陶冬：中国走出疫情状态|美国步入通胀升势

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　　全球风险资产市场继续情绪高涨，S&P500再创新高，美股引领全球股市向好。上周最大的新闻是联储主席鲍威尔在华盛顿经济俱乐部的讲话，他表示联储距离收紧银根还有相当的时间，哪怕需要收紧，政策首选是回收流动性，而不是加息。美国国债市场闻言安定，巨量的新发行国债拍卖顺利，海外资金亦见回流。债息稳定，激发了股市更高的热情，寻求经济复苏题材，旧经济周期股发力。上周十年期和三年期国债发行顺利，30年国债更被“火爆”抢购，给债市打了一针强心剂。虽然本周仍有240亿20年债券需要消化，笔者相信巨量国债供应所带来的这轮冲击波已经进入尾声。美国近期加息无望，美元汇率回落。市场审视美中经济强劲复苏，油价上周升6%。美元回落，金价上升。比特币大起大落。

　　中国经济在第一季度同比增长10.3%，但此数据受到去年疫情所带来的基数扭曲。与2019年第一季度相比，中国经济在两年中增长了10.5%，平均一年约5%。去除季节因素的环比增长为0.6%，增速较去年第四季度有回落。笔者认为，中国经济已经摆脱了疫情所带来的冲击，而且这是世界大经济体中唯一不需要庞大财政刺激和货币扩张达成的经济增长，增长质量比较高。与美欧日的国家支援不同，中国在这轮疫情中政府投入有限，维持就业的抗灾成本主要是由企业扛下的，所以企业（尤其是中小企业）的资产负债表仍在疗伤中，并没有走出灾情，所以第一季度固定资产投资增长弱过预期，但是消费形势强过预期。由于经济展现出强韧的自主复苏能力，中国的财政政策尤其是地方财政支出比较保守，货币政策更直接进入退出程序，回收去年因为疫情而超发的流动性。中国是世界上第一个走出紧急应对政策的国家，这对可持续增长是好事，也有助于加快经济的转型。不过由于流动性回收业已发生，信用违约风险有所增加，资产升值空间恐怕短期也比不上大印钞票的美国。

　　美国三月CPI环比上涨0.6%，同比2.7%，核心CPI环比0.3%，同比1.6%，均超出了分析员的预期，为2012年以来最强劲的通胀。除了能源价格，对通胀拉动最大的是可选服务和核心商品，说明政府的救援支票和放松社交距离限制对核心消费带来很大的刺激，此趋势能否在明年持续下去仍待观察，不过在未来数月应该可以继续带动消费活动，预计通胀数值也会节节攀升。当然涨价空间分配不均，酒店等行业就未见大的起色，不过久憋的消费者就地消费的意愿似乎十分强劲，对未来的增长和消费都是好事，关键是看由政府刺激政策催生出来的经济活动能否制造出新的就业机会，令劳工市场有内生的修复动能。根据笔者测算，核心PCE大约在四月份超过联储的2%政策目标。联储对此的立场十分坚定：一时性的通胀超过政策目标不会触发政策变化，在就业市场恢复到疫情前水平之前，联储不准备修改政策，哪怕政策需要改变，也是从缓慢抽取流动性入手，政策利率在可预见的未来不会改变。笔者预测美国明年开始回收流动性，2023年首次加息，之后无论收紧银根还是提高利率都会十分缓慢，收而不紧。

　　本周重要的事件或数据不多，关注拜登经济刺激方案的细节和欧洲央行的例会，预计ECB政策维持不变。欧元区PMI估计略升。