预期幅度最大。具体看，今年1-2月，

　　1、固定资产投资同比增速高达12.20%，较预期值大幅高出7.20个百分点。

　　2、基建投资同比增速高达8.10%，远超预期。

　　3、地产开发投资增速高达3.70%，未出现预期的负值。

　　4、制造业投资与民间投资同比增速分别高达20.90%与11.40%。

　　（四）三驾马车之三：贸易类数据仍维持一定韧性，按美元计，今年1-2月进出口金额、出口金额、进口金额同比分别增长15.90%、16.30%和15.50%。

　　可以看出，三驾马车的表现出乎意料的都很不错。

　　三、哪些数据不好？

　　（一）地产销售数据比较差：销售面积与销售额分别下滑9.60%和19.30%

　　虽然在2021年同期高基数的基础上（2021年1-2月同比增长38.30%），地产开发投资增速仍然高达3.70%，但若从销售数据来看，地产行业仍比较纠结。今年1-2月，全国商品房销售面积和销售额分别为15703万平方米和15459亿元，同比分别大幅下降9.6%和19.3%。这一数据也能和首次出现负增长的居民中长期贷款相对应，也即当前地产行业销售端比较差，需要政策层面的持续呵护。

　　（二）失业率持续上升：2021年四季度以来失业率已由4.90%升至5.50%

　　当前经济层面最大的问题还是就业问题，2022年政府工作报告（参见全面解读2022年政府工作报告十大要点）亦明确提出要把就业问题放在最优先的位置。数据上显示，2021年9月，城镇调查失业率只有4.90%，但2021年12月与2022年1月则分别升至5.10%与5.30%，2022年2月进一步升至5.50%，可见当前稳就业的压力还是比较大。

　　（三）数据背离太过明显：真实性与可持续性有待再评估

　　1、虽然经济指标较为亮眼，但2月金融数据的表现却比较弱（参见需要降息了），即便从1-2月的累计金融数据来看，也不理想，短贷及票据、债券是主要支撑力量，中长期贷款的表现比较差。因此，经济与金融数据的背离也许说明经济数据的真实性或持续性有待进一步评估。

　　2、同时地产销售数据与投资数据背离如此之大也让人很奇怪，在销售数据大幅下滑的情况下，投资数据是如何做到正增长的呢？

　　四、值得关注的另外两点

　　（一）美联储3月议息会议即将来袭

　　2022年3月15-16日，美联储将迎来年内第二次议息会议，本周四议息结果预计会显示美联储将正式启动本轮加息进程，并宣布缩表计划。受此影响，我们看到，10年期美债收益率已升至2.14%的高位水平。

　　（二）近期人民币似乎在往贬的方向走

　　虽然人民币过去很长时间表现很强势，但从近期走势来看，决策部门似乎在有意无意引导人民币向贬的方向走。我们看到，美元兑人民币中间价已调贬至6.376，USDCNH与USDCNY亦分别贬值6.3945和6.3657，目前看贬至6.40甚至6.40以上应该不需要特别长时间。

　　五、后续还会不会降息？

　　（一）现在看，央行选择不降息的理由主要有以下几个：

　　1、经济数据表现还可以，似乎不需要降息的支撑；

　　2、跨境资金已经出现异常流动，北向资金呈现出比较明显的流出态势，若降息可能会进一步引致资本外流。

　　3、美联储加息进程即将开启，制约央行的选择。

　　（二）往后看，我们认为，央行降息仍有理由，且更倾向于下调5年以上LPR。这主要是因为和1年LPR相比，5年以上LPR仍有10BP左右的下调空间。同时，当前地产行业良性循环以及危机化解有赖于销售端的畅通（详情参见如何更好推动房地产业良性循环？），而销售端的疲弱也有赖于5年以上LPR的进一步下调。