陶冬：港股跌|美债升

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　　太平洋两岸分别起风浪，起因不同，结局也不尽相同。在美国，市场担心经济复苏不如预期，十年期国债利率一度跌破1.3%关口，美股震荡，不过股市债市很快恢复正常，S&P500再创新高。中国政府从多方面推出对科技巨企的监管措施，港股暴跌，A股也受到冲击，中国人民银行意外全面调降存款准备金率，才为股市挽回一点面子，不过港股全周仍大幅下跌，恒生指数跌至去年底的水平。欧洲央行宣称双向跟踪通货膨胀，欧洲股市跟随美国走势。日本则在东京奥运会前再次宣布紧急状态，日股跟随港股惨跌。油市、债市大动荡，VIX一度急升至38，最后回落到稳定水平。美元指数跟随美债情绪，先升后跌。OPEC+因意见无法统一，取消了周一的会议，布伦特原油期货价一度急升，不过之后因为担心复苏进程而倒跌。市况波动，避险情绪抬头，黄金价格上扬。

　　港股上周大跌，恒生指数和S&P500之间的比率，已经跌到历史新低了，甚至低过1998年水平。这有几个原因，第一资产增值在香港更多升在楼价上，美国则更多升在股价上，这和资金结构有关系，美国的机构资金占比较高。第二科技股成为股指大权重在香港只是这几年才发生的，美国二十年前已经是了，这个中长期来看令美股升幅更大。第三美国在过去一年拼命印钱，联储的资产负债表翻了一倍有余，而中国政府较早进行货币环境正常化，这在过去一年的资产价格上也反映了出来。

　　港股下跌主要是因为中国政府在监管平台公司上发力，针对科技平台公司要求既数据安全，又打破垄断经营，还促使降低收费。这一次中国对科技企业监管上变化的港股冲击，远远大过联储政策微调对美股的冲击。不仅是力度，而且突发性强，很多政策出乎预料，短期市场作出反应，规避风险，笔者认为是正常的。但是这是一个流动性泛滥的大时代，哪怕各国央行收一点水，太多资金追逐有限资产的情况并没有改变。所以笔者一直提倡的资产为王的观点没有动摇。全世界都将进入数据时代，中国可能是率先进入的，港股聚集着中国最好的、最大的、最有活力的互联网精英企业。另外中国政府在大搞自主创新，还要仰赖各个巨企的科研能力，不能一棍子打死。笔者看好港股，认为这是一个时机，不过下半年全世界货币政策都变成双向变化，所以市场会比较动荡。

　　美国国债市场上周出现大动荡。市场上突然蹦出一种论点，说“peak in growth, a peak in inflation and a peak in policy stimulus”，增长见顶了，通胀见顶了，刺激措施见顶了。这个带来沽空盘离场，债券急升，利率急跌。的确，美国的政策刺激应该已经见顶，经济增长估计没有见顶，通货膨胀肯定没有见顶。在笔者看来，上周发生的是市场去杠杆降风险所带来的一时性条件反射，并不意味着衰退的重临。如果变种的新冠病毒重新拉高感染率，美国的复苏过程可能被拉长，但不太会被反转，因为不会再有另一次封城堵路了。

　　国债利率大幅下降，意味着资金成本下降，意味着银行里、债市中的资金被挤向股市，意味着资金增加杠杆。等市场情绪稳定了，的确可能有更多的钱涌向股市。另外，债市这么走，联储的压力也减轻了不少，反过来联储突然做大动作的机会也减少一点。美国S&P500指数公司第二季度预计盈利增长60%以上，第三季度也极强。欧洲预计第三季度开始盈利大幅反弹。笔者暂时看不到基本面上的原因导致美股持续大跌。在排除美国经济两次探底的前提下，债市利率下降，对美国股市是好事，对全世界股市是好事。

　　中国人民银行全面降准，在意料之外，于情理之中。市场普遍估计不会全面降准，央行只会定向降准，但是中国人民银行却宣布全面下调准备金率50点。中国经济率先走出疫情困境，货币政策也随之正常化，但是五月份开始经济数据显示经济出现下滑。估计本周公布的第二季度经济增长数据中，也可能浮现出进一步的经济增速放缓的迹象。这次降准大约释放出一万亿元，但是相当一部分会被近月到期的MLF对冲掉，央行实际释出的流动性是有限的。降准能不能帮到中国经济，取决于释放出来的流动性有多少流入实体经济，尤其是中小企业。历史上看，央行的降准效果一般不佳。如果银行不借钱，降准就如同用力推一根绳子，并无法将力气传递到另一端。不过这次降准的象征意义重要，政府开始担心经济下滑了。

　　本周数据两大焦点，1）美国六月核心CPI，预计环比0.5%，继续高出政策目标；六月零售则出现较大的负增长。2）中国第二季度GDP，此数据可能十分波动，预计在8-8.5%之间，更值得留意的是第二季度零售和投资增长情况。除此之外，日本银行例会，估计没有政策改变；英国通货膨胀，预测略有上升。